粘胶行业：需求旺盛 业绩爆发

　　粘胶短纤价格加速上涨

　　自06年初以来，粘胶短纤价格从底部12600元/吨回升，至年底为14700元/吨，已经上涨17%。今年以来，其价格继续不断提高，尤其是3月份以后，上涨速度加快，市场均价在4月30日达到18450元，比年初高26%，市场最高价已经冲高超过19000元。而五一长假期间，1.5D*38mm粘胶短纤的中心价继续提高至19500元。

　　1、粘胶短纤价格加速上涨

　　3月份以来，粘胶短纤价格上涨速度加快(图1)，市场平均价由3月初的15350元/吨上涨至4月25日的17850元/吨，至29日，平均价超过18000元达到18350元，30日，市场均价再提高100元达到18450元，其中，1.5D*38mm规格的较高市场价已在18800-19000元/吨，一般生产厂家送到价格为18000-18500元/吨，吉林化纤、湖北金环、新乡化纤、山东海龙1.5D*38mm粘胶短纤报价均达18800元/吨。

　　在两个月的时间里，粘胶短纤的市场平均价上涨3000元，其中3月份上涨750元，4月份涨2350元/吨，相比于1-2月两个月涨600元，上涨速度明显加快。

　　2、与棉价价差超过5000元

　　在粘胶短纤价格快速上涨的同时，一直平稳的国内棉花价格却处于疲软小幅下跌之中，目前，中棉价格指数仅有12977元/吨，低于粘胶短纤均价5300元(图1)。

　　从近四年的情况分析，历史上棉粘价差最高点在2004年10月27日，粘胶短纤比国内328级棉价格高5040元/吨；棉粘价差最低点在2006年2月7日，粘胶短纤比国内328级棉低1748元/吨。此后，棉粘价差逐渐拉大。目前棉花与粘胶短纤的价格之差创历史新高。

　　内外需求旺盛拉升粘短价格

　　导致06年初粘胶短纤价格恢复上涨的主要原因在于国内外对粘胶短纤需求的逐渐放大，如06年粘短出口加大达到历史最高水平(图2)，纺纱中粘胶短纤用量占比也逐年提高(图3)。而今年以来，在粘胶短纤出口数量大增的同时，纺纱中粘短比例也进一步提高，需求的旺盛，直接导致了粘短供货紧张、库存短缺和产品价格的上涨。

　　1、1-3月粘胶出口量大增

　　06年，粘胶短纤出口共计6.07万吨，占总产量的5.5%，均为近年来最高水平。而今年1-3月，粘胶短纤累计出口量已达到25815吨，累计出口金额4662万美元，分别较去年同期增长205.61%和269.71%，且金额的涨幅高于数量的涨幅。3月份一个月的粘胶短纤出口就达到11827吨，同比增长幅度高达311.3%，再创新高。3月份市场均价为15663元/吨，比2月份高420元/吨

　　2、纺纱用粘比继续提高

　　做为纺纱三大原料之一的粘胶短纤，其在纺纱原料中的占比也呈逐渐加大之势，06年用粘比7.22%，已经达到近年来的最高，而今年以来，粘胶短纤在纺纱中的用量进一步增加，1-2月的用粘比提高至8.88%(图4)。

　　而用粘比的提高，是在粘胶短纤价格已经处于较高水平、与棉花价差越来越大的情况下发生的，可见需求确实强劲，而我们原来的预期是相比于去年全年的水平，今年的用粘比会有所下降，即因为粘胶短纤的高价，棉纺织企业会较多的选择价格较低的棉花，从而减少粘胶短纤的用量。

　　后期粘短价格将由高向低

　　近期粘胶短纤内外销的旺盛，源自用量较大的春夏季面料处于织造和销售旺季，造成粘胶短纤供需关系的紧张，支持了粘胶短纤价格的上涨。而至5月底之后，春夏季面料将逐渐退出市场，秋冬季面料逐渐上市，对粘胶短纤需求会有明显下降，预计其价格高涨的行情应该告一段落。

　　从供给角度考虑：国家统计局数据显示，06年粘胶短纤产量122万吨，同比增加24%。06年有新增产能近20万吨在07年投产，同时因为价格上涨过快，07年粘胶短纤扩张加速，在建产能约有35万吨，将在今年中期和下半年陆续释放，预计全年产量将接近150万吨(表1)。

　　从需求角度考虑：06年全国棉纱产量1717万吨，以7.21%的用粘比推算使用了124万吨粘胶短纤，同时进口5.4万吨、出口6.3万吨，供需基本平衡。07年，棉纱产量预计增长10%，依据1-2月用粘比提高预计全年用粘比为7.5%，棉纱将耗粘胶短纤142万吨，同时，根据前三个月的出口情况，预计全年粘胶短纤出口可达到10万吨，进口以保持不变预测，需求也在150万吨左右。

