煤炭行业：和谐意志强化煤炭行业定价权

　　中信证券 王野

　　投资要点

　　行业运行：07年1-3月份高位运行。首季全国原煤产量5.06亿吨，同比增长5.6%；全国商品煤销量4.9亿吨，增长16.9%，增幅同比上升11.7个百分点。煤炭中央企业均价1-3月份累计318.57元/吨，同比增长5.28%；原煤成本累计209元/吨，同比增长7.2%。

　　市场供求判断：未来处于供需平衡阶段。考虑到未来新增煤炭产能释放、存量产能技改增长以及淘汰产能情况，参考06年底23.8亿吨产能的数据，预计07～09年新增产能供给2.38亿吨、2.87亿吨、3.08亿吨，增长率分别为10.25%、11.27%、10.82%。我们行业模型预测07年～09年实际煤炭需求增长将保持在12%～14%左右，兼顾煤炭进口，市场供求大体平衡。

　　行业政策：煤炭资源整合稳步推进，节能排放力度不断加大。国家的《能源“十一”规划》与《煤炭行业“十一”规划》，强调国有资本对能源尤其提到煤炭资源控制，煤炭资源整合稳步推进；欧盟通过能源新政策，政策强化“节能减排”义务，这些将约束负责任的中国在经济发展中的能源依赖。

　　和谐与意志强化煤炭行业定价权，煤炭行业景气将处在高位运行。在煤炭资源品加大集中的同时，国家希望能够发挥资源品对节能减排的调控作用下，当国家经济进入能源依赖的发展阶段时，煤炭下游需求依然强劲。因此，我们认为和谐与意志能够强化煤炭行业的定价权。

　　行业投资评级。判断在资源品绝对地租和宏观经济持续向好的预期下，行业能经历06、07年产能集中释放后依然保持高位运行，因此提高行业至“强于大市”投资评级。并重点推介品种稀缺、产能释放或资产并购、煤炭一体化深加工企业。给予西山煤电、大同煤业、潞安环能、兰花科创、神火股份“买入”的投资评级，国阳新能维持“增持”的投资评级。

　　煤炭行业历史供求情况

　　据EIA，世界能源需求在20～30年里仍将保持较快增长根据EIA的预测，世界能源需求在未来20～30年里仍将保持较快增长。

　　需求增长主要来自于中国、印度等发展中国家。

　　中国煤炭行业宏观政策《规划》：资源整合稳步推进

　　2007年1月22日，国家发改委通过网站公布《煤炭行业“十一”规划》，2007年4月国家发改委公布《能源“十一”规划》。在这两个规划中，我们清楚能看到：

　　煤炭产能仍然保持较快增长：根据规划，“十五”在“十一五”结转煤炭产能3.69亿吨，“十一五”新开建设规模4.56亿吨，投产规模2.52亿吨；“十一五”共新增产能6.21亿吨。如果以“十五”末23亿吨为基数，我们判断“十一五”末煤炭有效产能将达到30亿吨。

　　加大整合力度，产能趋向集中：煤炭产量向大型基地和大型国有公司集中：

　　“十一五”期间，重点建设10个千万吨级现代化露天煤矿和10个千万吨级安全高效矿井。“十一五”，将形成6～8个亿吨级和8～10个5000万吨级大型煤炭企业集团，其产量占全国的50%以上。这将增加行业对下游博弈能力。

　　煤炭能源化工有序形成：“十一五”期间，完成煤炭液化、煤制烯烃的工业化示范，为后十年产业发展奠定基础。示范工程包括：采用国内开发的工艺和高效催化剂技术，建100万吨／年煤炭直接液化示范工程，完成具有自主知识产权的煤直接液化艺的工业化示范；引进国外成熟技术，建设300万吨／年的间接液化工厂，完成商业化运行示范；采用不同的自主知识产权技术，分别完成16万吨／和100万吨／年间接液化示范装置和示范工程；采用自主知识产权技术，完60万吨／年煤制烯烃示范工程。

　　煤炭生产和社会成本完备化：“十一五”规划，强调切实落实中央财政对国有重点煤矿增值税定额返还和所得税返还政策。加快煤炭税费制度改革步伐，把煤矿企业税负降到合理水平。完善煤炭企业成本核算制度，将资源、环境、安全、劳动力、转产发展等费用足额纳入生产成本。推进电煤价格与市场价格并轨。

