钢铁业四季度报告：择优投资以规避行业调整风险

　　光大证券研究所 赵湘鄂

　　产品价格走势疲软

　　根据对国内钢铁供需平衡的测算，2007年上半年，国内钢铁的表观消费增速为9.6%，而生产量的增速为18.6%。假设2007年下半年国内钢铁消费增速维持在10%附近，全年钢铁正常消费将达到4.38亿吨。而在国内外宏观经济、钢材价格等因素不发生大变动的前提下，全年钢铁产量预计将达到5亿吨左右。如果钢材和钢坯进口量维持上半年平均水平，全年乐观估计净出口钢材折合粗钢约5300万吨，仍有大量剩余资源等待新的消化渠道。

　　因此，四季度钢材市场价格总体水平将在波动中处于弱势下跌行情。预计年底主要品种市场价格水平将略低于2006年底。按品种来看，长材价格较为稳定，中厚板次之，热轧卷和冷轧薄板最为危险。

　　生产成本大幅上升

　　今年上半年，钢铁企业的炼钢生铁制造成本同比上升8.34%，主要是外购原料、燃料费用上升造成的。近一年来，矿石、煤炭焦炭、铁合金等原料价格都在大幅度上涨，有的品种涨幅高达50-100%，导致钢铁生产成本的不断增加。

　　而生产钢铁的另一主要成本焦炭也不容乐观。山西焦炭产量占全国焦炭总产量的40%。从2007年1月1日起，山西焦炭市场售价每吨提高30元(或3%)。由于目前国家正在准备推行资源价格体制改革，许多资源性产品成本将会升高，包括下半年国家计划实施的煤电联动政策，未来电价、水价等资源性产品提高已是必然。

　　更为重要的是，铁矿石市场在国内钢铁产能仍在扩张的情况下，下半年的价格难以下调。7月13日，瑞银(UBS)发布报告称，铁矿石价格涨幅可能会远远超出原先预期。

　　综合上述分析，我们预计这些原材料在下半年的价格难以出现明显下调，将继续保持在高位上。

　　钢铁行业利润空间缩小

　　上半年重点钢铁企业增速同比逐月下滑，而价格下滑和成本上升将导致下半年的单月利润将低于上半年高峰期，由于产量的增长，总体上下半年利润将与上半年基本持平，但增速将大幅下滑。我们对下半年乐观估计增速同比下滑到30%-50%间，远低于上半年约110%的增速。

　　此外，由于上半年市场钢铁产品需求旺盛，钢铁生产企业做为供给方处于强势地位，因此大部分钢材产品出厂价高于市场价，产生较为明显的价格倒挂现象，也就是说钢铁生产企业通过价格倒挂现象挤占了流通环节的利润。但这种现象不可能长期持续下去，同时随着年底对经销商的返利活动，钢铁生产企业的利润将进一步缩减。

　　整体估值基本到位

　　综上所述，我们对后期钢铁股票的走势持谨慎态度。

　　前期钢铁股票的大幅上涨更多是由于资金面的因素，而基本面的因素没有想象中乐观，快速上涨将导致投资风险逐步加大。根据Wind分析系统，以2007年8月22日收盘价计算，2007年全部A股市盈率水平为44.43倍、2008年为29.78倍，钢铁行业2007年市盈率20.5倍、2008年16.28倍。2007、2008年钢铁相对于全部A股的估值比率分别为46.13%和54.66%。而以宝钢为首的大型钢铁企业市盈率低于平均水平。我们认为，目前对钢铁板块的整体估值基本到位，但大钢铁股PE低、小钢铁股PE值高的结构不甚合理。

　　由于国内钢铁业过于分散，行业龙头企业缺乏足够的市场优势，从长远看，国内钢铁行业的并购必将从追求数量到深度整合，从单一的横向联合到纵横联合转变。随着国际钢铁行业并购发展的趋势所在和国内钢铁产业政策的导向，预计下半年开始，国内钢铁行业将掀起兼并重组的浪潮，国内众多钢铁公司整体上市资产注入预期强烈，也将带来较大的投资机会。因此，后期应将投资因素逐步转移到企业并购重组和整体上市方面进行考虑。

　　投资评价和建议

　　我们认为在下半年钢铁行业整体增速下滑的同时，依然具备合适的投资机会。我们的投资思路如下：

　　从长期来看，我们关注具有持续竞争优势的公司。主要表现为在未来市场份额中占据优势的公司，并能够通过规模优势发挥其技术和品牌优势，在原材料和产品价格谈判中处于强势地位，并能在并购中进一步实现强者恒强的公司，如宝钢股份、鞍钢股份、武钢股份等龙头公司。

　　从短期看，我们关注受市场波动影响较小的公司。如具有独特产品优势的公司，如武钢股份等；以市场价格相对坚挺的长材和中厚板为主要产品的公司，如马钢股份、唐钢股份、济南钢铁等；此外还关注具有自有资源受原材料上涨影响较小的公司，如鞍钢股份、承德钒钛、攀钢钢钒等。这些公司在产业链上下游中的优势，将导致其利润水平高于平均水平，受市场波动影响也较小。