　　因此，从供需关系考虑，全年的粘胶短纤基本处于平衡状态。短期而言，季节性比较明显，如近期行情所示。而在下半年，新增产能的陆续释放，将进一步缓解供需紧张关系，粘胶短纤价格再次走低的可能性较大。

　　表1：06-07年国内粘胶短纤在建/拟建产能一览表

厂家	在建产能	拟建产能	扩能情况
Lenzing（南京）	6万吨		4月投产
博拉经纬	6万吨		部分土建已完成
唐山三友		3万吨	可能 07年即将落实
山东海龙		3万吨
山东高密	3万吨		8月份投产
澳洋科技	6-10万吨		在建
赛得利集团	6万吨		在建
富丽达	3-10万吨		一期 2月投产
安徽铜陵	3万吨	4万吨	在建
余姚双象	-2.6万吨		可能停产
渤海油脂		12万吨
浙江舜泉玛纳斯项目	5万吨		4月动工，预计一期08年投产
总计	35.4-46.4	22万吨

　　资料来源：中国纺织第一网

　　从棉粘价差角度考虑：除去季节性原因，棉粘价差大小与纺纱耗用粘短比呈负相关关系，即粘胶短纤价格比棉花价格越高，纺纱耗用粘短比例则越低，且价格对用粘比的影响滞后一个多月多时间。目前粘胶短纤与棉花价格的差距已经超过5000元，为历史最高水平。如此高涨的粘胶短纤价格和低廉的棉花价格相比，结果会有两种，一是拉高棉花价格，二是下游需求缩减、用粘比因此减少。而从历史上看，用粘比的减少，对粘胶短纤价格下跌的作用非常明显。

　　粘胶短纤二季度盈利更好

　　在粘胶短纤价格持续回升并突然高涨的同时，其主要原料棉浆粕价格继去年12月以来持续保持平稳，3月份市场均价仍保持在7400元／吨，比06年2月份稍高50元／吨。因此，粘胶短纤企业盈利状况持续好转，以3月份粘胶短纤市场均价为15663元／吨为例，粘胶短纤保本现金流为12696元／吨，平均利润达2967元／吨，毛利率20%左右，已接近2004年底和2005年初同期最好盈利水平。

　　3月底短丝级棉浆粕报价首次上调300-400元至7500-7700元/吨，而同期粘胶短纤平均价格上涨2250元/吨，因此，4月份粘胶短纤的盈利水平比3月份更高。而随着粘胶短纤价格的突然高涨，棉浆供应也渐入紧张，五月份短丝浆报价开始上调，已有企业报价在8500-8700元/吨，较四月份上调1000元/吨，提价幅度达到13%左右，接近近期粘胶短纤约15%的涨幅，对粘胶短纤厂家生产成本而言将相应提升7.4%左右，可以预见，考虑到原料库存的影响和需求减弱的预期，5月份以后在粘胶短纤价格可能回落的同时，其利润空间将有缩小趋势。

　　综合分析，虽然成本有上涨趋势，但产品价格上涨幅度更大，因此粘胶短纤二季度的效益将好于第一季度。建议关注粘胶短纤主要上市公司如山东海龙、吉林化纤、新乡化纤、南京化纤等。

　　表2：主要粘胶短纤企业07年短纤和浆粕产能及产量

	山东海龙	新乡化纤	吉林化纤	南京化纤	保定天鹅	湖北金环	ST丹化
短纤产能	12	5	6	2.5	－	－	6
长丝产能	0.8	5＋0.3（技改）	2.2＋0.5（新增）	1.8	2.3	1.4	2.2
棉浆粕	12	3	5	4	－	－	－
06年毛利率	15.94	13.56	14.51	16.20	13.35	15.38	-0.83
1Q/07毛利率	18.37	20.77		14.89	16.15	14.13	-403.17
06年EPS	0.172	0.154	0.056	0.113	0.086	0.050	-0.940
1Q/07EPS	0.065	0.106	0.043	0.022	0.058	0.018	-0.104
2Q/07EPS(E)	0.17	0.27	0.12	0.12	0.13	0.04	-
07年EPS（E）	0.32	0.498	0.35	0.30	0.27	0.10	-
目前股价	11.45	13.46	8.79	10.74	14.01	11.95	4.79
07年PE	35.78	27.03	25.11	35.80	51.89	119.50	－

　　数据来源：国泰君安