　　环保和可持续发展可能影响我国的能源消费结构欧盟通过能源新政策：

　　2007年3月8日至9日举行的欧盟首脑会议，通过了一项能源新政策。欧盟各国同意，到2020年单方面将可再生的清洁能源在全部能耗中的比例提高到20%，同时将二氧化碳等温室气体的排放在1990年水平上削减20%。欧盟首脑会议经过协调将上述数字作为具有约束力的“强制性目标”写入了会议最终文件。

　　环保和可持续发展是我国能源导向：

　　欧盟的能源新政策也给发展中国家带来启示。温室气体来源于人类燃烧的石油、煤等化石能源，因此推广清洁能源和减排本是一个问题。应用清洁能源，既可以减少温室气体污染、为遏制全球变暖作贡献，又可以减轻经济对化石能源的依赖，这并不意味着牺牲经济发展，反而是有益于民生和长期、可持续发展的明智之举。

　　《京都议定书》即将在2012年到期，但科学家们2007年年初发布的全球气候变化评估报告确认，气候变暖“很可能”由人类活动所导致，并预言本世纪内气候变化可能达到灾难的程度。因此，全球依旧面临着削减温室气体排放、遏制气候变暖趋势的艰巨任务。

　　在能源消费中增加环保成本可能是未来的一种趋势，不排除我国在未来对能源消费方面有重大的策略出台，从而影响能源的消费格局。

　　节能减排，加大力度推进在2006年，我国万元GDP能耗三年来首次出现下降，但却没有实现年初确定的万元GDP能耗降低4%和主要污染物排放减少2%的目标。2006年节能减排目标没有完成，根据国家发改委有关负责人看法，认为2006年目标没有完成有如下方面的原因：一是结构调整进展缓慢，服务业比重较低，增长方式依然粗放，特别是高耗能、高污染行业增长依然偏快；二是节能降耗投入不足，一些节能减排重点工程建设滞后，另外有些工程从建设到发挥作用也要有一个过程；三是支撑节能减排的财税、金融、价格等政策措施还未完全到位；四是相关法律法规、标准和管理制度不完善；五是执法不严，违法成本低，浪费资源、破坏环境等违法违规行为屡禁不止；六是对节能环保重要性和紧迫性的认识有待提高。

　　2007年是实现“十一五”节能降耗和污染减排目标的关键年、攻坚年。国家发展改革委2007年将采取八项措施推动节能减排工作。一是加大结构调整力度。力争关停小火电机组1000万千瓦，淘汰落后炼铁产能3000万吨、落后炼钢产能3500万吨；进一步加大淘汰水泥、电解铝、铁合金、焦炭、电石等行业落后产能的力度；对没有完成淘汰落后产能任务的地方，严格控制国家安排投资的项目。二是推动技术进步。组织实施一批节能降耗和污染减排行业共性、关键技术开发和产业化示范项目，在重点行业中选择一批节能潜力大、应用面广的重大技术，加大推广力度。全面实施十大重点节能工程，加大中央和地方政府投资的支持力度，形成4000万吨标准煤的节能能力。国务院总理温家宝，亲自为“节能减排”小组组长。

　　节能减排，加大力度推进，这将一方面提高煤炭需求行业对煤炭使用效率，另一方面，降低煤炭产品的表观需求量。同时，应该看到“节能减排”目标的实现，需要资源品价格作为重要市场化手段。这将支持着煤炭价格高位运行。煤炭行业供求形势及预测2007年煤炭生产经营情况2007年一季度，全国煤炭经济运行总体状况继续保持较好发展态势。国内煤炭资源供应总量继续增加，煤炭出口减少，煤炭企业库存下降，国有重点煤矿主要经济技术指标趋好，原中央财政煤炭企业利润增加，煤炭价格上涨，煤矿安全费用提取增加，煤炭生产百万吨死亡率下降。

　　煤炭产量增加

　　2007年一季度，全国原煤产量5.06亿吨，同比增加0.27亿吨，增长5.6%，增幅同比上升3.7个百分点。大部分省区和单位原煤产量增加。在全国29个煤省(区、市)和单位中，原煤产量同比增加的有22个，其中山西增量最同比增加762万吨。三类煤矿均有不同程度增长，国有地方煤矿、乡镇煤矿幅有所提高。国有重点煤矿原煤产量29341万吨，同比增加1879万吨，增6.8%，增幅同比下降1.0个百分点。国有地方煤矿原煤产量7437万吨，同比加198万吨，增长2.7%，增幅同比上升3.5个百分点。乡镇煤矿原煤产量13808万吨，同比增加614万吨，增长4.7%，增幅同比上升14.1个百分点。

