海运业：2007年9月报告干散货运价新高

　　安信证券 文斌

　　报告摘要：

　　BDI屡创新高，干散货市场繁荣不减继5月份创出历史新高6688点以来，干散货运价指数BDI不断走强，屡创新高。由于影响干散货市场的主要因素没有发生明显的变化，即：需求方面：世界经济平稳增长，“中国因素”带动铁矿石、煤炭和谷物等大宗散货运输量的不断增加。供给方面：干散货船队运力增长不够；码头建设跟不上运量增长使“压港”现象日益严重，从而导致有效运力增长下降。因此，下半年干散货市场价格将有望继续在高位运行，预计BDI指数的平均数为6000点，略好于我们中期的预测。

　　集装箱运输市场缓慢回升虽然亚欧航线西行近期呈现比较繁忙的景象，但此航线东行的空箱太多，导致收益率较低。北美航线市场形势持续温吞。整个市场已出现缓慢回升迹象，但由于运力投放依然超过需求，短期内价格难以出现较大的提升。对集装箱运量的需求方面，我们重申中期投资策略的观点，即未来3年全球集装箱需求量的增速将比2006年11.7%的增速略低，但依然会维持在10%左右的复合增长率。而运力供给方面，根据目前的集装箱船订单投放情况看，虽然运力增幅仍然高于需求增速，但增幅在逐渐下降，预计2009年有望接近供需平衡，但运价的回升要早于此。

　　油轮市场仍在冬天预计在单壳油轮强制淘汰期限2010年前，油轮运输市场的价格都难以有实质性的上涨。主要原因就是新增运力投放持续，而单壳油轮淘汰较慢，导致运力增长较快，供给大于需求。

　　干散货上市公司业绩增长迅速

　　行业的景气带来了相关上市公司业绩的增长，从中报的信息看，上半年以干散货为主营业务的公司业绩增长迅速，而以油轮和集装箱为主营的公司业绩同比出现了下滑。南京水运由于长江油运业务的萎缩和海油运输没及时弥补上而出现了利润的下降，长航凤凰在长江的干散货资产换入后，虽然收入没有大的变化，但利润大幅增长。从综合盈利能力看，也是干散货公司的能力明显较强，尤其是中远航运和中海发展，综合盈利能力明显高于其他公司，而长航凤凰依然是增长最快的公司。

　　重点公司方面，依然关注中国远洋(601919)、中海发展(600026)和中远航运(600428)中国远洋的干散货资产注入已成定局，估值水平和业绩的双重提升不断推高公司股价，预计07年的EPS将在1.25元左右，结合公司的行业地位和未来的持续成长性，公司股票6个月的目标价格是37元左右，继续给予“买入-A”的投资评级；中海发展和中远航运也分别是“买入-A”和“增持-A”的投资评级。

　　1.干散货运输市场持续火暴1.1. BDI指数持续创出历史新高继5月份创出历史新高6688点以来，干散货运价指数BDI不断走强，屡创新高。8月份，除了巴拿马型船小幅调整之外，在好望角型船的带领下，干散货航运市场继续高歌猛进。截至月末，波罗的海干散货运价指数(BDI)报收于7702点，环比上涨735点，月涨幅为10.55%。波罗的海巴拿马型船运价指数(BPI)报收于7620点，环比上涨236点，月涨幅为3.20%。波罗的海好望角型船运价指数(BCI)报收于10715点，环比上涨1785点，月涨幅为19.99%。

　　而据中国钢铁工业协会信息，今年中国铁矿石进口量应在3.67亿吨左右,海外机构预测的4亿吨明显偏高。钢铁工业协会日前召开的进口铁矿石工作委员会执委会议决定，2008年铁矿石价格谈判仍然由宝钢为代表，明年的谈判重点仍是对供求关系的分析。

　　近来国外三大矿山公司有意减产，造成供需紧张局面，从而推高现货市场价格，为明年谈判做准备。6月份中国进口铁矿石数量同比减少6%就是明证，而三大矿山公司已向中国企业提出7、8、9三个月共缩减至少500万吨供应量。钢铁工业协会年初预计今年中国进口铁矿石预计达到3.55亿吨，上半年实际进口1.88亿吨.而国际三大矿行业月度报告敬请参阅报告结尾处免责申明3山公司之一的巴西淡水河谷高层5月底曾表示，今年中国的钢铁产出可能远超过预期，这会推升对铁矿石等主要原材料的需求。

　　下半年矿石进口仍将维持高位增长，短期市场仍将维持高位区间震荡，等待外在因素的明朗化。

　　因此，干散货未来3年内仍有望保持在4.5-5%的需求增速，而运力供给略显不足。

　　由于影响干散货市场的主要因素没有发生明显的变化，即：

　　需求方面：世界经济平稳增长，“中国因素”带动铁矿石、煤炭和谷物等大宗散货运输量的不断增加。

　　供给方面：干散货船队运力增长不够；码头建设跟不上运量增长使“压港”现象日益严重，从而导致有效运力增长下降。

　　因此，下半年干散货市场价格将有望继续在高位运行，预计BDI指数的平均数为6000点，略好于我们中期的预测。

　　2.集装箱运输市场缓慢回升

　　虽然亚欧航线西行近期呈现比较繁忙的景象，但此航线东行的空箱太多，导致收益率较低。北美航线市场形势持续温吞。整个市场已出现缓慢回升迹象，但由于运力投放依然超过需求，短期内价格难以出现较大的提升。

