纺织服装：关注行业消费升级投资主题

　　天相投顾 汪晟

　　通过对纺织服装行业“三驾马车”：投资、出口和内需的简要分析，我们认为，尽管行业具有全球第一的市场竞争力，行业强大的出口能力却难以得到尽情地释放，中国宏观经济必然引导和鼓励向内需方向转移。

　　基于对纺织服装行业发展“升级和转型”主题的判断，我们认为行业的发展趋势是从传统的数量价格竞争向质量品牌竞争转变、从出口导向型向内需主导型转变。

　　在本报告中，我们重点分析了由于内需扩大和消费升级的加速，行业中具有消费品特质的产品需求增长潜力巨大。

　　认为未来对于品牌服装(尤其是休闲服类的品牌服装)的需求进一步向好，同时景气度将向上游产业传导。

　　从宏观数据来看，2007年1-4月累计社会消费品零售总额27860亿元，同比增长15.1%，为近5年的高值；4月份单月的零售总额6673亿元，同比15.5%的增速更是创造了10年以来的同期历史新高。消费升级加速的趋势十分明显。

　　2006年，我国服装鞋帽针纺织品类商品零售额增长18.8%，增幅创三年以来新高；2007年一季度同比增速更是达到27.2%，其中服装类同比增长29.8%，远高于同期社会消费品零售总额14.9%的增幅。在内需启动的大背景下，行业消费升级加速的拉动效应凸现。

　　我们认为“消费品企业特质”明显的品牌型企业，将在内需高速增长的背景下，获益于行业的升级转型，它们的发展空间和速度都有望获得突破。

　　建议重点关注纺织服装板块4家公司，重申“增持”评级：

　　稀缺的品牌经营企业——七匹狼(002029)

　　休闲服上游企业——众和股份(002070)服装辅料世界级龙头——浔兴股份(002098)、伟星股份(002003)

　　1.基本运行情况

　　1.1投资增幅回落低端产能过剩

　　2006年在国家抑制投资增长过快、规模过大的宏观政策引导下，纺织行业累计投资完成额同比增长21.1%，较2005年减少了16.9个百分点，也低于同期全国城镇累计投资完成额同比26.6%的平均增速。

　　今年1-2月，行业的投资冲动又开始显现，同比增速达到39.4%，较2006年同期增加了12.2个百分点，也远高于同期全国城镇累计投资完成额同比23.4%的平均增速。截至2007年3月，行业投资增速再次受到抑制，增幅回落至24.6%，稍低于全国25.3%的水平。

　　我国纺织服装业投资的快速增长，一方面是由于全球化的产业调整，世界纺织制造业加速向中国转移，客观上促进了产业规模的快速增长。另一方面由于行业发展的需要，大规模淘汰了落后装备，产业升级和设备更新加速。

　　在我国纺织工业生产规模不断扩张和竞争能力持续提升的同时，由于行业的特性，有效供给仍显不足，低水平生产能力依然过剩。但随着市场调节机制的作用和国家宏观调控的发挥，这种局面会逐步得以改善。

　　1.2产量增幅回落调整趋势明显

　　根据国家统计局统计显示，2006年我国规模以上服装企业累计生产服装170.02亿件，其中机织服装80.96亿件，针织服装88.64亿件，较2005年分别提高了11.86%、12.48%和11.17%，但产量增幅大幅回落，较2005年同期增幅分别下降了约4.98%、5.09%和4.94%。产业调整是产量增幅回落的主要原因，产业调整将产业资源重新整合，以企业为核心进行流动，区域型产业资源流动步伐暂时放缓。

　　广东省、浙江省、江苏省、山东省和福建省规模以上企业产量列全国服装生产前5名。各地区的服装生产在普遍增长的情况下，除福建省、河北省增长幅度较大外，其他各省市增长幅度较2005年有明显回落。

　　值得注意的是，福建省的产量增幅为全国最高，同比增长31.12%。从福建省服装服饰行业协会发布的信息得知，该省纺织品服装受到了国内消费大幅拉动，特别是农村市场需求增加的拉动，许多纺织服装企业开始把生产、出口逐步转移到满足国内市场需求上来。

　　福建拥有多家全国知名的品牌服装企业：七匹狼、柒牌、劲霸、九牧王、虎都、利郎、才子、宝姿、圣达威等。福建纺织工业的休闲服类服装的产业集群效益尤为突出，产业链也十分完整。天相纺织服装板块上市公司中七匹狼(002029)、众和股份(002070)、浔兴股份(002098)和凤竹纺织(600493)均为福建籍企业，业绩都有良好的表现。一定程度上也证实了在消费升级背景下，我们对品牌服装行业景气度向好的判断。