　　煤炭供应增加，增幅同比上升明显一季度，全国商品煤销量4.94亿吨，同比增加0.71万吨，增长16.9%，增幅同比上升11.7个百分点。其中，国有重点煤矿销量2.74亿吨，同比增加0.30亿吨，增长12.5%，增幅同比上升10.6个百分点。全国煤炭铁路运量3.0亿吨，同比增加0.34万吨，增长13.0%。主要港口煤炭中转运量1.11万吨，同比增加0.18万吨，增长19.2%。其中，内贸煤炭转运量0.98亿吨，同比增加0.21万吨，增长26.4%。

　　煤炭出口减少，进口增加。

　　在国家宏观政策调控作用下，煤炭出口继续减少。2007年一季度，全国煤炭出口1240万吨，同比减少368万吨，下降22.9%。中煤公司、山西地方、神华公司同比分别下降36.8%、46.1%、7.5%。其中，中煤公司煤炭出口减量最多，同比减少265万吨。五矿公司煤炭出口81万吨，同比增加17万吨，增长27.0%。

　　社会煤炭库存增加到2007年3月末，全国社会煤炭库存1.48亿吨，比年初增加359万吨，增长2.5%。全国煤矿企业煤炭库存经过连续两个月的大幅下降，到3月末止跌回升，达到3270万吨，环比增加58万吨，上升1.8%，但仍比年初减少882万吨，下降21.2%。其中，国有重点煤矿库存1897万吨，比年初增加45万吨，上升2.4%。地方国有煤矿库存641万吨，比年初减少287万吨，下降31.0%。

　　乡镇煤矿库存732万吨，比年初减少640万吨，下降46.6%。在主要用煤行业中，电力直供电网电厂煤炭库存2651万吨，比年初增加241万吨，上升10.0%。冶金重点钢厂煤炭库存318万吨，比年初增加4万吨，上升1.3%。主要煤炭中转港口存煤1474万吨，比年初增加437万吨，上升42.1%。其中，秦皇岛港口存煤544万吨，比年初增加191万吨，上升54.1%。

　　煤炭产能仍在快速扩张近几年每年原煤产量增幅均在2亿吨以上截至06年12月，全国原煤产量23.25亿吨(煤炭协会数据)，同比增长8.09%。但根据国家统计局数据，全国原煤产量2006年累计20.7亿吨，同比增长14.1%。由于统计口径不一致，产量方面我们认为协会数据较为准确；但从数据时序比较来看，国家统计局数据更具有一致性，所以，我们认为煤炭行业2006年产量增速应在14%较为合理。虽然2006年原煤产量增速相对于2005年15.7%的增速略有回落，但是煤炭产量增速仍然保持在较高的水平。

　　2007年前三个月，煤炭产量(国家统计局口径)为3.17亿吨，同比增长19.0%，相对于去年同期增速10.8%，增速仍然保持较快。前1、2月份累计平均煤价为348.9元/吨，同比增加9.5%，与去年全年均价343.2元/吨相比，略微增长1.7%。2007年前2个月，吨煤成本为246.0元/吨，同比增长7.5%。吨煤利润为28.8元，与2006年全年平均煤炭利润32.8元/吨，下滑4元/吨。行业固定资产投资不断高增长，07年~09年新建产能释放2003年开始全国煤炭固定资产投资迅速提高，2006年~2007年新建产能释放。2005年以来国家统计局样本的同比原煤增长基本保持在15%左右的高速增长。截至2005年4月，全国持有煤炭生产许可证的煤矿核定能力为22.6亿吨，已经超过2005年的全年产量。根据2006年新增1.17亿吨，推算，2006年底产能为23.8亿吨，与我们的原煤实际生产总量持平。考虑到07年、08年、09年约产能2亿、2.4亿、2.5亿吨产能释放。同时，存量产能3.8%技改增长，每年约5000万吨的淘汰产能，按2006年底23.8亿吨产能，07年～09年新增供给2.38亿吨、2.87亿吨、3.08亿吨、增长率分别为10.25%、11.27%、10.82%。

