造纸行业：原材料及产品价格稳步上涨　

　　中投证券 王鹏

　　投资要点：

　　2007年1-8月份，造纸行业原材料价格继续小幅上升。原木进口量价齐升，预计走势将会持续；针叶浆阔叶浆价格稳步上升，下半年态势不变；欧美废纸季节性下降结束，价格看涨。

　　国内纸品市场虽然整体上面临供略大于求，但在原材料价格上涨的推动下，产品价格也是稳中有升。新闻纸价格“逆市”而上，下半年形势不改；国家节能减排政策下，文化纸部分产能关停，市场供不应求，价格逐步提升；箱纸板市场供不应求，价格年内看涨；白纸板市场供略大于求，价格小幅回调。，预计下半年将略有上升。

　　预计随着未来行业整合的加速，国内造纸行业将从目前的3000多家企业大幅减少，行业集中度提高、淘汰落后产能的过程将带来造纸行业毛利率的提升、行业龙头市场占有率提高，对造纸行业构成较大利好！给予整个行业“看好”的评级。

　　重点推荐：岳阳纸业、华泰股份、晨鸣纸业。

　　风险提示：

　　淘汰落后产能、关停小造纸的进程直接影响行业供求关系，造成行业的毛利率波动。原材料价格波动也直接影响行业的成本。

　　木材在一定程度上也是稀缺资源。近年来，我国木材需求越来越强劲，木材进口量逐年增加。2006年以来，我国进口原木的价格持续上涨。07年7月，进口木材量达到304亿立方米，均价达到140.65美元，价格同比增长21.81%。预计07年下半年原木进口量及木价将继续平稳上涨。

　　1.2.针叶浆阔叶浆价格稳中有升

　　2007年上半年，国际木浆价格基本处于上涨之中。到07年8月底，针叶浆美国市场报价达到800美元/吨，较年初每吨上涨70.05美元，涨幅接近10%；欧洲市场报价588欧元/吨，较年初每吨下降33欧元。阔叶浆美国市场报价716美元/吨，较年初每吨上涨45美元；欧洲市场报价526欧元/吨，较年初下跌16欧元。国际浆价上涨的主要原因是由于能源及木材价格的不断上涨提高了制浆成本。但由于纸厂特别在夏季进行的停产维修，还由于欧洲境内纸浆供应季节性改善，因此欧洲近几个月纸浆需求走弱，浆价略有下滑。但有许多针叶浆厂家宣布9月1日起提价。提价预案是：北美和欧洲分别提价20-30美元/吨；亚洲提价10-20美元/吨。

　　2007年年初以来，废纸价格并未随着木材和纸浆价格一起上涨，反而有所下滑。8月份，主要用作新闻纸原料的美废8号进口均价下滑到1300元/吨，较1月份的1350元/吨下降3.7%。预计废纸价格将随着欧美废纸季节性下降的结束而逐步上升。

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　　2.1.新闻纸价格“逆市”而上

　　2007年上半年由于国内众多环保不达标小纸厂的关闭，导致文化用纸价格走势良好。5月以来国产书刊纸和双胶纸等文化用纸价格趋于稳定。6月国家出台节能减排综合性工作方案的通知，国内年产3.4万吨以下的麦草浆生产装置和年产1.7万吨以下的化学浆生产线及排放不达标的年产1万吨以下的废纸为原料的产能将关停，07年以前将关停产能230万吨。由于国家执行力度的不断加大和文化纸需求的相对稳定，预计下半年文化纸市场将由于这些产能的关闭而出现供不应求的局面，加上草浆转木浆的成本上升，文化纸价格仍将有上涨的空间。

　　根据我们的了解，银鸽投资的文化纸价格在今年3、4月份提价100元，7、8月份又提价100元，预计9月份以后还可能再提价200元。

　　2.3.铜版纸供大于求价格近期企稳

　　06年以来，我国白纸板市场供略大于求，预计07-08年白纸板的生产和消费增速持平，大约维持在10%左右。国产白卡纸价格在7000元/吨附近微幅波动，价格较为稳定；而国产白板纸价格5、6月份开始出现下滑，预计下半年白卡纸价格将略有上升，白板纸亦可能有所回升。

