有色金属：中国铝业下调氧化铝价至35元

　　安信证券 衡昆

　　报告内容：

　　随着国内氧化铝价格持续小幅回落，中国铝业(601600)于9月12日下午也宣布将其现货氧化铝价格由3,900元/吨下调至3,500元/吨，下调幅度为10%。这与目前国内“非中铝系”的报价基本一致。

　　今年上半年，国内氧化铝现货平均价格约为3,540元/吨，我们对2007年全年均价预测为3,500元/吨。2006年以来，全球尤其使中国氧化铝产量大幅增加，这推动氧化铝价格持续回落。2007年上半年，中国氧化铝产量同比增加59%，大大高于同期原铝产量37%的增幅。虽然原铝产量的增长也带动了氧化铝需求的增加，而且氧化铝价格也在上半年有所反弹；但我们预计2007年和2008年全球氧化铝供应将持续过剩，因此未来价格难以上涨。另一方面，铝土矿成本的提高使得氧化铝价格回落的空间较为有限。

　　因此，我们维持对2007年和2008年氧化铝平均价格3,500元/吨和3,200元/吨的预测不变。考虑到中国铝业股价涨幅过大，我们已在上月将其投资评级由“增持-A”下调至“中性-A”。

　　我们一直认为，受益于铝价的高企以及氧化铝价格的缓慢回落，未来两年国内电解铝行业的盈利能力仍将维持在历史最好水平。而且，随着产能扩张以及资产注入，行业内优势企业的盈利表现可望超出市场预期。其中，焦作万方(000612，评级“买入-A”)、南山铝业(600219，评级“买入-B”)和神火股份(000933，评级“增持-A”)是我们的首选。具体分析请参见我们前期的行业报告。

　　另外，据报道中国铝业的第三大股东美国铝业(Alcoa)正以每股17.26-18.27港元通过高盛减持所持有的7亿股中铝H股，若反应良好，减持股份可能增加至8.8421亿股，相当于其所持中国铝业的全数股权。根据我们的最新了解，以上7亿股已全部以17.26港元的下限成交；这较中铝12日20.4港元的收盘价折让15.4%。以美铝买入中铝H股股价1.37港元计算，本次交易美铝获利超过133亿港元。

　　目前，中铝在香港的估值也高于美铝和加铝的估值水平。我们认为，未来几年中国铝业仍将会集中在铝行业发展，短期内注入集团“非铝行业”资产的可能性较小。中铝公司旗下的铝业资产中，目前只有连城铝业的原铝资产和包括西南铝在内的铝加工资产可望注入。根据我们的了解，中铝公司对包括陕西铜川鑫光、广元启明星和河南中迈铝业等在内的原铝生产企业的收购进展缓慢，能够实现收购仍存在很大的不确定性。因此，我们预计中国铝业未来几年将难以重现2003年以来的高速增长。我们对中国铝业2007年、2008年和2009年的每股盈利预测分别为0.97元、0.96元和0.98元，即未来三年盈利较为稳定。按照我们的盈利预测，中国铝业2007年、2008年的动态市盈率分别为50.5x和50.9x。

　　这大大高于国内铝板块2007年和2008年35.0x和30.2x的平均水平。因此，我们提醒投资者注意投资风险。