　　煤炭需求相对旺盛

　　煤炭供给在高增长同时，我们看到煤炭需求相对旺盛。我国煤炭的主要需求主要来至于四大行业，电力、建材、冶金、化工约占煤炭总需求的88.77%按2005年煤炭行业的需求情况，电力约占54%，建材约占15.57%，冶金12.81%，化工约占5.99%，四大行业约占中国煤炭需求的88.7%。

　　火电：全国火电2007年1、2月份发电量分别为2239.04亿kwh和1719.78亿kwh，累计3958.82亿kwh，同比增长15.6%，比去年同期累计增速13.1%，提高2.5个百分点。

　　钢铁：2007年1、2月份，全国成品钢产量分别为4043.99万吨和3856.82万吨，累计为7900.8万吨，同比增长22.9%，与去年同期增速23.9%基本持平。

　　钢铁产量增速仍然保持高位运行。

　　建材：全国建材水泥的产量2007年1、2月份分别为8370.22和6500.82万吨，累计14871.04万吨，同比增速为21.5%，相对于去年同期24.2%增速，回落近3个百分点，但仍然保持较高位置。

　　化工：2007年1、2月份合成氨产量分别为403.68万吨和401.1万吨，累计为804.8万吨，同比增长4.9%。相对于去年同期9.8%的增速，前两个月合成氨产量的增速回落明显。

　　结论：根据对主要需煤行业的增长情况分析，尤其是火电增长率的回升，我们预计煤炭未来需求增长仍将保持在12～14%左右(按国家统计局口径)。

　　煤炭出口大幅下降，进口增速明显近年中国煤炭进口量不断刷新历史高位，而全球煤价又持续走高，中国的煤炭进口金额也随之水涨船高。中国去年共计产煤23.2亿吨，2000年的产量仅有10亿吨。而且，煤炭产量迅猛增长的势头并没有丝毫放缓迹象。发改委认为中国2010年就会完成2020年的产煤目标，届时产量将达27亿吨。消耗量的增长刺激了进口，也促使政府调整政策以减少出口。越南和印尼均是中国的煤炭进口国。数据显示，07年一季度，中国煤炭进口较上年同期增长61%，达到1430万吨，与此同时，煤炭出口减少32%，至1140万吨。

　　社会库存：虽然同比增加17%，但国有煤矿增幅较小2007年3月，全国煤炭社会库存为3270万吨，环比上月增长1.82%。比年初4151.6万吨，下降21.24%，但与去年同期比较，库存增长16.99%。但从煤炭企业性质来看，库存的变化，结构性不均。

　　其中，占有全国库存的60%的国有重点煤矿，2007年3月库存量为1897.4万吨，与上月基本持平，但比年初增长2.44%，比去年同期增长4.7%。地方国有煤矿库存2007年3月的库存为640.5万吨，比上月增长25.37%，比年初下降31%，但比去年同期增长11.24%。而乡镇煤矿2007年3月库存为732万吨，比上月下降9%，比年初下降46.6%，但比去年同期上涨80%。

　　受中国动力煤出口减少的影响，日本对动力煤需求激增，澳大利亚动力煤供应商与日本电力公司达成新的购煤协议，协议价格从原来的每吨52.5美元提升到每吨55~56美元之间，该价格将从4月1日起生效，有效期为12个月。

　　导致澳大利亚BJ煤炭现货价格继续攀升。

　　煤炭供需处在相对的平衡，但资源品属性和成本推动下，煤炭价格仍然有望维持高位运行，但吨煤利润高位震荡。

　　煤炭行业技术进步与生产效率随着现代科学技术的快速发展，现代化的新理念、新工艺和新技术不断渗透到煤炭科学技术领域，这些有力地促进了煤炭科学技术的迅猛发展。

　　勘探、开采技术水平不断提高以高分辨率三维地震勘探技术为核心的精细物探技术，结合其他的高精度、数字勘探技术的应用推广，极大地提高了井田的精细化勘探程度，为大型矿井设计提供了资源保障。深井、厚冲积层条件下的矿井建设水平不断提高，采用钻井法、冻结法两种凿井工艺，基本解决了近600米厚松散冲积层的矿井建设难题，达到国际领先水平；千米深凿井技术和工艺取得了突破性进展，立井井筒施工速度达到每月230米以上，创造了世界纪录。煤巷、半煤岩巷掘进技术装备得到长足发展，研制成功了一系列高可靠性的半煤岩巷掘进机，配合巷道锚杆锚索支护新技术，显著地提高了巷道掘进施工的机械化水平，为我国代化矿井建设提供了有力的技术保障。

