电子行业：景气有望回升 建仓机会来临

　　长城证券 何奇峰

　　要点：

　　·2006年累积的高额半导体库存，有望在2Q07得到较大缓解。电脑芯片厂商降价力度的加大，以及Windows Vista系统上市带动PC相关芯片销售的增长，将有效降低PC类芯片高额库存的压力。此外，从半导体厂商资本支出额、北美半导体设备B/B值、半导体产能利用率等先行指标来看，全球半导体行业在2Q07触底回升的可能性较大。

　　·2007年全球半导体行业有望保持温和增长。铜、铝等金属原材料价格上涨压力弱于2006年，LCD TV、手机、PC等消费类电子产品07年的需求继续保持平稳增长，05年底以来的半导体行业景气上行周期有望在07年得以延续。

　　·政治稳定、成本低廉、市场广阔等要素构成了中国承接国际产业转移的比较优势。随着外商投资规模扩大和技术水平的升级，中国电子元器件行业将迎来新一轮发展时期，我们对未来5年行业的成长性十分看好。近期，3G系统设备投资的启动，将成为推动电子元器件行业增长的重要力量。

　　·2007年1-2月份，电子板块出现了较大的补涨行情，但3月份行业整体表现落后于大盘。随着行业基本面的改善，二季度电子行业将迎来策略性建仓的有利时机。

　　·个股方面，我们看好周期性复苏与成长性较好的公司，特别是能够从3G设备投资中直接获益的成长性企业。我们建议投资者重点关注莱宝高科、航天电器、超声电子和生益科技。

　　全球：库存水平料将下降，行业有望触底回升

　　1、4Q06半导体库存处于5年来高位

　　2006年4季度，全球电子供应链中半导体库存达43亿美元，创出2002年以来单季库存新高。市场研究机构iSuppli认为，PC相关的芯片销售低于预期是造成库存增长的主要原因。此外，3G无线手持设备用芯片订单的减少，

液晶电视的产能过剩等因素，进一步抬升了半导体芯片整体的库存水平。

　　Intel和AMD两大CPU厂商高额的存货印证了市场研究机构的观点。两家公司06年4季度报告显示：Intel电脑芯片库存额在4Q06达到了43.14亿美元，处于3Q05以来的高位状态；AMD的存货额则由3Q06的4.66亿美元增至4Q06的8.14亿美元，QoQ激增了74.68%。

　　市场需求不旺导致的产品库存的增加，直接拖累了Intel和AMD两公司06年的经营业绩。Intel发布的06年年报显示：公司全年实现营业收入354亿美元，同比下降9%；实现营业收入57亿美元，同比下降53%；净利润50亿美元，同比下降43%；EPS为0.86美元，比05年1.4美元的每股收益下降了39%。AMD公司的业绩状况则更加糟糕，全年实现销售收入56.49亿美元，同比下降3.4%，营业利润为-0.47亿美元，净利润-1.66亿美元，分别比05年下降了120.3%和200.6%，每股收益也从05年的0.41美元下降到06年的-0.34美元。

　　2、2Q07库存有望缓解，行业景气度逐渐提升

　　我们认为2Q07电子供应链中的半导体库存水平将继续回落，行业景气度稳步提升。判断依据主要有以下三个方面：

　　(1)半导体芯片厂商降价力度将空前加大，以期有效缓解库存压力。3Q06以来，Intel、AMD、Samsung等厂商在CPU、电脑主板芯片、NAND Flash存储芯片市场的营销力度空前加大，2007年价格战将进一步加剧。根据3月19日出版的美国《Forbes》杂志报道，面对巨大的库存，AMD再次祭出“降价”的杀手锏，该公司计划于4月上旬对其电脑芯片处理器进行全线降价，降幅可达26%-42%。虽然AMD公司声称此举是为了打破Intel长期以来在电脑芯片市场的垄断，实现AMD产品30%以上的市场份额的目标。但市场人士普遍认为AMD大幅降价促销的主要原因还是为了缓解其4Q06高达8.14亿美元的产品库存。

　　(2) Microsoft Windows Vista系统上市将有效带动PC相关芯片、液晶显示芯片、网络设备芯片市场销售的增长。Intel早在2006年4月份就成功让微软修改Vista的硬件认证规则，使其915G/GM芯片组顺利进入Vista支持名单，从而带动Intel相关PC芯片在OEM和DIY市场的销售。随着07年WindowsVista系统用户数量的增长，高端CPU芯片、DRAM、NAND Flash、液晶显示IC，以及计算机外围的打印设备、网络设备芯片需求将有10%以上的增长，从而有效缓解电子供应链中的半导体库存压力。

