电力板块业绩综述：暂处幽谷底长啸高山岑

　　———2006年、2007年一季度电力板块业绩综述

　　长城证券研究所张霖

　　2006年电力行业主营业务收入同比增长17.01%，环比增长9.91%。2007年一季度主营业务收入同比增长27.51%、环比增长4.32%，收入增速有加速之势。同时，2007年一季度行业指数上涨78.85%，远高于上证指数涨幅。

　　我们认为，当前电力行业虽然短期面临煤炭涨价、利用小时数略有下降的不利因素，但中长期仍趋向回暖，维持“推荐”的投资评级。稳健型投资理念将继续推动资金流入估值“洼地”的电力板块。

　　2007年收入继续增长

　　2006年电力行业主营业务收入同比增长17.01%，环比增长9.91%。2007 年一季度主营业务收入同比增长27.51%且超过去年全年均值，收入环比增长4.32%，主营收入增速有加速之势。

　　我们认为收入同比增长的原因主要是由于需求推动导致。2006年末装机容量高速增长，供给充足，而需求方面，由于工业快速发展、城镇

　　2007年一季度电力行业净利润同比增长42.38%，不及2006年同比增长水平50.73%、主要是由于2007年一季度煤炭平均涨幅高达8%等成本上涨，以及利用小时数因装机增长而有所下降，两方面因素对盈利造成直接影响。不过2007年一季度净利润环比增长38.33%，高于去年均值11.95%，我们认为，企业节能降耗、管理能力提升、深度挖潜、精益化生产等内延式提升使一季度利润率较去年均值有更为充足的上升动能，这不但反映了整个电力行业的进步，而且也是比外延扩张更长远而深刻的发展方向。

　　长期回暖趋势未改

　　对于水电，今年一季度华中地区、华南地区的水力发电受来水偏枯的影响较大。水电发电量为三年来最低点，共完成667.54亿千瓦时，同比增长6.3%，增速比去年降低9.4个百分点。但水电更主要的是观察二三季度丰水期的来水量变化；对于火电，一季度发电量同比增加了17%，增速比去年提高4.4 个百分点。除了季节性正常的机组检修导致的电源临时停产之外，今年年初开始的关停小火电一定程度上使得电源供应下降。但是不能扭转利用小时数下滑趋势，而且火电行业可能会受到煤价上涨、煤电联动的政策缓行的不利影响，业绩增速短期内有所下降。我们预计2007年三季度全社会用电量增长率保持在11-13%左右；接近周期性谷底5000小时。

　　随着电力缺口显著减少，电力供需形势较上年明显缓解。同时，煤电联动延后出台，上调幅度将小于以前，而且节能减排是工作重点和主线，“上大压小”的执行力度在今年一季度非常到位，这是煤耗指标快速下降的主要原因。

　　综上，我们预计，若后半年不出台煤电联动政策的话，短期内电力行业的业绩增长将出现增速趋缓的局面，但长期看，利用小时数已达到周期性谷底，随着需求的激增未来一两年行业将会回暖。

　　另从基金或机构重仓情况来看，资产注入、清洁环保、复合型能源类高增长电力公司是基金偏好配置的品种。一季度基金增持最多的依次为：国电电力、长江电力、金山股份、宝新能源、国投电力、广州控股、粤电力、深能源等，说明基金对这些公司未来发展前景认同度较高。

　　部分公司横向比较及分析

　　通过对数据的整理，我们发现三大特征：

　　1)盈利普遍性。从各上市公司2006 年年报具体数据看，在近60 家电力上市公司中，90%以上的公司均获得盈利。从区间分布看，EPS 盈利在0.2-0.4 元、0-0.2 元之间的分别为10 家、18 家，2006 年EPS 同比增长50%以上、10-50% 的分别10、12 家，共占41 家主要电力上市公司统计样本的53.6%，负增长的仅有3 家，仅占7%左右，可见电力行业在2006 年由于煤电联动和装机容量增加普遍获得了较理想的业绩增长。

　　2)盈利主体稳定性。一季度每股收益进入前十名的有广州控股、国投电力、金山股份、申能股份、宝新能源、深能源A、大唐发电、穗恒运A、国电电力、 华能国际，与2006 年相比，桂东电力退出、而金山股份进入，其余均未变化，仅位次略有调整，从以往年份看，我们看好的蓝筹品种一般均会位列EPS 前十名，显现了强者恒强的一般规律。

　　3)盈利持续性。这种业绩普遍快速增长势头在2007 年一季度得以加速，行业平均盈利同比增长37.24%，较去年全年整体上升2.72%。一季度同比高于去年增速的有深能源、国投电力、国电电力、广州控股、金山股份、京能热电、乐山电力等，尤其是广控、金山、乐山，均超过100%以上，对于基数较大的一线蓝筹则有国投、国电在一季度表现优异，分别超过去年增速69.6%、50.1%。在下半年及未来两年中，这种趋势能否得以延续，是我们最为关注的问题。根据wind 数据的业绩一致性预期数据可知，深能源、穗恒运、金山股份、宝新能源、广控、国投等继续保持较大步伐的业绩增长，其余公司则增长相对略弱或呈稳步递增态势。

　　估值与投资建议

　　我们认为，电力行业内虽然短期内面临煤炭涨价、利用小时数略有下降不利因素，但中长期来看仍然维持“推荐”的投资评级。后市支撑电力板块的动力主要源于三个方面：

　　一是未来整体上市、资产注入的外延式扩张使得电力蓝筹未来业绩支撑强劲。在资注的进程中，有实力雄厚的大集团背景的水、火点龙头公司将会强者恒强。

　　二是企业节能减排、管理效率提升、内部深度挖潜的内延式增长提供了更为长远而持久的增长模式。例如，长电、华能、宝新等积极发展多样化的复合型电源结构，将会越来越受到政策方面的支持。

　　三是整个行业估值的吸引力仍具相对优势。电力板块估值已有所提高，但在A股市场仍处相对低位。对于B股、H股，我们认为粤电力B、中国电力、华能国际、大唐发电等是具有较高安全边际投资品种。

　　此外，我们认为未来煤电联动政策虽然缓行、上调幅度逊于以往，但是最终推行的概率还是较大。国投电力、国电电力、华能国际等龙头公司获益程度将会较大。

　　鉴于中长期电力行业趋向回暖，并且具备相对估值优势，我们建议重点关注两类上市公司：一是适时战略建仓具有明确资产整合预期并且未来注入资产质量较好的电力蓝筹，如长江电力、华能国际、国投电力、国电电力、深能源、粤电力；二是有实际高成长或资产整合预期的区域龙头，如宝新能源、穗恒运、申能股份、桂冠电力、川投能源、文山电力、通宝能源、吉电股份。其中，尤其是估值相对偏低的水电类或复合型清洁能源类电力蓝筹尤其值得投资者关注。