　　装备水平得到提升，高产高效矿井建设取得巨大成就近几年来，自主研究开发了具有国际先进水平的大功率电牵引采煤机，具有电液控制功能的大采高强力液压支架，大运力重型刮板运输机及转载机，大倾角、大运力胶带输送机，可为开采煤层厚度5米左右、配套能力每小时2500吨、年生产能力600万吨的综采工作面提供成套装备及开采工艺，在比较复杂的开采条件下实现高产高效。到2005年底，全国符合高产高效矿井建设条件的煤矿共有197个，产煤6.35亿吨，人均工效达到17.5吨，百万吨死亡率为0.045，主要技术经济指标接近或达到了世界先进水平。

　　煤矿瓦斯、火灾治理等安全生产技术不断改进为全面落实“先抽后采、监测监控、以风定产”的方针，地面抽采、本煤层抽采、邻近煤层、采空区抽采等瓦斯抽采技术得到了广泛应用。目前，属于高瓦斯和瓦斯突出煤矿的原国有重点煤矿90%以上开展了瓦斯抽采工作，年抽采量达到20多亿立方米，其中40%被用于瓦斯发电或作为民用燃料。基于计算机网络系统的全矿井安全监测系统和远程集中监控系统被普遍推广应用，在煤矿瓦斯事故监控和防治中发挥了重要作用。研究开发的地音监测仪、微震监测系统以及电磁辐射装置，用于预测矿井动力灾害，使不发生动力灾害区域的预报准确率达到100%，可能发生动力灾害区域的预报准确率达到80%以上。同时矿区火灾隐患识别及控制新技术研究也取得了突破，矿井火区的早期预报、注浆灭火技术日趋成熟并得到广泛推广应用。由于煤矿安全生产技术的不断创新和推广，煤矿安全生产形势总体趋于好转，“十五”期间全国煤矿事故死亡人数和百万吨死亡率等指标呈下降趋势。

　　洁净煤技术水平使得资源的综合加工利用技术加快发展煤炭的洗选加工是洁净煤技术的源头，经过十几年的攻关，重介选煤技术取得积极进展和广泛推广，实现了传统洗煤工艺的升级和改造。同时，浮选技术也日趋完善，有效地提高了精煤回收率和浮选效果。目前，我国自主研发的煤炭洗选技术装备可以满足年产500万吨大型选煤厂建设的需要。

　　近年来，与煤共伴生资源利用技术和环境保护技术也得到快速发展。采用地面和井下相结合的煤层气抽采利用技术、煤矸石发电、土地复垦、洁净开采以及矿井水资源化利用技术的研究开发都取得了积极进展，使矿区生态环境保护、发展循环经济取得了初步成效。在煤炭资源综合加工利用方面，煤炭的洁净燃烧技术、煤炭气化、液化技术以及其他煤化工技术已经从工业试验研究阶段，逐步向工业化、产业化阶段发展。年产50万吨甲醇、15万吨二甲醚生产线已经建成投产，煤炭加工转化技术近期可望取得重大突破。

　　资源储备、产品定价与成本转移是投资的重要考量煤炭资源是企业持续发展长远动力一次能源指自然界中以现成形式存在，不经任何改变或转换的天然能源资源，即从自然界直接取得并不改变其形态和品位的能源，如原煤、原油、油页岩、天然气、核燃料、植物燃料、水能、风能、太阳能、地热能、海洋能、潮汐能等。一次能源生产量是指生产一次能源的企业在报告期内将自然界现存的能源经过开采而产出的合格产品，如煤矿采掘的原煤，油田开采的原油，气田开采出的天然气、水电厂发的电等等。二次能源为了满足生产工艺和生活的特定需要以及合理利用能源，将一次能源经直接或间接加工转换而产出的其他种类和形式的人工能源。如原煤加工产出的洗煤；由煤炭加工转换产出的焦炭、煤气；由原油加工转换产出的汽油、煤油、柴油、燃料油、液化石油气、炼厂干气等；由煤炭、石油、天然气转换产出的电力。二次能源产量是能源加工转换企业报告期内将一次能源经过各种加工转换设备所产出的另外一种形式的各种合格能源产品。煤炭是一次能源重要组成，在我国的一次能源结构中更显突出。