　　1.3衣着出厂价企稳议价能力仍待提高

　　根据国家统计局统计资料显示，纺织原料购进价格自2006年以来持续走低，今年才有小幅反弹；而2006年至今，衣着出厂价指数却一直保持平稳。仅从这两项指标来看，似乎纺织服装企业的议价能力有所提升，实则不然。

　　我们认为，衣着出厂价受到多个因素的影响，原材料价格是其中较为重要的因素之一。06年以来，纺织服装企业的人工成本上涨十分明显，一定程度上抵减了原材料价格下降产生的影响。而作为出口导向型产业，人民币持续升值和出口退税率的下调更是对纺织服装行业构成了很大的经营压力，所以企业应有很强的提价动机。然而激烈的市场竞争压力却抵消了这种产品价格上涨动力，使得衣着出厂价格没有得到明显的提高。

　　分析认为，一方面由于低端产品仍是市场主流，产能存在过剩，供大于求；另一方面由于低端产品的同质化严重，缺乏品牌和创新的支撑，难以转嫁上涨压力，企业的议价能力仍待提高。

　　2.行业出口分析

　　2.1出口增幅回落明显减顺差压力大

　　今年1-4月，我国纺织纱线、织物及制品出口159.7亿美元，增长10.5%，低于去年同期9.9个百分点；服装及衣着附件出口282.1亿美元，增长17.4%，低于去年同期7.3个百分点；鞋类出口76亿美元，低于去年同期4.9个百分点。

　　今年3月份纺织服装产品出口出现异常波动，同比出现了负增长。其中，服装及衣着附件出口46.7亿美元，较去年同期减少约18亿美元。我们认为，传统纺织服装产品出口的负增长一方面与汇率的持续走高以及去年出口退税政策调整有关；另一方面，政府对“出口虚增”的严查也挤出了部分出口“水分”，成为出口异常波动的又一个原因。

　　2006年纺织服装行业贡献了全国贸易顺差1775亿美元的72.7%，2007年1-3月纺织服装行业贸易顺差共计209.7亿美元，占总额45.2%的比例已有明显下降。但在政府有关部门明确表示减顺差“将成为2007年中国外贸发展的头等大事”的背景之下，行业的出口形势依然严峻。

　　2.2出口形势不确定因素较多

　　随着2007、2008年底中欧、中美纺织品协议的相继到期，欧美将不会再对我国纺织品实行配额限制，由于投资、订单和生产等都有预先性，如果相关政策届时不能明朗，则今年下半年我国对欧(明年下半年对美)贸易很可能会因企业等待观望、推迟出货等受到影响。

　　同时，由于国际贸易保护主义抬头、我国纺织工业比较优势在取消配额后集中释放效应逐渐减弱、国内人工成本上升、人民币汇率升值以及进出口政策的调整都会削弱我国纺织品出口的竞争优势。

　　有关统计数据显示，我国棉纺织、毛纺织、服装的出口依存度分别为20%、27%和60%。纺织服装行业，尤其是服装行业对于出口贸易的过分依赖，加大了系统风险。

　　只有实现投资、出口和内需三驾马车的均衡发展，才能抵御行业发展的不确定因素。

　　为此，中国宏观经济必然引导和鼓励向内需方向发展。

　　3.消费加速趋势明显行业拉动效应凸现

　　3.1消费增速高于市场预期创出新高

　　2007年1-4月累计社会消费品零售总额27860亿元，同比增长15.1%，为近5年的高值；月度数据显示，4月份的零售总额6673亿元，同比15.5%的增速更是创造了10年以来的同期历史新高。消费升级加速的趋势十分明显。

　　三大类行业中批发和零售业、住宿和餐饮业、其他行业的消费增速分别较去年同期提高1.7、3.0和7.8个百分点，全年消费高速增长的趋势得以进一步确认。

　　分地域看，城市消费品零售额4522亿元，同比增长16.0%，县及县以下零售额2151亿元，增长14.6%。随着政府支农力度的持续加强，农村居民消费有望与城镇居民消费实现全面快速增长。

　　2006年，我国服装鞋帽针纺织品类商品零售额增长18.8%，增幅创三年以来新高；2007年一季度同比增速更是达到27.2%，其中服装类同比增长29.8%，远高于同期社会消费品零售总额14.9%的增幅。