　　(3)从半导体厂商资本支出额、北美半导体设备B/B值、半导体产能利用率等行业景气度先行指标来看，行业在2Q07触底回升的可能性较大。

　　根据市场研究机构IC Insights公司预测，2007年全球半岛体厂商资本支出预算将比06年增长9%以上。存储设备芯片厂商、芯片代工企业、PC相关芯片企业都有不同程度的资本支出增幅。全球DRAM存储芯片厂商2007年资本支出约为260亿美元左右，较2006年的239亿美元增加约9%；芯片代工企业台积电(TSMC)、台联电(UMC)07年的资本支出预算将分别增长15%和14.3%；PC类芯片厂商虽然有较大的库存压力，但Intel的资本支出也仅仅比06年减少2亿美元，AMD的资本支出预算增长甚至高达47.1%。资本支出预算增加表明，主要厂商对07年半导体市场前景保持乐观预期。

　　SEMI发布的订单出货比(Book/Bill Ratio)报告显示，2007年2月份北美半导体设备制造商订单出货比为1.05，这意味着该月每交货价值100美元的产品即可相应地获得价值105美元的订单。根据全球订单三个月移 动平均数据，07年2月份北美半导体设备市场订单总额为16.5亿美元，较今年1月份16.7亿美元下降了约1%，但相比06年同期12.9亿美元的订单总额则增长了28%。

　　尽管07年以来半导体库存依然处于较高水平，市场销售也出现了增长趋缓的态势，但当前的半导体设备订单出货比(B/B)市场数据仍高于一年以前的水平，并且连续5个月保持了温和增长，这表明半导体厂商对07年市场总体运行态势保持较为乐观的估计。

　　国际半导体产能统计协会(SICAS)公布的06年4季度数据显示，4Q06半导体厂商产能利用率降至86.4%，为2Q05以来的单季最低水平。SICAS是由美国、欧洲、日本、韩国与中国台湾地区的大约40家芯片制造商组成，其数据是从Intel、三星、德州仪器(TI)与东芝等40家重要半导体厂统计而来。

　　SICAS预估07年Q1产能利用率将触底，滑落至81%，至07年底将攀升至90%。我们估计1Q07电子供应链中半导体库存仍将保持在25亿美元左右，而进入2Q07后，半导体库存水平将进一步下降至10亿美元左右。随着市场需求在2H07的逐渐回暖，半导体产能利用率2Q07回升的可能性较大。

　　基于上述指标分析结果，结合厂商降价促销力度的加大，以及下半年行业需求旺季的到来，我们判断半导体库存压力将在2Q07得到有效缓解，行业景气度将在二季度触底回升。

　　3、07年半导体行业温和增长可期

　　虽然4Q06因高额库存导致行业景气短暂回调，但原材料价格上涨压力有限、消费电子需求增长等因素，将使2005年底以来的半导体行业上升周期有望在2007年得以延续。

　　原材料价格上涨压力有限

　　进入2007年以来，国际市场期铜价格呈现先抑后扬的走势。特别是2月份以来，现货市场铜现价与3月期货价格由贴水变为升水，快速推动了3个月期铜价格的上扬。我们认为此次铜价上涨，主要是国际市场特别是中国精炼铜进口需求增长所致，与2006年4月由资金推动的价格上涨有所不同。不过，未来一段时间期铜价格虽有一定的上涨幅度，但整体走势较2006年将趋于温和。一方面全球电解铜由供不应求转为略有过剩，世界第一大铜生产企业智利铜公司2007年的铜产量仍将达180万吨，市场供给比较充足；另一方面，美国经济增长出现放缓迹象，这将有效减少铜的市场需求。

　　另一重要金属原料铝的价格近来维持振荡下行走势。根据三井Bussan销售部预测，2007年全球原铝供应有望增长8.6%，而需求增长仅为7.0%，铝供应将过剩185000吨。摩根大通、摩根斯坦利等国际投行也认为07年全球铝供应有望过剩20万吨，预计全年铝价格有望保持稳定。