　　4.干散货上市公司业绩增长迅速行业的景气带来了相关上市公司业绩的增长，从中报的信息看，上半年以干散货为主营业务的公司业绩增长迅速，而以油轮和集装箱为主营的公司业绩同比出现出现了下滑。南京水运由于长江油运业务的萎缩和海油运输没及时弥补上而出现了利润的下降，长航凤凰在长江的干散货资产换入后，虽然收入没有大的变化，但利润大幅增长。

　　5.重点公司中国远洋(601919)—航运旗舰..干散货资产注入已明确，业绩更乐观公司将在近期召开董事会专题讨论收购集团干散货资产和非公开发行A股的议题。预测干散货资产2007年的净利润将在120亿元，2007年公司每股收益将达到1.25元。

　　..发展战略带来持续增长从公司的发展战略看，我们认为此次干散货收购只是公司打造“航运航母”的举措之一。我们预计，在2007年完成干散货资产的注入后，中远集团将很可能借助全球油轮运输市场在2009年以后的复苏，向公司注入油轮运输资产。通过这些资产注入，中国远洋将完成集团主要航运业务的整体上市，而且集装箱、干散货和油轮运输不同的行业周期，将使公司的业绩更平稳，更具持续成长性。

　　运输敬请参阅报告结尾处免责申明6..盈利预测与投资评级我们在前期公司的A股上市定价报告中强调，干散货资产的业绩比公司现有资产的业绩更能决定公司股票的价格。如我上述预测的情况，公司07年的EPS将在1.25元左右，结合公司的行业地位和未来的持续成长性，给予07年30倍的PE，则公司股票6个月的目标价格是38元左右，继续给予“买入-A”的投资评级。

　　中远航运(600428)—特种运输翘首

　　杂货船、多用途船依然唱主角，特种运输利润贡献稳步增加杂货船、多用途船依然是公司收入和利润的主要来源，两者合计分别占收入的约77%和营业利润的68%；以半潜船、重吊船、滚装船和汽车船为主的特种运输则在利润贡献方面继续加大自己的份额，它们合计以23%左右的收入比例贡献了32%左右的营业利润，示出公司做大做强特种运输的发展战略。

　　运力扩张及分离可转债公司目前的运力相对不足，总载重吨137.56万吨，85艘船，平均船龄20.40年，不能充分享受行业景气的成果，虽然已有12艘多用途船定单，但大部分要到2009年后投入运营。在目前船台紧张的情况下，买或租船是公司扩大运力的主要途径。此次发行分离交易可转债募集10.5亿资金，将用于通过中远航运香港投资发展有限公司建造4艘2.7万吨多用途船和投资建造2艘5万吨半潜船项目，两项目投产后每年可分别为公司带来0.50亿和1.25亿净利润。

　　未来在集团公司的定位提供想象空间按照中远集团的战略，将把中国远洋打造成航运界的“航空母舰”，这样不仅今后的油轮资产将装入中国远洋，中远集团的其他经营性资产的最终归宿也将是中国远洋，从而实现集团的整体上市。中远航运在集团未来的资产重组中的角色不能不令人产生遐想。

　　盈利预测与投资评级公司07年下半年的业绩将好于上半年，加上可能的资产处置收益，EPS将在1.40元左右，则公司股票6个月的目标价格是42元左右，给予“增持-A”的投资评级。

　　中海发展(600026)—沿海干散货龙头..煤炭业务稳中有升沿海电煤运输的龙头，市场份额超过30%，收购了140万载重吨后有望进一步提高市场份额。预计沿海煤炭下水量2010年前复合增长率在10%以上，而公司在煤炭运力的投放方面，估计年增幅6%。而且合同客户占到90%左右，运价波动不大。以煤炭为主的干散货运输收入占公司总收入的58.57%，预计未来3年将继续维持在50%以上的收入占比。

　　油品运输目前低迷，前景广阔“国油国运”带来的巨大市场空间是未来发展的主要方向之一，而公司的运力投放也基本能配合公司取得相应的市场份额。公司现有油轮运力340万载重吨，签订25艘，365万载重吨，2010年前全部交付使用，2007年底的油品运力有望接近400万载重吨。预计2008年底油轮运价指数会进入上升周期。

　　铁矿石运输方兴未艾06年10月与

首钢签定的15年、3700万吨的铁矿石包运合同和07年1月与宝钢签定的沿海、国际铁矿石包运合同标志着公司已大规模进入矿石运输领域。虽然目前铁矿石业务收入的占比较小，但随着2009年和2010年4艘VLOC的陆续下水，预计2010年公司铁矿石运输收入将接近10亿。

　　盈利预测与投资评级预计公司07、08年业绩为1.45、1.58元，6个月目标价为43.00元，给予“买入-A”的评级。

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