纺织服装：行业2007二季度投资策略报告

　　招商证券 王薇

　　行业增速下滑，进入平稳发展阶段。2006年，我国纺织行业整体运行平稳，盈利增速有所下滑。规模以上企业销售收入和利润总额同比分别增长了21.33%和27.96%，较上年度分别下降4.96和7.85个百分点。2007年前两个月纺织和服装业实现利润分别增长34.47%和25.34%。纺织业利润增速下降明显，同比约下降了16.89个百分点，而服装业利润增速有0.53个百分点的略微提升。

　　出口虚增，结构调整迫在眉睫。2006年我国纺织品服装出口同比增长25.2%，较上年度上升了约4个百分点，超出了市场的普遍预期。但1月份暴露出深圳企业存在“做高出口单价，骗取配额”的行为，实际06年我国纺织服装行业出口增幅仅约为16.5%。2007年1～2月，我国纺织品和服装出口总值是240.39亿美元，比上年增长39.87%，我们认为对待这些数据应该谨慎。2007年全年看，不利因素仍很多，全年出口并不乐观。随着贸易顺差问题越来越严重，产业结构调整是行业刻不容缓的当务之急。

　　国内消费呈现良好的增长势头，关注农村消费。2007年前2月国内消费表现出良好的增长势头，服装鞋帽类零售总额增长27.9%，同比增长了8.6个百分点，创出近年来的新高。居民可支配收入的不断增长加速了服装消费升级，居民人均服装消费额将不断提高。另外，农村地区对纺织服装的消费增长潜力很大。06年城镇居民人均收入是农村人均收入的2.1倍，但城镇居民人均衣着类支出是农村的5.6倍。随着国民经济的持续发展和城乡居民消费结构的不断升级，农村人口的衣着消费需求将成为我国纺织行业发展的另一个主要拉动力量。

　　投资策略。在行业面临的重重压力下，以往靠数量和成本取胜的模式已经遇到了很大的问题，纺织行业增长方式的转变愈显重要，另外，行业增长逐步由出口导向型向内需主导型转变。国内纺织服装消费需求的巨大潜力十分值得期待。我们认为可以重点关注以下四类公司(1)品牌运营商以及品牌运营管理提升的公司(2)出口生产企业向国内品牌渠道转型的公司(3)

　　独特盈利模式的公司份(4)细分行业的绝对龙头。此篇报告中重点分析金鹰股份、雅戈尔、大杨创世以及众和股份。

　　一、行业增速下滑，进入平稳发展阶段

　　1.1行业盈利增速下滑

　　2006年，我国纺织行业整体运行平稳，盈利增速有所下滑。规模以上企业实现销售收入和利润总额分别为24199亿元和882.94亿元，同比分别增长了21.33%和27.96%，较上年度分别下降4.96和7.85个百分点。行业收入和利润增幅从06年7月开始持续缓慢下降，从7月的23.57%和34.92%下降到年底水平，分月度数据下降更为明显。

　　进入2007年，据国家发改委公布的最新数据，前两个月，纺织全行业分别实现工业总产值和工业销售产值3901.59亿元和3759.69亿元，同比分别增长24.06%和24.08%，利润总额为115.8亿元，较上年同期增长39.45%。

　　其中，纺织和服装业实现利润分别增长34.47%和25.34%。同比06年前两月的情况，纺织利润增速下降明显，约下降了16.89个百分点，而服装业利润增速有0.53个百分点的略微提升。

　　1.2 07年前两月固定资产投资有所反弹

　　2006年纺织行业固定资产投资增幅出现明显回落，全年行业完成固定资产投资2029.71亿元，同比增长27.09%，增幅比2005年下降了8.36个百分点。同比增长了21%，较上年度下降近17个百分点。但进入2007年，1-2月，我国纺织服装行业固定资产计划投资2091.71亿元，实际完成投资180.51亿元，同比增长47.06%。从2007年开头两个月投资完成情况来看，固定资产完成比率较高，纺织服装行业固定投资实际完成同比增长40.3%，远高于全国固定资产同比23.4%的平均水平，纺织服装固定资产投资的势头有所反弹。

　　其中，纺织业计划投资981.59亿元，实际完成投资101.76亿元，同比增长了39.4%，较06年同期29.2%的增长率大幅提高；服装鞋帽业计划投资490.84亿元，实际完成投资46.43亿元，同比增长了42.2%，较06年同期95.5%的增长率大幅降低。

　　在纺织业中，麻纺行业固定资产投资获得大幅增长。2006年麻纺行业固定资产投资较05年大幅增长，实际完成投资额23.69亿元，同比增加36.53%，占计划总额的60.64%。2007年1-2月份麻纺行业计划投资总额为10.06亿元，同比增加304.01%；1-2月份实际完成投资额0.62亿元，同比增加65.43%。固定资产投资的大幅增长，显示出麻纺行业的技术改造和技术进步步伐的加快，为麻纺行业的发展增添了后劲。

　　1.3出口虚增，结构调整迫在眉睫

　　根据海关统计，2006年我国纺织品服装出口约1440亿美元，同比增长25.2%，较上年度上升了约4个百分点，这个数据可以说超出了市场的普遍预期。但06年我国纺织服装出口面临的贸易环境并不宽松，1月份暴露出深圳企业存在“做高出口单价，骗取配额”的行为，根据调查结果，深圳地区纺织服装出口虚增金额在100亿美元以上，如果扣除掉这部分虚增金额，2006年我国纺织服装行业出口增幅约为16.5%。：