　　3、重点公司投资建议

　　预计随着未来行业整合的加速，国内造纸行业将从目前的3000多家企业大幅减少，行业集中度提高、淘汰落后产能的过程将带来造纸行业毛利率的提升、行业龙头市场占有率提高，对造纸行业构成较大利好！给予整个行业“看好”的评级。

　　3.1.岳阳纸业

　　公司处于停牌期，发布了系列资产收购公告,将以3.66亿元收购泰格集团所持有的湘江纸业100%股权；再以2685万元收购集团位于岳阳城陵矶洪家洲一条1760mm造纸生产线及附属资产，拉开了收购控股股东泰格集团资产的序幕。到目前为止,岳阳纸业资产的利润约占泰格集团的50%左右,上市公司未来可以收购的集团资产仍较多。另外，大股东仍拥有数百万亩的林地，林业资产的后续注入将继续推高股价。维持强烈推荐的评级。

　　3.2.华泰股份

　　公司是国内新闻纸行业的龙头，中报每股收益0.49元，较去年同期增长38.3%，二季度比一季度环比增长62.2%。预计下半年新闻纸价格将稳中有升，毛利率有望小幅提升，07年EPS为1.18元，08年1.41元，09年1. 73元，继续维持“推荐”评级，6-12个月目标价上调为47元。

　　3.3.晨鸣纸业

　　公司是目前国内造纸行业中产品线最多的企业，中报每股收益0.26元，，较去年同期增长15.4%，二季度比一季度环比增长16.7%。公司的主要产品白卡纸、双胶纸、铜版纸、书写纸、新闻纸、箱板纸、涂布纸生产经营正常，其中，新闻纸、箱板纸、涂布纸营业收入分别同比增长90.1%、19.1%、15.5%，书写纸同比减少了47.6%，公司积极地进行结构优化确保了公司实现产销同步稳定增长，取得了良好的经济效益。同时，由于今年初以来纸产品价格逐步上涨，二季度公司毛利率相比一季度提高了2.9%。预计下半年公司纸产品价格将继续上涨，公司净利润将有较大幅度增长，初步预计07年每股收益0.58元，08年每股收益0.73元，给予强烈推荐评级，6-12个月目标价18-21元。

　　(请参见后续的深度报告)

　　3.4.太阳纸业

　　公司是国内最大的民营造纸企业，运营机制灵活，区域位置优越。07年中报每股收益0.43元，上半年实现营业收入22.42亿元,同比减少17.81%;主营业务利润1.61亿元,同比减少19.13%;利润总额2.27亿元,同比增长19.27%.净利润1.54亿元,同比增长19.57%。二季度比一季度环比增长4.7%。07年上半年，公司主营业务及其结构发生了重大变化，主要原因是由于两条3200mm白卡纸生产线与国际纸业公司合作成立新公司，本期销售收入不再纳入合并报表范围。目前主要公司纸产品包括涂布纸版、铜版纸和非涂布文化纸。涂布纸板包括涂布白板纸和涂布白卡纸，由于涂布白卡纸不纳入公司合并范围而品种只有毛利率相对较低的涂布白板纸，因此毛利率比去年同期降低；非涂布文化纸主要是由于调整产品结构增加了铜版纸的产能而导致毛利率较去年同期也有下降。预计下半年公司主要纸产品价格会有上涨，有望促进毛利率的提升。预计07、08年每股收益分别为0.95元、1.31元，给予推荐评级，6-12个月目标价39元。

　　3.5.博汇纸业

　　公司现有造纸产能55万吨，主营书写纸(低档文化纸)、白卡纸和箱板纸。

　　其中书写纸产能25万吨，居文化纸细分行业第二位。公司中报每股收益0.22元，较去年同期下降15.4%，二季度与一季度持平。07年上半年以来，由于造纸原材料价格普涨，毛利率由去年同期的19.5%同比下降至目前的16.5%。

　　随着国家“节能减排”政策的执行力度不断加大，文化纸行业进入整合期，市场供不应求的趋势逐显，同时白卡纸市场由于近期无新增产能而使供求关系逐渐趋于平衡。公司受益于不断回暖的市场和主要纸产品文化纸和白卡纸价格的上涨，二季度毛利率17.9%较一季度的15.0%环比提高2.9%。预计下半年文化纸和白卡纸价格将继续上涨，公司毛利率会有进一步提升。给予推荐评级。