　　我们认为随着二季度行业景气度的提升，电子企业成本承受能力得到增强，金属价格的温和上涨对于电子企业盈利增长的影响有限。

　　消费电子需求持续稳定增长

　　根据IDC、iSuppli等研究机构预测，2007年主要消费电子产品的市场需求依然旺盛，有望延续2006年以来的良好增长势头。Windows Vista系统的推出将带动OEM电脑出货量和现有电脑升级换代需求的增长，预计07年全球PC市场销售将会有10%以上的增长。除PCs外，LCD TV、MP3、MP4、3G移 动通信设备等消费电子产品，已经成为推动半导体行业增长的重要力量。

　　此外，对于07年行业的整体走势，主要的研究机构均持较为乐观的态度。

　　SIA、WSTS等机构虽然调低了07年的半导体市场的增长预期，但研究机构普遍认为07年的半导体市场状况将好于06年，市场对07年半导体行业保持温和增长的判断已经达成共识。

　　国内：比较优势显著，行业成长可期

　　1、宏观经济环境良好

　　作为国民经济第一大支柱性产业，电子信息行业销售额与GDP的比值，已由2000年的10.2%上升到2006年的22.68%，与宏观经济运行状况的相关性也逐渐增强。2005年以来，

中国经济保持了高增长、低通胀的良好运行状况。根据国家统计局“宏观经济景气指数趋势图”显示，2007年中国经济有望继续保持平稳增长，全年GDP增速仍可望达到10%以上。作为相关性较高的行业，电子行业2007年的增长率有望保持在20%左右。

　　2、比较优势显著，成长空间广阔

　　随着行业成熟度的提高，近年来半导体行业增速有所放缓，不过未来5年中国电子行业仍有望保持20%的增长。一方面，行业外部运行环境良好，市场需求继续稳步增加；另一方面，由于比较优势显著，中国仍将是国际电子产业转移的重要目标地之一。

　　凭借政治环境稳定、技术人才供给充足、综合成本低廉、终端市场广阔等方面的比较优势，中国仍是国际产业资本关注的焦点。2006年，中国半导体生产线数量达到47条，比2005年净增7条，其中包括海力士-意法在无锡投资的8英寸与12英寸两条业内领先的生产线。

　　最近，英特尔宣布投资25亿美元，在大连建设12英寸90nm工艺的半导体工厂。在英特尔投资大连的示范带动下，国际电子产业将掀起新一轮投资中国的热潮，未来5年中国大陆将投产20～25条芯片生产线，中国电子元器件行业的成长空间将更加广阔。

　　3、3G将是近期行业成长的重要推动力量

　　2007年2月，国家发改委确定了07年TD-SCDMA系统投资额为267亿元，超出此前市场预期的180亿元。从投资结构来看，其中的237亿元将用于网络设备投资。我们认为，随着07年3G组网进程的加快，未来两年将迎来3G系统与设备投资高峰期。预计到2012年，三大3G标准的系统设备总投资额有望达到4000亿元，由此带动的3G手机等消费产品需求总额将在1万亿以上。3G的启动，将直接带动相关电子元器件企业的业绩增长，成为中短期推动行业增长的重要力量。

　　投资策略：基本面回升带来策略性建仓机会

　　从行业角度来看，随着全球电子供应链半导体库存的回落，以及半导体行业景气度的触底回升，市场需求将重新回暖；同时，国内电子元器件行业在国际产业转移、3G投资需求带动下有望继续保持较好的成长性。从电子元器件板块市场表现来看，2007年1-2月出现了板块整体补涨行情，成为07年初以来涨幅居前的行业之一，进入三月份，电子元器件板块整体进入盘整阶段，整体涨幅低于上证指数的水平。

　　基于上述行业基本面和二级市场表现分析，我们认为二季度电子板块将迎来策略性建仓的有利时机，投资者可重点发掘价值低估的周期性复苏与成长性较好的个股，特别是能从3G投资中受益的成长性个股。我们建议投资者重点关注成长性较好的莱宝高科(002106)、航天电器(002025)，3G受益显著的超声电子(000823)，以及周期性复苏、具备长期投资价值的生益科技(600183)。

　　行业风险因素提示

　　二季度电子元器件行业面临的主要风险因素包括：出口退税率的可能进一步下降；美国与伊朗的核问题争端升级，造成

国际油价上涨，可能带动铜、铝等国际金属商品价格的上涨，进而增大电子企业的成本压力；美国经济前景不明朗，可能引起消费电子市场需求趋冷，导致半导体库存的回升等。

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