　　在经济学中，包括土地、矿产资源的资源品具有绝对地租。在经营景气周期中，资源品在拥有绝对地租同时，拥有经营的相对地租。在绝对地租和相对地租的叠加，构成资源类企业现金流的创造能力。而在绝对地租和相对地租的叠加中，绝对地租具有第一位。能源相互转化，及能源制成经济发展中，一次能源的资源储备更加显示企业持续增长能力。

　　产品定价：稀缺性影响煤炭产品定价能力

中国经济高速增长和中国一次能能源消费对煤炭依赖，已经使我国成为世界上煤炭消费最大的国家(是美国煤炭消费的2倍)。未来几年我国GDP保持8～10%增长是可以期待的，按此推算我国煤炭需求在2006年23.25亿吨的基数，每年按现阶段增长情况的10~12%测算，每年需求增加2.3亿吨~2.7亿吨。

　　巨大的增长量，实际上加快了煤炭稀缺性的体现。

　　国家发改委2006年12月27日在北京牵头召开“2007年煤炭产运需衔接电视电话会议”，国家发展和改革委员会副主任欧新黔在27日召开的电视电话会议上说，“在国家

宏观调控下，由供需双方企业自主衔接资源、协商价格的新机制基本确立。

　　以这次会议为标志，在我国延续了50多年由政府直接组织召开全国煤炭订货会的历史即将结束。从2007年起，电企与煤企就煤价进行“一对一”的“谈判”。此前，我国已陆续取消了计划经济时期延续下来的钢铁、水泥、有色金属、仪器仪表、机电产品、化工产品等十余种物资订货会。煤炭订货会是最后一个被取消的物资订货会。与订货会一起结束历史使命的还有煤炭价格双轨制。

　　市场配置资源重要的原理，就是稀缺性影响产品的定价能力。尽管在人们常识中，煤炭好像是通用的大众能源产品，但是煤炭细分的煤炭品种具有不用产品特性和产品用途。

　　产品成本转移：下游需求，影响产品转移成本能力煤炭行业，在过去的发展过程中，成为国民经济的重要输血部门，在市场化进程中，因为煤炭价格的双轨制，很难使得行业企业拥有一致行动，煤炭行业整体与下游行业的博弈中，处于弱势地位。

　　但是随着，国家对资源品价值认识，和科学发展观的引导，和和谐发展自然需求下的煤炭行业，整合过程不断加快，这些形成行业对下游行业成本转嫁能力。

　　煤炭行业估值方法和当前估值水平

　　煤炭行业上市公司经营

　　2006年，煤炭行业上市公司保持较高经营水平，平均主营业务收入增长率为27.4%，销售的毛利率为36.2%。净资产收益率为17.5%，处在较高水平。

　　煤炭行业估值比较

　　虽然，煤炭行业上市公司估值，具有多种方法，包括绝对估值、相对估值、每股资源储量比较法等方法。但是，考虑到绝对估值需要对未来相当长一段现金流进行准确预测，这在实践中具有相当难度。而单纯比较上市公司每股资源储量，也具有相当局限性，因为上市公司资源距离消费的终端区位不同，不同区域每股资源盈利能力也不一样，毕竟在煤炭产品的价格中，物流环节占到价格的40%。为此，我们认为市场相对估值PE/PB，更具有合理性。根据wind的数据库，煤炭行业以2007年5月14日当前价，认为当前行业动态估值为24倍。

　　评级与投资建议我国经济进入能源依赖型重化时期2004年我国人均GDP突破1000美元，以住宅、汽车、家电等消费需求为主的消费升级，对资源消耗增大，依赖性强；而且重工业的比重明显提升，带动了资源消费的增长。无论是消费升级的驱动，还是工业化进程的拉动，我国对资源的需求都已进入持续上升阶段。世界一些国家的发展经验表明，人均GDP达到1000-3000美元后，汽车、高档电器等高档耐用消费品将逐步走入家庭，消费结构的升级和重化工业的加速发展，人均GDP增长进入能源依赖型阶段，人均能源消费量将呈现明显上升的趋势。日本在同样的一个阶段1953年~1980年的能源消耗量增长了6.4倍，年平均复合增长7.7%。韩国1977年人均GDP达到1000美元时人均耗电量627千瓦小时、10年后的1987年为1525千瓦小时，年均复合增长率9.3%；1988年泰国人均达到1000美元时人均能耗618公斤油当量，10年后的1998年人均能耗1112公斤油当量，年均能耗复合增长率6.5%。预计未来十年我国的能耗复合增长率将保持在年均8%左右，鉴于我们较大的能源基数，如2006年原煤产量23.25亿吨，仅按8%增长率我国的原煤年均增量为1.86亿吨，我国能源长期供应能力依然不容乐观。

