高速公路：重点上市公司2006年年报综述

　　西南证券 宋少波

　　主要观点：

　　1、从行业整体情况来看，2006年利润增幅超过收入增幅，主要原因是以皖通高速、赣粤高速和福建高速等公司成本控制优良。

　　2、由于交通部暂停收费公路的转让，公路股整体上市的预期不如其他行业那么强烈。

　　3、未来几年，公路业将会保持稳定增长，从较长期限内来看，公路股的业绩不会出现暴发式的增长，所以整个公路行业不可能获得较高的PE值，给予整个行业“跟随大市”评级。根据香港市场情况，可以给予国内公路股07年15-20倍PE值，建议增持赣粤高速(600269)。

　　一、重点公路类上市公司06年业绩概况：利润增幅超过收入增幅

　　从目前已经披露年报的重点公路类上市公司(纳入统计范围的为皖通高速、

　　在九家公司中，净利润增幅超过主营业务收入增幅的有皖通高速、福建高速、赣粤高速、山东高速和现代投资。详细分析各个公司的情况，净利润增幅超过主营业务收入增幅的主要原因有以下几点：

　　1、成本控制

　　成本控制主要体现在公路维护费用支出和管理费用支出方面。我们用主营业务毛利率来衡量公路维护费用支出情况，用管理费用与主营业务收入之比来衡量管理层在管理费用支出方面的情况。

　　福建高速(600033)和赣粤高速(600269)管理层均做出过成本控制承诺，根据06年年报披露的数据，管理层均圆满地完成了成本控制承诺，两公司主营业务毛利率均2个百分点的增长。皖通高速(600012)的成本控制也很好，虽然06年公司新增收费路产——宁淮高速公路天长段，但是公司管理费用较去年有4.28%的下降。

　　2、主营业务收入结构的变化

　　山东高速(600350)属于此类型。公司的主营业务收入包括车辆通行费收入和石油制品销售收入。2006年虽然车辆通行费收入较去年同期有5.56%的增幅，但由于石油制品销售收入较去年同期减少35.46%，公司主营业务收入因之减少，由于石油制品销售业务所产生的主营业务净利润不足业务收入总额的1%，公司净利润增幅因此超过主营业务收入的增幅。

　　3、非经常性损益的变化

　　现代投资(000900)05年大规划计提长期投资减值准备，导致当年投资收益为亏损1.05亿，2006年长期投资减值准备大量减少，投资收益全年仅亏损0.21亿，公司净利润因此大幅度上升。

　　赣粤高速(600269)转回对国盛

　　二、行业政策动态及对上市公司的影响

　　高速公路作为具有公共事业性质的行业，受国家政策影响较大。

　　1、2007年2月份世界银行发布《中国的高速公路：连接公众与市场，实现公平发展》该报告认为我国高速公路收费昂贵的理由有以下三点：其一，政府投资比例较低，贷款比例较大；其二，没有实施全国统一的收费政策；其三，没有实施燃油税。

　　点评：由于我国燃油税还没有正式实施(海南省除外)，并且公路基础设施建设任务很大，未来收费公路的政策还是会执行。

　　2、2007年3月26日，国家审计署发布了2007年第2号(总第20号)审计结果公告。

　　该公告公布了审计署对34个高等级公路项目建设管理及投资效益情况的审计结果。此次审计发现，虽然34个项目都实行了招投标制度，但其中20个项目执行招投标制度不严格，有些项目涉嫌有幕后交易，个别项目存在商业贿赂，影响了工程质量。

　　国家审计署在2005年34个高等级公路项目中发现，15个项目违规多征土地达10.29万亩，16.39亿元征地补偿费被14省(区)当地政府及征地拆迁部门截留挪用、长期拖欠或扣减。

　　点评：审计报告的发布有利于规范公路建设。

　　3、2006年12月6日，交通部发布《关于进一步规范收费公路管理工作的通知》，规定在新办法出台之前，暂停收费公路的转让。

　　根据此项规定，公路类上市公司整体上市的预期不如其他行业那样强烈。

　　三、估值探讨及公司点评

　　从下表可以看出，近年来，我国公路客、货运量均呈增长趋势，特别是公路货运量，有加速上升的趋势，预测未来几年，这种趋势仍将保持。

　　由于高速公路的建设周期较长，交通部已经暂停收费公路的转让，所以未来公路股的增长主要以内涵式增长为主(成本控制)，从目前已经实施计重收费的公路来看，计重收费政策对公路行业构成利好，而随着高速公路路网效应的进一步显现，未来公司股的业绩仍然会保持较快的增长，但是从较长期限内来看，公路股的业绩不会出现暴发式的增长，所以整个公路行业不可能获得较高的PE值，给予整个行业“跟随大市”评级。根据香港市场情况，可以给予国内公路股07年15-20倍PE值，建议增持赣粤高速(600269)。