煤炭行业：煤炭价格杠杆与政府调控影响

　　光大证券 郭国栋

　　对于近期煤炭类股票的良好表现，我们更倾向于从煤炭行业基本面情况去理解。我们认为煤炭行业目前最核心的问题是供给面的问题，即政府不断出台各类调控措施，并且更希望依靠价格杠杆达成政府的调控目标。

　　在煤炭行业供给不断受到影响的情况下，煤炭行业需求表现强劲加剧了煤炭价格的坚挺。我们认为在未来的一段时间，煤炭行业的这种局面可能在一定程度上得以维持。

　　煤炭行业标志性的事件将是中国从煤炭净出口国变为煤炭净进口国，这一定程度上反映了中国内需的强劲增长，并进而带动亚太煤炭市场价格坚挺。

　　我们仍然认为煤炭类股票的投资显得相当的简单，即跟随煤炭价格进行投资。我们曾在之前讨论过这个问题，即2006年4月19日深度报告《煤炭行业投资：价格为王》。

　　煤炭上市公司整体上市成为市场投资的另外一个热点。2007年第一季度，中央政府与地方政府在煤炭采矿权转股问题上基本取得一致意见，因此煤炭企业整体上市的政策性障碍基本消除。我们预计未来整体上市的煤炭企业将逐步增加。

　　焦炭行业处于景气持续上升阶段，焦炭价格不断上涨。同煤炭一致的是，焦炭行业价格上涨的主要原因也来自于政府对过剩产能的过度控制以及对环境污染问题的整治。我们预期，焦炭行业的景气度将持续上升。

　　煤炭行业的估值优势仍然持续，我们建议投资者积极关注煤炭行业的投资机会。同时，我们预计煤炭类上市公司的中期业绩可能超过市场预期。

　　我们推荐投资者关注西山煤电、神火股份、国阳新能、潞安环能以及焦炭龙头企业山西焦化、安泰集团。

　　2004年煤炭行业进入周期景气高点之后，煤炭行业最核心的两个问题是安全问题、环境问题以及潜在的产能过剩问题。对于这两个问题，与前一届政府有着显著差异的是，政府更多的依赖价格杠杆和法律法规规范相关运作。首先，本届政府对于社会和谐以及对人文的关怀表现出了极高的关注程度，这具体体现在了对安全事故的重视，对环境问题的重视，对资源问题的高度重视。

　　第二，政府在调控行业的过程中，对行政手段的依赖程度大幅降低，而更多的采用了经济手段。从2004年起，面对资源的乱挖滥采，政府采用落实采矿权，并与回采率挂钩征收相关费用的方式进行调整。面对资源价格的不断上涨，政府不断调高相关资源价格，抑制不过高需求。政府分几次上调了煤炭资源税价格。政府通过法规的方式对煤炭企业征收可持续发展基金、环境治理基金等。面对煤炭行业不断出现的严重安全事故，政府征收高额的安全费。

　　第三，政府对于行业的整治也显得更加的成熟。面对中国众多的中小煤炭企业，政府通过强制关闭、整合等手段提高煤炭企业的生产能力和安全生产管理能力。大量的大型煤炭企业兼并吸收中小煤炭企业，改善中国煤炭行业的集中度，提高整体的安全生产能力。

　　第四，由于煤炭行业潜在的产能过剩，政府通过相关法规文件，从煤炭资源获取以及行业准入门槛上限制新增产能的增长。但是，我们认为发改委在认识中国的需求方面显然不足，导致对产能增长进行了过度调控，形成了发改委调控什么行业，什么行业产品涨价的滑稽场面。

　　第五，政府对于行业的调控仍然保持了行政层面的因素，比如治理政府官员参股煤炭企业，检查机关介入煤炭安全事故的调查，政府官员与当地煤炭安全事故直接挂钩等。这对于中国目前的市场来看，显然起到了良好的作用。

　　第六，政府对于煤炭行业的安全整治力度一直没有削弱，对于我国资源价格过于便宜的看法也仍然没有改变，相关的政策将会不断强化。近期，煤炭的安全事故已经提出由检察院介入进行处理。

　　综上所述，我们可以得出两个明确的判断，就是在目前情况下，煤炭资源成本的上涨以及安全投入费用的增加将继续维持。煤炭目前的生产情况不断受到相关因素的破坏，无法正常生产，新增产能的建设受到较强的抑制。因此，我们认为未来一段时间煤炭供给仍然是煤炭行业的主要问题。

　　2007年以来的煤炭产量验证了我们上述判断。2007年1-4月累计完成煤炭产量6.86亿吨，同比增速13.8%，比1-3月份的增速下降了1个百分点。

　　4月份当月完成煤炭产量1.88亿吨，同比增长10.5%。3、4月份的煤炭产量增速明显低于前两个月。根据目前我们了解的情况，5月份的煤炭产量增速可能有所提高，但是产量快速增长的持续性可能难以保证。

　　煤炭行业需求继续保持强劲增长我们认为在中国固定资产投资快速增长的格局下，煤炭行业的需求保持了快速的增长。显然，在煤炭行业供给受到政府整治的影响下，需求的强劲增长支持了目前煤炭价格的坚挺。

　　2007年1-4月，火电发电量累计完成8330.9亿千瓦小时，同比增长17.6%，比前三个月高0.5个百分点。4月份完成火电发电量2124.97亿千瓦小时，同比增长18.2%，比三月份增速高2.2个百分点。根据我们相关行业研究员的预计，未来火电发电量将继续保持快速增长的势头。作为占煤炭行业需求一半的电力行业快速产量增长将带来煤炭需求的快速增长。

