旅游行业：会奖旅游方兴未艾 业绩增长

　　安信证券 毛峥嵘

　　报告摘要：

　　中国会奖旅游产业发展方兴未艾：会奖旅游(MICE)是由会议、激励、大型企业会议以及活动展览四大类主题活动所衍生的旅游行为组成。这种与公司运营、商务活动密切相关的旅游活动已日渐成为西方流行的一种企业管理方式，它在促进业务发展、塑造企业文化的同时，也造就了旅游业界的一项高端产品。随着中国经济的持续高增长以及对外开放程度的不断提高，中国的会奖旅游已呈现出方兴未艾的发展态势，日益成为国内旅游运营商高度关注的细分领域。

　　专业展会与跨国公司落户中国成为会奖旅游发展的原动力：会奖旅游作为一种“舶来品”，其在中国的发展伴随着中国对外开放程度的不断提高以及东西方管理文化的相互交融，而中国丰富的自然与文化遗产，安全的旅游环境，企业国家化程度不断提高，近年来中国会展业呈现出强劲的增长势头以及跨国公司纷纷落户中国成为推动中国会奖旅游产业快速增长的动力所在。

　　08北京奥运、2010年上海世博成为中国会奖旅游业加速发展的催化剂：2008年的北京奥运会以及2010年的上海世博会是中国今后几年内向世界全面展示中国经济、社会发展水平的最为重要两次契机，加深世界各国对中国文化、价值观、社会制度的认识和理解，从而进一步推动中国高端会奖旅游产业的发展。..会奖旅游核心

竞争力分析：会奖旅游细分市场明显有别于观光旅游和一般休闲度假旅游以价格为主要手段的竞争方式，我们认为，旅游服务提供商的品牌认知度与品牌定位、会奖旅游产品设计及创意能力、科学有效的管理层激励以及高效的行程组织和最优的服务品质构成了会奖旅游的核心竞争力。

　　入境游客人数稳步增长：今年6月份，中国接待入境游客人数为1066.68万人次，比上年同期增长6.62%；入境外国游客217.46万人次，同比增速达到19.73%；入境过夜游客人数为445.45万人次，比上年同期增长11.28%，入境过夜游客占比的持续高位运行并保持了稳步上升态势，这充分说明中国的旅游环境不断改善，开放程度更高，也更为安全，吸引入境游客“留连忘返”。

　　旅游外汇收入快速增长，中国入境游步入消费升级阶段：经测算，2007年6月，全国实现旅游外汇收入31.27亿美元，同比增幅达到22.53%；源自外国游客的外汇收入达到18.44亿元，同比增幅达到33.24%，近年来，旅游外汇收入始终较入境游客人数保持了更快的增长，其中除了

人民币升值影响(此部分影响应在5%左右)外，我们认为，中国丰富的旅游资源，更为开放的经济社会环境，日益为世界所了解的良好氛围，均构成了促进入境游消费升级的有效条件，未来几年旅游外汇收入持续增长快于人数增长应是可以预期的。

　　中报业绩快速增长，估值水平提升是关键：在上半年旅游行业净利同比增长35.81%的情况下，旅游行业指数上涨了183.45%，超过沪深300指数159.42%的涨幅，这主要得益于行业估值水平的提高，我们认为，旅游作为稀缺性资源以及消费升级的重要组成部分，行业代表上市公司仍将有较好的表现。

　　投资建议-市场调整时的“避风港”：基于近期金融政策、市场扩容、政府导向等诸多不确定因素，市场存在很可能会进行一定程度的调整，旅游行业在业绩稳步增长和估值水平方面均有较好的支撑，而08奥运也将成为旅游上市公司股价表现的催化剂。考虑目前的股价及相对估值水平，我们近期对于旅游股的投资排序是：中青旅、锦江股份、桂林旅游、黄山旅游、丽江旅游、金陵饭店和峨眉山。

　　秉承一贯的风格，9月份的旅游行业投资月报我们将选择会奖旅游这一在中国刚刚兴起的旅游产业领域作为本期月报的主题，将围绕会奖旅游的一些基本要素和发展契机加以展开和讨论；而作为持续跟踪的内容，本期的旅游行业月度数据也已更新至6月份，将根据入境游数据一些新的变化，谈一谈我们对于行业发展趋势的一些看法；此外，随着2007年中报披露结束，我们在此也将就旅游行业上市公司中报反映出来的一些情况加以分析和研判。

　　中国·会奖旅游方兴未艾近年来，“商务旅游”一词越来越多的进入了人们的视线，商务旅游在国际上的通用提法为“会展及奖励旅游”，简称“会奖旅游”。许多行业(如保险、证券、医药、医疗器械等)的公司要开年会，去哪儿开？想去国外培训新员工，怎么安排？奖励员工和客户旅游，如何才能让人印象深刻？这些看似简单的问题，背后却催生了一个新兴的产业，即会奖旅游(MICE)。会奖旅游是由会议(Meeting)、激励(Incentive)、大型企业会议(Conference)以及活动展览(Exhibition)四大类主题活动所衍生的旅游行为组成。这种与公司运营、商务活动密切相关的旅游活动已日渐成为西方流行的一种企业管理方式，它在促进业务发展、塑造企业文化的同时，也造就了旅游业界的一项高端产品。会奖旅游具有规模大、时间长、档次高、出行季节因素影响小、利润丰厚等特点，被认为是高端旅游市场中含金量最高的部分。随着中国经济的持续高增长以及对外开放程度的不断提高，中国的会奖旅游已呈现出方兴未艾的发展态势，日益成为国内旅游运营商高度关注的细分领域。