　　有统计数据显示，我国人均衣着类纤维消费量由2000年的7.5公斤增长到2006年14公斤，年均复合增长率为11%，内需增长切实地拉动了行业的发展。据预测，到2010年中国人均纤维消费量有望达到17-18公斤，纤维消费量增长约400万吨。

　　在内需启动加速的大背景下，消费升级加速的行业拉动效应凸现。

　　3.2消费者信心指数相对历史高位

　　根据国家统计局数据显示，国内消费者信心指数自2006年中期开始加速上扬趋势，到去年年底，该指数为近三年的最高点，达到96.9。2007年以来有小幅下跌，今年3月为95.2，4月又回升至96.2，处于历史的相对高位。

　　3.3价格指数回升服装消费升级可期

　　3.3.1居民消费价格指数

　　4月份，全国居民消费价格总水平同比上涨3.0%。其中城市价格上涨2.9%，农村价格上涨3.4%；食品价格上涨7.1%，非食品价格上涨1.0%；消费品价格上涨3.4%，服务项目价格上涨1.9%。从月环比看，居民消费价格总水平比上月下降0.1%。

　　3.3.2衣着、服装消费价格指数

　　2006年以来，居民衣着消费价格指数和服装消费价格指数均呈现持续上扬趋势，到2006年11月份，两项价格指数突破100，而此前长达8年时间，这两项指数一直徘徊在100以内。

　　居民衣着、服装消费价格指数分别于2007年1月、2月达到100.5，为近年的历史新高。之后两项指数有所回落，至今年4月衣着消费价格指数企稳，服装消费价格指数再次小幅回暖。

　　3.3.3服装零售价格指数

　　与居民衣着消费价格指数走势基本一致，服装鞋帽零售价格指数自2006年开始也呈现上扬趋势，今年一季度末有小幅回落。

　　值得注意的是，服装鞋帽零售价格指数多年来一直落后于全国零售价格价格指数的走势。虽然二者之间的差距日趋缩小，但也反映出纺织服装的内需市场的升级与扩张是一个相当长的过程，比如农村消费市场近期有加速趋势，但距离大幅拉升需求的市场实现，尚未可观。

　　3.3.4服装消费升级显现尤其看好休闲服市场

　　服装消费、零售价格指数的回升，从某种程度上反映了纺织服装产业正悄然经历着一些微妙的变化。传统的价格数量竞争的增长模式必然导致产品利润微薄、议价能力薄弱，所以也就不难理解为何我国衣着、服装的价格指数长期低位徘徊。近期的回升趋势明显，我们认为有供需两方面共同作用：越来越多的先进企业开始积极地顺应行业升级和转型的趋势，竞争方式正向品牌质量方向转变，产品附加值提升，企业定价能力增强。另一方面，由于国内经济的持续快速增长，居民收入稳定提升，加之城镇化加速的驱动，内需市场升级和扩张趋势日益加快。

　　根据对代表高档、中高档服装消费的大型零售商业统计显示，近两年的服装销售单价一直呈上升趋势，城市消费正在向高一层次消费模式挺进。2006年大型零售企业销售金额较2005年增加了18.63%，销售数量增加14.95%，增幅分别回落了6.37%和6.45%，销售价格较2005年上涨了3.12%。中高档次服装消费价格持续升温，价格回暖趋势有望延续。

　　从国外服装市场的发展经验来看，消费倾向是从梭织服装向休闲服装过渡，休闲服装消费量占比逐年提高；从我国市场情况来看，近几年休闲服市场消费增长可观，年均增长率在20%以上。同时，受到消费习惯转变、消费人群剧增和国家产业政策支持的驱动，休闲服装市场的发展前景看好。

　　4.重要政策、事件分析

　　4.1出口退税

　　今年4月末以来，国家将出台纺织品服装出口退税率调整方案的传闻，在行业内受到极大关注。有消息称，纺织品出口退税率将由11%降到9%，服装出口退税率由13%降到9%，化纤长丝类产品出口退税率由9%降到5%。不久前，财政部公告自2007年6月1日起，我国将调整部分商品进出口关税税率，其中并未涉及纺织品服装。

　　纺织服装贸易历来是我国贸易顺差最主要的贡献力量，今年1、2月份纺织服装出口额更是出现大幅增长。在“把减顺差作为今年外贸发展的头等大事抓好落实”宏观背景之下，市场对于纺织服装出口退税率有较强的下调预期。3月份出口额的大幅下降和4月份出口额的同比增幅减小，暂时缓解了出口退税调整政策的出台。

