证券业：动向分析政策建议竞争态势展望

　　东方证券 王如富

　　根据中美第二次战略经济对话情况的说明，中方已承诺要采取一系列措施推动金融业进一步开放。

　　2006年，基于当时中国证券公司处于综合治理的特殊时期，原则上暂停批准外资参股证券公司。由于今年8月底，我国证券公司的综合治理将要收官，因此中方同意在今年下半年取消对于外资券商进入中国市场的禁令，并恢复发放对包括合资券商在内的证券公司经营牌照，这一决定是顺理成章的。

　　在今年12月举行的第三次中美战略经济对话之前，允许外资券商进一步扩大在中国的业务种类，包括经纪业务、自营业务以及基金管理。这是外资证券业进一步分享中国证券服务市场快速发展的诉求，也是提高我国券商经纪业务服务水平和竞争力的需要。

　　QFII和QDII政策是我国在资本项目未自由兑换之前资本市场对外开放的过渡性政策。QFII额度的扩大，是个逐渐的进程，从短期来看影响不大，但从长期来看，将对我国资本市场的资金面和投资理念产生更加深远的影响。我国QDII的境外投资对象扩大到股票的政策变动，将进一步促进国内资金投资于国际市场。..在资本市场对外开放上，我国从维护我国证券服务业的利益出发，始终坚持三个原则：一是积极稳妥、循序渐进。二是兼收并蓄、为我所用。三是公平竞争、互利共赢。

　　针对下一阶段我国证券业的对外开放，我们建议支持国内证券经营机构引进战略投资者，坚持适度、渐进的原则，逐步放宽合资的领域和比例上限。从中期来看，对单项业务合资规定外资的比例不得超过33%；在整体合资上，参考银行业的相关规定，对单个境外金融机构作为发起人或战略投资者向单个中资证券公司投资入股比例不得超过20%，多个境外金融机构作为发起人或战略投资者投资入股比例合计不得超过25%。

　　在我国证券业进一步对外开放的背景下，证券公司整体层面的合资将更为普遍，也是一项良好的发展策略，我们希望通过合资的方式，在与外资的竞争与合作中提升我国证券业的竞争力。

　　一、中国证券业进一步对外开放的动向分析

　　　根据中美第二次战略经济对话情况的说明，中方已承诺要采取一系列措施推动金融业进一步开放：

　　1、恢复发放合资券商的经营牌照

　　中国证监会在2006年9月13日公布关于证券公司设立、境外收购的审批等一系列行政许可决定中正式指出，现阶段除确有利于化解风险和行业整合的个案外，原则上暂停批准新设证券公司、外资参股证券公司以及营业性分支机构。

　　这是基于当时中国证券公司处于综合治理的特殊时期而作出的特殊规定。由于今年8月底，我国证券公司的综合治理将要收官，因此中方同意在今年下半年取消对于外资券商进入中国市场的禁令，并恢复发放对包括合资券商在内的证券公司经营牌照，这一决定是顺理成章的。

　　在证券业的对外开放上，我国积极履行我国加入世贸组织时证券业的开放承诺，积极推动建立中外合资证券金融机构和中外合资基金管理公司。根据我国“入世”协议，3年内允许设立中外合资证券公司，外资拥有不超过1/3的少数股权，合资公司可从事A股承销，但不得进行A股经纪业务；3年内允许设立中外合资基金公司，外资持股比例不超过33%，3年期满后，外资持股比例可增至49%。截至2006年底，我国共有8家合资证券公司和24家合资基金管理公司。

　　2、扩大外资券商业务种类的突破我国同意，在今年12月举行的第三次中美战略经济对话之前，逐步扩大符合条件的合资证券公司的业务范围，允许其从事证券经纪、自营和资产管理等业务这是外资证券业希望进一步分享中国证券业快速发展的诉求。2007年，随着我国资本市场的快速发展，证券交易量提升和新股快节奏发行，证券行业进入了前所未有的快速发展时期。今年1季度，券商股票基金权证交易额达到8.64万亿元，平均每家券商的日均手续费收入达到450万元左右，按照这一水平全年券商手续费收入有望超过千亿元。按前4个月市场交易水平测算全年，则今年券商净利润有望达到730亿元，为去年的3倍。

