煤炭行业：完全成本化托起市场淡季价格

　　民族证券 王晓艳

　　要点：

　　预计2007年，我国煤炭供需将呈现总体平衡、供应略有宽松的态势，局部地区、部分煤种、个别时段煤炭可能会出现紧张现象。2季度相对而言是煤炭需求淡季，消费减少，但是我们认为煤炭市场供应基本平衡，煤炭价格保持微微上扬态势。

　　随着国家宏观调控成效逐步显现，国家将进一步展开淘汰落后生产能力的步伐，主要耗煤行业耗煤指标将继续下降。但是，随着中国经济快速增长，冶金、电力、建材等行业依然保持相对较快的增长速度，煤炭需求的增幅将保持相对稳定，不会出现明显滑落。

　　政策性因素变化将促使煤炭行业运行成本增加，大型煤炭企业对市场的定价权开始体现，行业开始形成较强的政策性成本转嫁能力，推动煤价上扬，并由试点最终演变为全国性煤价上涨。

　　国家和地方煤炭发展思路将由“新建为主、整合为辅”转变为“整合为主、新建为辅”。大型煤炭企业都试图通过整合资源，垄断区域范围的煤炭资源，国有大矿煤炭产量将不断提高其在煤炭产量结构中的比重，乡镇煤矿和私有矿井产量将逐渐萎缩。煤炭行业整合趋势将进一步把煤炭价格话语权集中到大型煤企手中。

　　在国家出台的各种调控措施之下，我国煤炭行业将发生本质性的变化，煤炭企业将通过人力投入、设备更新、技术改进等方式为煤炭行业的内涵式增长奠定坚实的基础，煤炭企业的生产环境、管理水平和盈利能力将出现很大的提升，煤炭行业将呈现良性发展趋势。

　　煤炭行业上市公司尚未完全分享煤炭行业整体成长的果实。未来，随着部分煤企进行整体上市或者煤矿收购，煤炭行业上市公司的盈利水平有望大幅提高，具有良好的成长空间。

　　我国煤炭股动态市盈率为17倍，国内市场A股市场市盈率平均水平已经达到37倍，美国市场煤炭股动态市盈率为17.4倍，煤炭股相对于国内市场较低的市盈率将为投资者提供较大的安全系数，而煤炭股相对优厚的分红将为投资者带来较高的回报。

　　煤炭行业净利润保持小幅稳定上升，而煤炭个股具有稳定的表现。在个股的选择中，我们重点考虑煤炭资源储量、煤炭资源整合能力、煤炭产业链发展等因素，建议重点关注:兰花科创(600123)、大同煤业(601001)、西山煤电(000933)、国阳新能(、600348)、神火股份(000933)、潞安环能(601699)。

　　2006年，我国煤炭行业的投资规模、市场需求、生产运输和销售利润保持稳定增长，不过增幅已经有所回落，煤炭市场供需总体平衡：价格出现小幅波动，整体保持稳定态势，原中央财政煤炭企业商品煤平均售价301.55元/吨，同比增长0.4%；煤炭生产集中度进一步提高，十大国有重点煤矿企业生产原煤的数量占总量比重达到22%，国有煤矿产量占全国煤炭总产量中的比重进一步加大。预计2007年，我国煤炭供需将呈现总体平衡、供应略有宽松的态势，局部地区、部分煤种、个别时段煤炭可能会出现紧张现象。2季度相对而言是煤炭需求淡季，消费减少，但是我们认为煤炭市场供应基本平衡，煤炭价格保持微微上扬态势。

　　一、煤炭市场供需基本平衡

　　1、煤炭需求增幅相对稳定 随着国家宏观调控成效逐步显现，国家将进一步展开淘汰落后生产能力的步伐，主要耗煤行业耗煤指标将继续下降。但是，随着中国经济快速增长，冶金、电力、建材等行业依然保持相对较快的增长速度，预期“十一五”期间国内煤炭需求将继续保持快速增长。2007年,山西省签订出省煤炭供需合同量4.96亿吨，其中，电煤合同量约2.42亿吨，同比增加2799万吨，冶金用煤3399万吨，化工用煤1814万吨，居民生活用煤2187万吨，几个煤种合同量均有不同程度增加。因此，我们认为煤炭需求的增幅将保持相对稳定，不会出现明显滑落。