　　综合考虑，煤炭产能未来增长年均10%左右2003年开始全国煤炭固定资产投资迅速提高，2006年~2007年新建产能释放。2005年以来国家统计局样本的同比原煤增长基本保持在15%左右的高速增长。截至2005年4月，全国持有煤炭生产许可证的煤矿核定能力为22.6亿吨，已经超过2005年的全年产量。根据2006年新增1.17亿吨，推算，2006年底产能为23.8亿吨，与我们的原煤实际生产总量持平。考虑到07年、08年、09年约产能2亿、2.4亿、2.5亿吨产能释放。同时，存量产能3.8%技改增长，每年约5000万吨的淘汰产能，按2006年底23.8亿吨产能，07年～09年新增供给2.38亿吨、2.87亿吨、3.08亿吨、增长率分别为10.25%、11.27%、10.82%。

　　从煤炭固定资产投资，存量资产技改，落后产能淘汰综合考虑，煤炭产能未来增长年均10%左右。

　　煤炭需求增长预计保持在12%～14%左右从我国煤炭的主要需求主要来至于四大行业，煤炭行业的需求情况，电力约占54%，建材约占15.57%，冶金12.81%，化工约占5.99%，四大行业约占中国煤炭需求的88.7%。根据主要需煤行业增长情况分析，尤其是火电增长率的回升，我们预计煤炭未来需求增长仍将保持在12%～14%左右(按国家统计局口径)。

　　提高煤价也是提高社会资源利用效率的有效手段重化时期下，和谐发展需要提高能源使用效率，而提高煤炭等资源品的价格也是提高社会资源利用效率的有效手段。

　　从需求上，在国家行业财力宽松、民生对环境要求强烈态势，和谐发展成为国家统领经济发展自发和必然要求，和谐发展，需要“节能减排”，这在一方面抑制表观的“煤炭需求”，或者说需求对煤炭使用效率在提高。

　　而“节能减排”，虽然降低煤炭单位需求，但是政府需要煤炭资源价格变动这个市场化手段实现“节能减排”，这在一方面支撑煤炭价格坚挺。

　　能源整合和集中度提高为上市公司带来发展机遇在国家新的时期行业政策引导指引下，煤炭行业成为未来国家需要增强国有资本控制力的行业。在国有资本加强控制的方针和国家安全生产资源需求下，煤炭行业的集中和整合，成为兼顾行业“社会效益”和“经济效益”的内在需求，这也是符合经济发展规律。自然也就成为政府和行业中企业共识。

　　在国家和各级政府一致意志作用下，煤炭行业整合，必然会稳步推进。煤炭上市公司普遍是具有规模优势的大型企业。未来以煤炭上市公司平台，整合所在地区的煤炭资源，将成为

资本市场上不可忽视的投资机遇。优秀煤炭上市公司基本都有资产注入预期，我们判断可能基本上在07年4季度到08年上半年完成。

　　和谐与意志强化煤炭行业定价权在煤炭资源品，加大集中的同时，和国家希望能够发挥资源品对节能减排的调控作用下，在国家进入能源依赖的发展阶段下，煤炭下游需求依然强劲。

　　因为，我们认为和谐与意志能够强化煤炭行业的定价权。煤炭行业景气将处在高位运行。因此，我们在下半年的投资策略中，推荐“西山煤电”、“大同煤业”、“潞安环能”、“兰花科创”为“买入”评级。“国阳新能”为“增持”评级。

　　同时，关注有购并预期的煤炭上市公司，这是超额收益的来源，当然也同时伴随购并不确定的风险。

　　结论：通过供需分析我们判断，08年虽然煤炭新增产能2.8亿吨,，但需求增长将略大于煤炭供给的增长，煤炭价格谨慎乐观。同时，主要煤炭上市公司，购并和资产注入在07年下半年可能逐渐展开，08年主要煤炭上市公司增长可期。考虑到投资的前瞻性，我们上调优秀煤炭上市公司的行业评级。给予行业强于大市的投资评级。

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