　　2007年1～2月，我国纺织品和服装出口总值是240.39亿美元，比上年增长39.87%，占全国外贸出口总值的14.25%。其中，纺织品出口金额是84.81亿美元，比上年同期增长31.89%；服装出口金额是155.58亿美元，比上年同期增长44.64%。我们认为对待这些数据应该谨慎。

　　虽然2007年前两个月我国纺织品服装出口增长强劲，但从2007年全年看，不利因素仍很多，全年出口并不乐观。最主要的不利因素来源于我国对外贸易进出口的巨大顺差，这给人民币升值带来了巨大的压力。根据行业协会的测算，人民币持续升值预期对行业的压力逐渐增大，原先测算人民币每升值1%，行业利润将减少72亿元。

　　同时出口退税率面临进一步下调，近日由权威主管部门提出的一份讨论方案计划将纺织品出口退税率由11%降至9%，服装出口退税率由13%降至9%，化纤长丝类产品的出口退税率也将由9%降至5%。由于财政方面提出的这份方案涉及面过大，如果出台势必造成巨大影响，因此，相关部委提出纺织品出口退税率维持不变，服装出口退税率下调两个点，即由13%降至11%。目前上述方案还在讨论之中。2%的下调幅度预计将造成服装行业100亿人民币的利润损失，而2006，服装的全行业利润仅仅800多亿人民币。受此影响，服装的出口增速将有所放缓，预计全年增速仅为15%甚至10%。

　　总体来说，我国纺织服装业缺乏核心竞争力，虽然近些年出口快速增长，但结构仍以低档为主，随着贸易顺差问题越来越严重，纺织行业升级愈显重要，产业结构调整是行业刻不容缓的当务之急。纺织行业增长方式必将逐步由数量型增长向质量效益型增长转型。

　　1.4棉价稳中略升，亚麻纤维价格将恢复性上涨

　　2007年1-3月的国内棉花价格有所上升。3月末，国内棉花价格指数为13067元/吨，比12006年末上涨210元/吨，而Cotlook A指数则下跌了0.5%，内外棉价差略有放大。根据协会的报告，今年国内棉花产量为673万吨，较上年增加17.8%，但需求量为1200万吨，缺口巨大，棉花价格将呈上扬态势，总体而言，2007年国内棉花价格将稳中略升。

　　06年亚麻原料进口价格呈现前低后高的走势。由于05年欧洲亚麻丰收，2006年1至7月，中国亚麻纤维平均进口价格大幅下跌18.7%至1.41美元/公斤。受天气影响，06年欧洲主要产麻国减产50%左右，估计将令07年全球亚麻纤维供应出现约2万吨缺口。我们估计2007年亚麻纤维价格将恢复性增长，幅度在15%至20%左右，之后则保持平稳上行以保证麻农的经济收益和产业的良性发展。

　　1.5国内消费呈现良好的增长势头，关注农村消费

　　衣着的消费是基本的消费。有经济学家研究，人均GDP超过1000美元后，衣着消费增长会加速，而我国目前正处在这个时期。2007年前2月国内消费表现出良好的增长势头，全社会消费品零售总额增长14.7%，同比上升了2.2个百分点，而其中服装鞋帽类零售总额增长27.9%，同比增长了8.6个百分点，两者均创出近年来的新高。居民可支配收入的不断增长加速了服装消费升级，居民人均服装消费额不断提高。

　　另外，农村地区对纺织服装的消费增长潜力很大。根据统计，06年城镇居民人均收入是农村人均收入的2.1倍，但城镇居民人均衣着类支出是农村的5.6倍。随着国民经济的持续发展和城乡居民消费结构的不断升级，特别是农村消费的启动(目前占中国总人口58%的农民，人均收入相当于城镇居民的1/3，而人均衣着消费仅相当于1/7)，农村人口的衣着消费需求将成为我国纺织行业发展的另一个主要拉动力量。

　　二、总体判断以及投资策略

　　通过上述分析，我国纺织业已经由快速发展阶段进入到一个稳定增长阶段。在行业面临的重重压力下，以往靠数量和成本取胜的模式已经遇到了很大的问题，纺织行业增长方式的转变愈显重要，必将逐步由数量型增长向质量效益型增长转型。只有提高产品的附加值、建立和提升品牌形象、改变粗放式的增长模式，行业和相关企业才能真正走出困境。我们认为行业通过痛苦的洗牌过程自身的竞争力会逐渐提高，而经过优胜劣汰生存下来的公司将真正成为行业和市场的强者。

　　另外，行业增长逐步由出口导向型向内需主导型转变。国内纺织服装消费需求的巨大潜力十分值得期待，内销在行业增长中已经发挥并将继续发挥重要的作用。我国目前的城市化正处在加速阶段，未来内需将成为我国纺织行业发展的主要拉动力。

　　总结以上的观点，我们认为可以重点关注以下四类公司(1)品牌运营商以及品牌运营管理提升的公司，包括七匹狼和雅戈尔;(2)出口生产企业向国内品牌渠道转型的公司，包括大杨创世、瑞贝卡和孚日股份(3)独特盈利模式的公司，包括众和股份和金鹰股份(4)细分行业的绝对龙头，包括伟星股份和浔兴股份。