　　2、行业新增产能有所放大 在前期煤炭行业固定资产投资快速增长影响下，行业新增产能快速增长，目前，全国在建的大中型煤矿超过1560个，总规模达6.5亿吨，加上技改和资源整合矿井，新增产能合计约8.3亿吨，不过由于在建项目有近半数是2005年才开工建设的，大约需要4-5年的煤矿建设周期，预计一半产能将在2009年以后释放，2007年大约新增1亿吨以上产量。不过，目前煤炭行业的固定资产投资增长速度已经明显放缓，未来产能过剩的局面并不会加剧。

　　3、“小煤矿”问题提前解决 中国现有煤炭行业中，小煤矿比重过高，近年来国家一直在进行小煤矿整顿工作。为淘汰落后产能保证安全生产及控制总量，国家计划2006、2007两年关闭4861处小煤矿。据国务院安委会办公室下发的《关于落实2006-2007年关闭矿井计划目标的通知》，中国2006年将关闭小煤矿2652处，2007年将关闭2209处。2006年，仅山西省就压减和关闭淘汰1363对矿井，全省压减比例达到31.5%。原定于2008年实现“三年解决小煤矿问题”将于2007年完成，国家安监局要求各地须在2007年淘汰年生产能力3万吨以下的矿井，同时禁止各地在“十一五”期间审批(核准)年产30万吨以下的煤矿新建项目。中小煤矿的关停会进一步降低1/3以上煤矿产量的增长速度，将在一定程度上抵消现有的部分产能。

　　预计2007年全国煤炭生产量达到24亿吨，同比增长5.5%，与当前经济发展速度所拉动的煤炭需求相当，整体来看，2季度煤炭行业供求将继续维持均衡状态。

　　二、煤炭价格保持上扬趋势

　　2006年4季度以来，我国煤炭价格在多种因素的推动下一路上扬。随着天气转暖，国内煤炭需求紧张势头有所缓和，2月中旬港口及各大电厂库存开始恢复性上升。华东、华南沿海各大电厂煤炭耗量逐渐下降、库存上升，煤炭可用天数分别提高到13天和20天以上。2月28日，秦皇岛港存煤炭530万吨，环比增长25%，煤炭资源偏紧的局面有所缓解，2季度国内煤炭需求将进入相对平稳期。

　　对于价格而言，2季度处于迎峰度夏阶段，电力需求将有所增加，电煤消耗将相应增长，但是与1季度相比，2季度生活用煤数量减少，煤炭产量和铁路、水路运力增加，水力发电供给比重加大，因此，煤炭供需比较宽松，煤炭市场的热度将有所减弱，一般来说煤炭价格将有所回落。不过，考虑到以下因素，我们认为煤炭价格仍将保持上扬趋势。

　　1、煤炭生产成本刚性上升 政策性因素变化将促使煤炭行业运行成本增加，其中包括国家先后几次上调部分省市煤炭资源税，提高煤矿井下艰苦岗位津贴，取消煤炭出口退税率，进行煤炭资源有偿使用制度改革试点等等。上述煤炭行业政策将煤炭开采的人力成本、资源成本、环境成本、安全成本和煤矿转产成本等计入煤炭现行成本，将在一定程度上加大煤炭企业成本压力。

　　其中，自2007年开始，我国将在山西、内蒙古、陕西、河南等8个煤炭主产省区目前国家已在包括山西省在内的八个主要产煤省全面实施煤炭资源有偿使用，并在山西省实施煤炭工业的可持续发展政策试点，全面征收煤炭可持续发展基金、矿山环境治理恢复保证金和煤矿转产发展资金。倘若加上资源补偿费、安全费用提取等费用，吨煤生产成本将增加70-80元。政策性成本开始成为直接拉动煤炭价格上涨的重要因素，而政策性变动导致的煤价刚性成本的提高势必会转移到煤价中，并由试点最终演变为全国性煤价上涨。在2007年煤炭产运需衔接会上，煤炭需求企业基本认同了由政策性成本带来的煤炭价格上涨，行业开始形成较强的政策性成本转嫁能力。