　　2007年1-4月，粗钢累计完成产量1.55亿吨，同比增长21.2%，比前三个月回落了1个百分点左右。4月份完成粗钢产量4031.8万吨，同比增速为16.5%，比三月份增速低4个百分点左右。从环比的角度看，中国的粗钢产量在4月份出现了一定程度的下滑。我们认为这同国家调控钢铁行业的出口关税有着密切的关系。去年中国粗钢需求的快速增长中，有很大的增量来自于出口的快速增长。我们认为在中国内需增速强劲的格局下，钢铁行业的产量增速仍然可以维持比较好的水平，不会出现粗钢产量增速严重下滑的情形。

　　数据显示，建材、化工等行业的产量在4月份都保持了比较高的增长速度，因此对于煤炭行业的需求保持比较旺盛。综合来看，我们认为目前煤炭行业的需求保持了快速的增长势头，而在未来的一段时间中国的煤炭需求强劲增长的势头将仍然能够保持。

　　煤炭价格继续保持坚挺在供需双方的作用下，国内外煤炭价格继续保持坚挺。

　　我们在之前的报告-2005年12月26日《研究中国煤炭市场，忽略亚太影响》中，我们认为亚太煤炭市场是受中国煤炭市场所影响的。进入2007年，中国煤炭市场最有标志性意义的事件将是中国从煤炭净出口国变为煤炭净进口国。而中国的强劲进口带动了亚太煤炭市场的价格上涨。2007年5月，澳大利亚BJ现货煤炭价格继续保持坚挺，并有进一步上涨的趋势。

　　在中日近期举行的煤炭定货会上，中方煤炭企业提出了价格大幅上涨的要求。由于谈判双方处于僵局，导致日本企业大量从现货市场采购，推高了现货市场的煤炭价格。我们预计日方将接受中方的条件，中国出口煤炭价格将大幅上涨。

　　由于火电发电量的快速增长以及安全整顿的影响，山西动力煤坑口价格在4月份出现了大幅上涨，涨幅达到了10%以上，改变了动力煤价格在3月份的弱势。当然，动力煤相对宽裕的运力匹配将延缓动力煤价格快速上涨的势头。

　　我们认为未来一段时间，动力煤价格将继续保持坚挺。

　　与动力煤相比，主焦煤的价格表现相对比较平稳。钢铁行业4月份产量增速回落是造成主焦煤价格表现平稳的主要原因。由于山西已经开始征收“两费一金”，因此在成本的压力下以及运力匹配相对紧张的格局下，主焦煤的价格可能面临进一步的上涨。

　　有意思的是，山西无烟煤坑口价格也保持了相对平稳的态势。无烟煤主要用于钢铁、电力和化工行业。4月份这三个行业需求增长出现了一定程度的分化，这对无烟煤将造成各不相同的影响，而综合的影响反映在价格上应该就是比较平稳。我们预计无烟煤价格未来将仍然以平稳调整为主。

　　焦炭行业景气周期持续上升我们从2006年中期以来，准确预测了焦炭行业复苏，焦炭价格将不断上涨，并推出了一系列的报告详细描述了焦炭行业的投资机会。目前市场的各方数据正在不断验证我们的判断，我们认为焦炭行业的景气周期将持续上升。近期，津港焦炭出口价格(FOB)目前已经涨到215-230美元/吨。进入07年后，受煤炭价格上涨、环保力度加大，铁路运输费用增加等各方面因素影响，

　　焦炭内贸价格加速上涨。山西省焦炭行业协会焦炭出省指导价格1月上调30元/吨，2月份上调了50元/吨，5月份上调120-150元/吨。我们从山西焦化了解到，目前山西焦化已经在5月1日开始执行新的价格政策。我们估计6月份山西将进一步上调焦炭的指导价格，上调幅度在50-80元左右。

　　我们认为焦炭行业在经历了2005-2006年初的低谷后，由于国家不在批建先的焦炭项目，而中小焦炭生产能力因为环保等原因纷纷关闭后，焦炭未来的新增生产能力有限。而在粗钢产量维持高位增长的情况下，焦炭行业需求维持高速增长。因此焦炭行业的供需关系不断改善，并有向再次供给紧张转变的可能。在供求关系改变的情况下，焦炭的内外贸价格不断上涨。

　　建议配置煤炭类股票和焦炭类股票我们认为在目前政府的调控目标下，煤炭价格将继续保持坚挺，煤炭价格有进一步上涨的可能。这是我们建议配置煤炭类股票的一个主要原因。近期，市场对于煤炭类上市公司整体上市的预期开始增强，这可能成为市场参与煤炭类股票的一个催化剂。2007年第一季度，中央政府和山西省政府就采矿权转股问题基本达成一致意见，这消除了煤炭企业整体上市的制度性障碍。从目前的消息来看，大同煤业、国阳新能等企业可能已经着手准备整体上市等事宜。

　　从市场估值的情况来看，目前煤炭类上市公司动态市盈率仍然相对较低，考虑到中期业绩可能超过市场预期的情况下，我们认为煤炭类上市公司可能成为市场投资的一个重点。

　　焦炭价格的持续上涨表明了焦炭行业景气程度的持续上升，焦炭企业业绩对焦炭价格高度敏感，因此我们建议投资者继续关注焦炭类上市公司的投资机会。

　　我们推荐的品种有：西山煤电、神火股份、国阳新能、潞安环能、山西