　　出口退税调整如同摩克利斯剑悬于头顶，令出口型企业心中惴惴，一旦利剑落下，必将削减本已微薄的企业利润。但从另一角度而言，出口退税调整的预期或落实，都将推动行业由“数量增长”向“质量增长”转型，加快产业升级速度。

　　4.2出口虚增

　　5月10日商务部官方网站公布《2007年读输欧、输美纺织品第二次协议招标中部分企业业绩核查结果》。经核查，可能存在问题的415家企业中，仅有64家企业的出口业绩及可投标量获得维持，其余351家企业的配额则或被削减或被取消。至此，始于去年年底的部分纺织企业虚报业绩骗取配额事件暂时告一段落。

　　商务部等四部委组成的联合调查组初步估计，深圳地区纺织服装出口虚增金额在100亿美元以上，全国纺织服装出口虚增金额150亿美元左右。

　　国家发改委宏观经济研究院近日发布的一份报告指出，在我国外贸顺差超常增长的背后，存在虚增巨额贸易盈余的现象，大量疑似“热钱”流入押赌人民币快速升值。

　　这份名为《宏观调控：重点调整过剩流动性的流向》的报告称，仅去年8月-12月，“虚假出口”就导致外贸顺差被虚增了约175亿美元，占同期贸易顺差额的比例高达17%。

　　4.3节能减排

　　今年4月国务院节能减排工作会议上，温家宝总理提出将全力推进节能减排，并以此作为宏观经济调控的重点和调整经济结构、转变增长方式的突破口和主要抓手，对各行各业的循环经济工作提出了新的要求。

　　近日，国务院办公厅又下发《关于开展清理高耗能高污染行业专项大检查的通知》，要求开展一次全国性清理高污染高耗能行业的专项大检查。

　　就纺织行业而言，属于资源依赖型和环境敏感型产业：主要原料棉花的年消耗约1100万吨，羊毛年消耗约40万吨，对石油等资源的依赖度也很高；能源消耗较大，年总能耗为6867万吨标准煤，占全国工业总能耗的4.3%；规模以上企业用水量达到95.48亿立方米，占全国规模以上工业企业用水总量的8.51%。

　　纺织行业是国家清洁生产的试点行业，印染行业又是纺织工业实施清洁生产的重点。因此，随着我国节能减排力度的加大，纺织行业(尤其是印染环节)具有一定的节能环保压力，短期内可能增加企业生产成本，长期来看有利于整个行业的升级转型。

　　同时，纺织行业也是产品直接面向市场的消费品行业，其质量和生态特性对消费者的安全健康有着直接影响。随着我国社会绿色消费需求的不断增加，对纺织服装产品质量要求也将不断提升。

　　5.行业指数市场表现

　　从行业指数的走势来看，近一年来和近一个月以来，纺织服装行业指数走势均强于天相流通指数走势。

　　我们认为，由于之前对于纺织服装板块的市场负面预期较强，“板块轮动效应”的启动相对较迟，07年以来纺织服装板块有明显的补涨趋势，涨幅明显。同时由于板块内个股的投资题材较为丰富(参股金融券商、重组借壳、奥运题材等)，板块近期的市场表现十分活跃。

　　6.重点公司推荐

　　宏观经济的发展趋势决定了纺织服装行业“升级和转型”的发展主题，我们认为行业的发展方向是由传统的数量价格竞争向质量品牌竞争转变、由出口导向型向内需主导型转变。行业中具有消费品特质的产品需求增长潜力巨大，未来对于品牌服装(尤其是休闲服类的品牌服装)的需求进一步向好，同时景气度将向上游产业传导。

　　从微观角度来看，由于市场竞争的不断加剧，行业利润持续被挤压，国内大多企业在一片红海中惨烈搏杀，活得十分辛苦。而具有品牌优势和创新能力(技术创新和模式创新)的企业，能够凸现“消费品企业特质”，从而通过差异化的竞争更有机会获得领先优势，享受行业升级转型带来的发展机会，发展空间和速度均有望获得突破，发掘出一片蔚蓝色的海洋。

　　从H股市场来看，内地消费股受到追捧，服饰类消费股为海外投资者所看好。近日在香港联交所成功上市的内地第一女鞋品牌百丽国际(1880.HK)，在招股阶段即轻松超越工商银行，创下4380亿港元“冻结资金王”纪录，上市首日的总市值超过675亿港元，成为H股市场最大的零售类上市公司。对于海外投资者来说，整个消费品行业展现出的美好的发展前景和巨大的发展空间，无疑是他们热切追捧内地消费股的重要原因。2007年在港上市的内地消费股可能将超过30家。