　　2、煤炭行业进行资源整合 2007年，国家正式出台《煤炭行业“十一五”规划》，国家将着手对煤炭产业布局进行调整。国家和地方煤炭发展思路将由“新建为主、整合为辅”转变为“整合为主、新建为辅”。根据规划，“十一五”期间，乡镇煤矿的产量比例将由2005年的38%下降为21%，而国有重点煤矿的产量比例将由2005年的48%上升到65%。目前包括神华、中煤在内的大型煤炭企业都试图通过整合资源，垄断区域范围的煤炭资源，国有大矿煤炭产量将不断提高其在煤炭产量结构中的比重，乡镇煤矿和私有矿井产量将逐渐萎缩。

　　煤炭行业整合趋势将进一步把煤炭价格话语权集中到大型煤企手中。一方面，资源整合有助于大型煤炭企业充分了解市场供求状况，增强对市场的控制能力，另一方面能够消除小煤炭企业对市场秩序的扰乱，保障了煤炭价格的稳定态势。在2007年煤炭产运需衔接会上，以山西同煤集团为首的大型煤炭企业已经显示出一定的议价能力，大型煤炭企业对市场的定价权得到体现。

　　3、煤炭价格向市场化靠拢国家煤炭市场化改革鼓励煤炭市场供需双方根据市场供求关系自主

　　协商定价。随着市场化改革的深入进行，一直以来长期偏低的优质电煤重点合同价格将会按照供求关系和稀缺程度逐步向市场价格靠拢。而且，近两年来国家进行煤炭产业政策调整，使得煤炭政策性成本支出大幅增加，也要求煤炭价格上扬。

　　4、煤炭运输仍然存在瓶颈 2007年，煤炭铁路运输能力将出现较大幅度增加，主要是大秦铁路运力新增的5000万吨和侯月线新增的2000万吨，此外黄万铁路全线铺通、神朔黄线复线改造完成何黄骅港转运能力提高将在一定程度上缓解煤炭供应紧张的局面。但是，除大秦和侯月外，其余主要干线没有新的投入，并且达到饱和状态，大幅度增加运量的难度很大，铁路运力总体依然偏紧，特别是中西部地区新增运力有限，煤炭供应仍然紧张。

　　5、国际煤价处于高位盘旋

　　几年来，在全球经济快速增长和能源需求增加的影响下，国际煤炭价格煤炭产品价格出现上升趋势。而国内煤炭价格除了受到本国煤炭供求关系的影响外，在一定程度上还受到全球煤炭资源供求关系的影响，因此，国际煤价高位盘旋也将推动国内煤炭价格继续呈上涨态势。

　　整体而言，在国家出台的各种调控措施之下，我国煤炭行业将发生本质性的变化，煤炭企业将通过人力投入、设备更新、技术改进等方式为煤炭行业的内涵式增长奠定坚实的基础，煤炭企业的生产环境、管理水平和盈利能力将出现很大的提升，煤炭行业将呈现良性发展趋势。

　　三、煤炭行业投资策略

　　1、煤炭行业经营状况逐渐好转 2006年，我国煤炭行业利润同比增长11%，不过2006年1-2月我国煤炭行业利润同比下降4.3%，与2006年相比，2007年1-2月份，我国煤炭行业利润同比增长57.3%，煤炭行业经营状况逐渐好转，将为煤炭企业的盈利能力带来一定的保障。

　　2、煤炭企业上市公司具有良好的成长空间 通过图5，我们能够看到，煤炭行业上市公司的利润占整个煤炭行业的利润比重逐年下降，并且上市公司的利润同比增长水平也一直低于行业整体，这意味着上市公司尚未完全分享煤炭行业整体成长的果实。未来，随着部分煤企进行整体上市或者煤矿收购，煤炭行业上市公司的盈利水平有望大幅提高，具有良好的成长空间。

　　3、煤炭行业整体处于A股市场低市盈率水平 目前，我国煤炭股动态市盈率为17倍，国内市场A股市场市盈率平均水平已经达到37倍，美国市场煤炭股动态市盈率为17.4倍，煤炭股相对于国内市场较低的市盈率将为投资者提供较大的安全系数，而煤炭股相对优厚的分红将为投资者带来较高的回报，已经公布年报的公司平均分红水平为每10股送3.56元(税前)。

　　根据我们的预测，2007年煤炭价格处于高位，考虑到煤炭生产成本的上升将令煤炭企业增支较多，因此，煤炭行业净利润保持小幅稳定上升，煤炭个股将在2007年具有稳定的表现。在个股的选择中，我们重点考虑煤炭资源储量、煤炭资源整合能力、煤炭产业链发展等因素，建议重点关注以下公司：