航空运输：航空公司已经逐步适应高油价

　　世纪证券 胡昆明

　　航空运量持续增长，行业景气度继续攀升。07年上半年航空业三大指标继续大幅增长，总周转量、旅客运输量、货邮运输量分别同比增长19.5%、16.7%、15.2%。行业运行也继续延续了06年的特征：国际航线增速超过国内航线。07年上半年，国内航线的三大指标增速分别为16.1%、16.2%、11.3%，国际航线三大指标增速分别为27.4%、21.8%、27.2%，明显高于国内航线的增速。我们认为在消费升级和乘机平民化的趋势下，未来几年航空运输业仍将保持这种良好的增收增利的发展趋势。

　　上市公司的客座率和收益率稳步提升。这种客座率和收益率同时上升的局面，表明客座率的上升并不是以票价的下降为代价，深刻反映出目前我国航空运输业的良性竞争和健康发展。

　　航空公司逐步适应高油价。从南航07年的中报来看，尽管航油成本仍然占主营成本的39%，公司的盈利能力却提高了，毛利率水平同比提高了1.16个百分点。07年上半年，国航和东航的毛利率也有不同程度的上升。这说明三大集团基本适应了目前高油价的经营环境，使得公司增收不增利的局面得到扭转。从目前国际原油价格的波动情况来看，07年的航油均价将与06年持平，这为航空公司提供了较为稳定的经营环境。在未来2年，如果国际原油价格不大幅度上涨，航空公司的盈利水平将逐步提高。

　　人民币升值产生的汇兑收益对净利润贡献大。由于航空公司均拥有大量的外币负债，特别是近年来购买了大量飞机的航空集团，拥有的美元负债更多，在人民币持续升值的情况下，产生了大量的汇兑收益。如南航07年上半年的汇兑收益同比增加了近10亿元，成为公司净利润增长的重要因素。

　　行业调控有利于提升三大集团公司的盈利能力。07年8月，民航总局下发了《民航总局关于调控航班总量、航空运输市场准入和运力增长的通知》(〔2007〕101号文件)，在航班总量、航空运输市场准入、运力增长等方面进行宏观调控。我们认为，民航总局的调控措施成为现有三大航空集团经营的利好因素，三大集团以先入优势取得优先发展权，并以既有的航线资源和其他飞行资源取得了相对垄断优势，为三大集团的未来发展奠定了良好的政策环境。

　　航空运量持续增长，行业景气度继续攀升

　　07年上半年航空业三大指标继续大幅增长，总周转量、旅客运输量、货邮运输量分别同比增长19.5%、16.7%、15.2%。行业运行也继续延续了06年的特征：国际航线增速超过国内航线。07年上半年，国内航线的三大指标增速分别为16.1%、16.2%、11.3%，国际航线三大指标增速分别为27.4%、21.8%、27.2%，明显高于国内航线的增速。

　　在全行业增长的同时，运力供给和需求保持了协调的发展，使得全行业平均客座率达到73.9%的高水平，较上年同期提高1.6个百分点；且成功实现了全行业的扭亏为盈。上半年航空公司累计实现主营业务收入859.6亿元，比去年同期增长19.0%；成本费用852.1亿元，比去年同期增长15.1%；利润总额15.4亿元，比去年同期减亏增盈39.3亿元。

　　成本费用的增速低于主营收入的增速，说明国内航空公司已经适应了当前高油价的经营环境，盈利能力正逐步走出低谷，成为行业赢利的拐点。

　　我们认为在消费升级和乘机平民化的趋势下，未来几年航空运输业仍将保持这种良好的增收增利的发展趋势。

　　上市公司的客座率和收益率稳步提升从三大航空公司(南方航空、中国国航、东方航空)披露的中报来看，反映行业盈利状况的两个指标客座率和收益率都有明显的提升。

　　从上表的信息来分析，国航的客座率提升的幅度最高，同比达到2.04个百分点，体现出其分享国际航线快速增长的优势。在收益率方面，都较上年有所增加，但都处于相同的水平，这说明行业竞争有序，各公司的收益率管理水平相当。

　　这种客座率和收益率同时上升的局面，表明客座率的上升并不是以票价的下降为代价，深刻反映出目前我国航空运输业的良性竞争和健康发展。从三大航空集团的可用座位公里数和实际座位公里数的增长率比较中也可得出这样的结论。

　　上表显示出三大航空集团的运力增长都低于实际需求增长，其中南航的运力投放增长最快，实际需求增长也最高。我们认为自2002年行业整合以来，国内航空运输业的竞争格局基本稳定，各航空集团的运力投放变得有序，有利于航空公司的盈利增长，也有利于我国民航业的健康发展。

　　航空公司逐步适应高油价

　　从06年的数据来看，航油成本已占到航空公司主营成本的40%左右，成为航空公司能否盈利的决定性因素。但从南航07年的中报来看，尽管航油成本仍然占主营成本的39%，公司的盈利能力却提高了，毛利率水平同比提高了1.16个百分点。07年上半年，国航和东航的毛利率也有不同程度的上升。这说明三大集团基本适应了目前高油价的经营环境，使得公司增收不增利的局面得到扭转。

　　从目前国际原油价格的波动情况来看，07年的航油均价将与06年持平，这为航空公司提供了较为稳定的经营环境。在未来2年，如果国际原油价格不大幅度上涨，航空公司的盈利水平将逐步提高。

　　人民币升值产生的汇兑收益对净利润贡献大

　　由于航空公司均拥有大量的外币负债，特别是近年来购买了大量飞机的航空集团，拥有的美元负债更多，在人民币持续升值的情况下，产生了大量的汇兑收益。如南航07年上半年的汇兑收益同比增加了近10亿元，成为公司净利润增长的重要因素。

　　我们预计，在人民币升值和航空需求强劲的大背景下，航空公司购买飞机的欲望会更加强烈，就会造就更大的外币负债，从而产生更多的汇兑收益，成为人民币升值的最大受益者。

　　行业调控有利于提升三大集团公司的盈利能力

　　07年8月，民航总局下发了《民航总局关于调控航班总量、航空运输市场准入和运力增长的通知》(〔2007〕101号文件)，在航班总量、航空运输市场准入、运力增长等方面进行宏观调控。根据这一文件精神，2010年之前暂停受理设立新航空公司的申请，对设立新航空公司增加更加严格的审批条件。此外，在控制行业运力增长方面，明确了7项严格监管的条件：严格控制新成立航空公司运力增长，严格控制人机比，严格控制飞行员超时飞行，严格控制借人飞行，严格对老龄航空器的安全监管，严格机务维修人员的工时管理，严格对飞机置换的监管。

　　民航总局进行宏观调控、严格控制运力增长的背景是，近年来我国航空运输事业发展迅速,保持16%以上的年均增长。今年以来,航空运输总周转量累计同比增长19.6%，达到近年来的最高水平；然专业技术人员、空域资源和机场保障能力不足等问题日益突出。我们认为，民航总局的调控措施成为现有三大航空集团经营的利好因素，三大集团以先入优势取得优先发展权，并以既有的航线资源和其他飞行资源取得了相对垄断优势，为三大集团的未来发展奠定了良好的政策环境。

　　在这样的政策背景下，我们可以预测未来5年的运力供给增长将在可控范围之内，与运力的需求增长将保持良好的协调关系，航空公司的客座率和收益率将可得到持续的提升，行业的盈利能力也可持续提高。而拥有资源优势的三大航空集团的盈利提升将更快，因此，我们看好三大航空集团未来的发展。