　　会奖旅游发展“原动力”-专业展会与跨国公司落户中国顾名思义，会奖旅游是围绕会议、奖励开展的旅游活动，因此，大型会议、展会的举办以及企业对员工或客户的奖励必然成为会奖旅游快速发展的原动力所在。近年来，以中国为代表的亚洲会展业呈现出强劲的增长势头。中国会展业虽然起步较晚，但近几年来的年复合增长率远远高于GDP的增速，据有关资料显示，中国举办的展览会数量在1997年首次突破1000个，至2005年已达到3800个之多(见图1)，仅就展会数量的国际比较而言，中国已成为亚洲第一、世界第二的“展览大国”。从目前的有关统计数据看，在外国入境游客中，以会议和商务为目的的游客，无论在绝对数量上还是在相对比重上，都不断增加。最近国家旅游局发布的消息显示，中国入境旅游市场中，商务及会议旅游占全部游客的比重达到39.9%，已接近或超过一些发达国家的水平，会奖旅游已成为入境旅游市场中的重要组成部分。国际会议协会(ICCA)

　　的有关专家更是预测，中国有可能成为21世纪国际会议旅游的首选目的地。

　　入境游：步入消费升级阶段截止目前，国家旅游局已公布了今年上半年的入境游数据，就迄今为止的月度数据来看，我国入境旅游市场所呈现出的变化进一步验证了我们对于中国入境游已步入消费升级阶段的总体判断。

　　2入境旅游人数稳步增长今年6月份，中国接待入境游客人数为1066.68万人次，比上年同期增长6.62%，由于6月份已临近西方传统的度假时间，环比一改下降的态势，与上月基本持平，而且，这一增速与上年同期的同比增速相比，仍有十分明显的提高(见图2)。其中，入境外国游客217.46万人次，同比增速达到19.73%(见图4)。2006年德国世界杯所导致的除欧洲以外入境游客低基数对中国入境外国游客的同比增速影响仍在持续，我们相信，这一月度同比数据的变化一直要持续到7月份，这一入境外国游客同比增速的变化，我们在年初便做出了准确判断(见图5)。今年前6个月累计，入境游客人数达到6336.78万人次，比上年同期增长6.09%，其中，外国人达到1211.53旅游敬请参阅报告结尾处免责申明6万人次，同比增长18.67%，累计同比增长数据较前4个月有一定的提高。由于7、8月份是西方国家传统的度假时间，也是国内大多数景区的旅游最佳季节，我们相信，未来两月的累计增长也将保持较高的水平。

　　据测算，6月份，入境过夜游客人数为445.45万人次，比上年同期增长11.28%(见图6)，其中，外国过夜游客178.24万人次，同比增长20.02%(见图7、图8)，同比增幅始终保持在较高的水平。1-6月累计，入境过夜旅游者人数达到2598.81万人次，比上年同期增长10.27%，其中：外国过夜游客人数达到990.64万人次，增长19.87%。过夜游客人数占比依然保持了稳步上升的发展态势，今年6月份达到41.76%(见图9)，入境过夜游客占比的持续高位运行并保持了稳步上升态势，这充分说明中国的旅游环境不断改善，开放程度更高，也更为安全，吸引入境游客“留连忘返”。

　　中报业绩快速增长，估值水平提升是关键旅游上市公司2007年中期报告均已披露完毕，从中报披露的数据来看，旅游上市公司业绩总体保持了快速增长的发展态势。在主营业收入整体增长20.82%情况下，尽管净利润仅增长11.80%，但我们认为，净利润的增速较慢主要是受业绩较差公司非经常性巨额资产拨备的不利影响，净利润增长率的行业中值达到35.81%，出现加速增长的趋势，尤其是黄山旅游、峨眉山等景区公司以及旅游产业链较为完整的中青旅，利润增幅尤为显著，显示在经济高速增长、居民收入水平持续提高的背景下，旅游作为消费升级的重要内容，成为能够充分受益的产业部门。此外，旅游行业整体销售毛利率、净利率、净资产收益率等盈利能力指标均较上年较为显著的改善，而应收帐款周转率、存货周转率、流动比率等营运能力及短期偿债能力指标也都有十分明显的提高，虽然资产负债率有所上升，但这主要是公司积极投资新发展项目，为今后的长期发展寻求新的利润增长点，而在增发、配股等股权融资审批程序未能及时完成的情况下，先行利用债务融资启动新项目的投资。

　　投资建议：市场调整时的“避风港”国内证券市场在经历年初至今的快速上涨后，基于近期金融政策、市场扩容、政府导向等诸多不确定因素，市场存在很可能会进行一定程度的调整，尽管我们很难预期会有大多幅度的调整，但放慢上涨的步伐应是可以预期。在此期间，部分缺乏基本面支持或者炒作过度的

股票很可能出现一定的调整。然而，旅游行业作为消费升级以及价值重估背景下的重要环节，一方面，在业绩长期稳步增长方面，较少受到经济周期、政策等不确定性因素的影响，由于行业的特殊性，市场供给方面也增加有限；另一方面，旅游上市公司的估值水平受到资源稀缺性、资产重估等因素的推动，也能基本稳定在较高的水平。此外，随着2008年北京奥运会的日益临近，有关活动、旅游产品的不断推出，对旅游板块也能起到较好的催化剂作用。因此，在目前的估值水平上，我们仍旧是重点推荐那些发展战略清晰、产业链架构完善、资源整合逻辑合理、业绩增长显著或存在短期催化剂的上市公司。考虑目前的股价及相对估值水平，我们近期对于旅游股的投资排序是：中青旅、锦江股份、桂林旅游、黄山旅游、丽江旅游、金陵饭店和峨眉山。

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