　　这也是通过适度扩大外资券商经营范围，提高我国券商经纪业务服务水平和竞争力的需要。通过与外资的合资，吸引竞争对手的先进管理、技术和经验，是我国许多行业快速发展的重要手段，证券业的发展也不例外。

　　3、扩大QFII额度、推进QDIIQFII和QDII政策是我国在资本项目未自由兑换之前资本市场对外开放的过渡性政策。中国承诺将QFII投资额度从100亿美元提高到300亿美元。此前，外管局批准的我国QFII额度100亿美元，已经基本用完。QFII额度的扩大，是个渐近的过程，从短期来看影响不大，但从长期来看，将对我国资本市场的资金面和投资理念产生更加深远的影响。保尔森表示，美方对中国在本月初宣布的QDII新举措表示欢迎，这项政策是银行业QDII境外投资对象扩大到股票等，QDII政策的变革将进一步促进国内资金走出国门、投资于国际市场。

　　二、我国证券业进一步对外开放的政策建议

　　鉴于上述承诺已经表明了我国证券业进一步对外开放的动向，预计在下半年会有更加明确的政策出台。在此，我们对证券业进一步对外开放提出一些具体建议：

　　1、我国资本市场对外开放的原则中国改革开放以来的经验充分证明，任何一个行业不抓紧实行对内对外开放，发展就会较为缓慢，不利于行业竞争力的提升。主管部门在制定下一阶段证券业对外合资政策时，要以有利于我国民族证券业的发展作为政策的基点。我们既不能盲目排斥外资，也不能对外资开放过度，要贯彻适度保护、有序开放的政策，在与外资的合资、合作中促进民族证券业的发展。

　　2001年中期开始的近五年熊市使得大部分券商伤痕累累，经过政府的不懈努力，证券公司综合治理取得了显著的成效，中国证券业度过了最困难的时期。目前，证券业大局基本稳定，制度基础不断稳固，市场主体不断规范，经营机制持续改善，但绝大部分证券经营机构的经营实力与外资同行相比还很薄弱。这时候，更需要一定的政策保护和政府支持，不能让国家下大血本综合治理的果实拱手让人。

　　我国必须从国家利益出发，在证券业对外开放上始终坚持三个原则：一是积极稳妥、循序渐进。证券业和资本市场开放步伐应与整体经济开放相适应，与整个金融市场开放相配合。开放程度应与市场发育程度、监管能力、经济发展水平相一致，注意开放的程度、速度与市场可承受程度相统一。二是兼收并蓄、为我所用。三是公平竞争、互利共赢。

　　2、下一阶段证券业对外开放的几点政策建议基于上述的行业对外开放政策取向，对于下一阶段我国证券业的对外开放提出以下几点政策建议：

　　(1)支持国内证券经营机构引进战略投资者在我国银行业的改革发展过程中，采取了引入战略投资者的重要战略举措，取得了良好的效果。引进境外战略投资者不仅是为战略投资者所带来的管理经验、技术、产品开发能力、资金，更重要是整个证券公司运作机制的改变，是把整个证券公司置于国内与国际投资者的监督之下。参照银行业的相关规定，建议我国证券业引入战略投资者的标准如下：

　　——战略投资者在中资证券公司中投资占股的比例不低于5%；——本着长期合作、互利共赢的精神，境外战略投资人的最短股权持有期必须在3年以上；

　　——在参与机制方面，战略投资人可派出董事，参与董事会的管理工作和决策工作；鼓励有经验的战略投资人向中资证券公司派出高级管理人才，参与证券公司的日常运营管理；

　　——战略投资人必须有丰富的证券业管理背景，必须有成熟的经验、技术和良好的合作意愿；

　　——在有证券公司背景的境外战略投资人投资中资证券公司的时候，为了避免利益冲突，也避免造成市场的垄断，规定其最多只能投资一家证券公司。目前对于证券公司引进战略投资者，管理层态度还非常谨慎。我们建议可以在不丧失控制权的情况下，积极推动此项政策。