　　对于A股市场而言，我们建议重点关注以下4家纺织服装板块上市公司的投资机会：

　　1.七匹狼(002029)：快速增长的品牌服装蓝筹◆七匹狼公司是国内知名的休闲服生产和销售企业，品牌认知度较高，主导产品茄克的市场综合占有率多年位居首位。

　　◆受益于品牌服装消费升级。七匹狼具有明确的品牌定位，注重产品品质、设计和生活理念的推广、产品线日益丰富，品牌经营不断成熟。随着品牌服装行业的景气度有望继续提升，七匹狼作为国内有限的品牌服装企业，将明显获益。

　　◆老店内生性增长稳步提高，新店开业速度迅猛保证了收入的快速增长。同时，公司不断加强渠道管理控制能力，维持了较高的毛利率水平。

　　◆我们认为公司经营风格稳健，成长确定性明确，初步具备了蓝筹气质，是A股市场稀缺的品牌服装经营企业，看好公司作为中国本土品牌服装代表的长期成长潜力，重申“增持”评级。

　　2.众和股份(002070)：具有领先优势的休闲面料供应商◆公司具有良好的品牌服装客户资源，受益于下游休闲服装制造行业的快速增长，公司产品需求旺盛。

　　◆公司具有创新的生产经营模式，带来领先优势，持续盈利能力较强。

　　◆受益于行业的升级调整，通过收购兼并方式，实现迅速扩张发展。◆我们认为公司具有较强的内生增长能力、明确的收购兼并战略和确定的产能扩张计划，成长的确定性强，重申“增持”评级。

　　3.浔兴股份(002098)：纺织服装行业的“卖水”龙头企业◆公司是国内规模最大、品种最齐全的拉链制造企业。SBS商标被评为“中国拉链十大知名品牌”之首。作为纺织服装行业的“卖水”龙头企业，受益于消费加速，业绩有望实现快速增长。

　　◆在拉链专用设备方面，公司拥有国内领先的技术优势，具有一定的技术垄断势力。技术优势铸造了核心竞争能力。

　　◆公司具有的核心技术和品牌优势，保证了较强的议价能力，公司综合毛利率保持稳定增长趋势。

　　◆随着公司的生产布局扩展计划的实施，企业服务半径将得到有效地延伸，市场份额有望进一步提升◆拉链行业集中度低，公司作为绝对的龙头，存在整合扩张、外延增长机会。

　　重申对公司的“增持”评级

　　4.伟星股份(002003)：服装辅料专家

　　◆随着着装个性化、时尚化的趋势，辅料作为非周期性消费品，对于下游服装业的重要性与日俱增。公司所处的中高端市场，供需缺口较大，具有品牌优势的高端产品十分稀缺。

　　◆毛利率高达40%的人造水钻业务快速成长，市场空间巨大。

　　◆公司利用原有客户资源和营销渠道，不断横向拓展业务，力争打造全方位、一站式的服饰辅料品牌企业。看好公司长期的发展潜力，“增持”评级。

　　同时，我们也建议积极关注两家正向国内市场大举进军的出口龙头企业——孚日股份(002083)和瑞贝卡(600439)。

　　5.孚日股份(002083)：家纺行业龙头向品牌企业转型◆家纺行业出口龙头，形成一体化产业链，成本优势明显。战略定位正发生改变，积极向品牌型企业转型。

　　◆北京奥运会巾被系列产品唯一特许生产商，品牌价值和盈利水平都将受益奥运经济，大幅提升可期。

　　◆国内市场拓展有力，07年推出家纺专卖店、旗舰店，计划打造一站式家纺购物中心。

　　◆家纺行业为国家重点扶持行业，公司作为行业龙头企业，未来发展长期看好，重申“增持”评级。

　　6.瑞贝卡(600439)：发制品行业龙头大力开拓国内市场◆全球发制品行业龙头，产品出口为主，海外市场份额稳步提高。

　　◆化纤发丝原料替代进口项目可能提前投产，若顺利实施将明显提升主营产品毛利率。

　　◆大力开拓国内市场，首家专卖店已于年初开办，效益良好，计划今后以加盟店模式进行扩张。随着经济发展和收入水平的提高，人们越来越注重和追求生活品质，发制品成为时尚用品，市场空间扩大。维持对公司“增持”评级。

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