　　(2)坚持适度、渐进的原则，逐步放宽合资的领域和比例上限在引进战略投资者或者成立合资证券公司的过程中，我们要坚持适度、渐进的原则。我们可以逐步放宽外资的合资领域，如在投行、经纪、资产管理等单项业务领域上进行合资，或者在综合类证券公司的层面上进行合资。针对这两类不同性质的合资，规定不同的合资比例上限。从中期来看，对单项业务合资规定外资的比例不得超过33%；在整体合资上，参考银行业的相关规定，对单个境外金融机构作为发起人或战略投资者向单个中资证券公司投资入股比例不得超过20%，多个境外金融机构作为发起人或战略投资者投资入股比例合计不得超过25%。

　　(3)在一定的时间内，暂不受理外资独资券商或者大比例持股合资券商的设立由于境内、境外证券经营机构间存在着较大的资本、管理和技术差距，如果贸然放开外资券商在国内直接设立分支机构或者设立大比例持股的合资券商，则我国境内证券业的发展可能会受到较大的冲击，证券服务业成为外资控制的天下，失去对我国经济发展的控制力。因此，需要一定的时间来保护，这个期间至少应在三年以上。

　　三、我国证券业进一步对外开放后的竞争态势展望

　　在我国证券业进一步对外开放的背景下，展望未来我国证券业的发展会呈现一种什么样的态势，有助于证券业制定相应的应对策略。

　　1、证券公司整体层面的合资将更为普遍从前几年我国合资证券公司看，由于只能从事A股承销业务，中方股东都希望通过合资引进先进的管理经验和技术，把投资银行业务做大做强，进而带动公司的整体发展，提升公司的行业地位。而外方股东则希望在政策尚不允许独资的条件下，借助合资方式先进入中国市场，做好人才和技术积累，一旦政策放开，即可实现独资。在不同的合资目的下，双方未能找到共同利益的结合点。因此，合资投行业务的子公司发展不尽如人意。

　　下表对专项业务层面合资与证券公司整体层面的合资作了对比。从表中来看，在未来的一段时间内，证券公司层面的整体合资具有不少的比较优势。

　　因此，在我国证券业对外开放政策实施后，特别是外资券商进一步扩大在中国的业务种类，包括经纪业务、自营业务以及资产管理业务。这为我国证券公司在整体层面与外资进行合资提供了可能。我们预计，整体层面的合资证券公司将会明显增多，也是证券公司提升竞争优势的重要手段。

　　2、在竞争与合作中提升我国证券业的竞争力合资券商更加深入地参与到我国的证券服务业中来，从原来的发行承销业务，将在下半年拓展到经纪、自营和资产管理业务中来，是“狼”来了吗？

　　无可否认，外资券商在这些证券服务业方面具有强大的资本，优良的管理、技术和经验。但由于我国在开放政策上，很可能尽限定在合资的层次上，且对外资入股的比例有较严格的限制。

　　因此，对我国证券服务业市场的冲击是有限的，而且逐渐显现的。这种冲击是市场化的竞争，结果是能够提供更优质服务品质的合资证券公司将获得更大的市场份额。我们希望在与外资的竞争与合作中提升我国证券业的竞争力。

　　证券业进一步对外开放后的竞争态势可以从前几年已经对外开放的我国基金业竞争格局中可见一斑。目前，在全部57家基金公司中，合资公司占其中的24家。从投资业绩上看，合资基金管理公司的业绩表现得较为出色。从规模上看，合资基金管理公司由于成立时间普遍较晚，资产管理规模不如一些老牌基金公司庞大，但合资基金管理公司规模扩张速度很快。合资公司在引进海外先进投资经验的同时，受惠的是整个行业。