电力行业：资产注入预期引发出遐想

　　国信证券 徐颖真

　　事项：

　　近期电力板块表现突出，虽然行业景气依然处在低位，但一批电力公司存在整体上市的可能，成为近期市场追逐的热点。

　　评论：

　　电力上市公司整体上市与资产注入已并非个别公司行为，近10家公司已经或者正在酝酿相关方案

　　2006年12月国资委发布了《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》，明确表示国有经济应对关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域保持绝对控制力，电网电力为其中所列7行业之一，“加快国有大型企业的调整和重组，促进企业资源优化配置。依法推进国有企业强强联合，强强联合要遵循市场规律，符合国家产业政策，有利于资源优化配置，提高企业的规模经济效应，形成合理的产业集中度，培育一批具有国际竞争力的特大型企业集团”，该背景下五大电力集团加上国开投、三峡总公司以及一批实力雄厚的大型地方电力集团纷纷酝酿通过上市公司平台实现整体上市，借此实现做大规模、领先行业的目标，近期华能集团、大唐集团纷纷提出2010年进入世界五百强的中期目标，这是近期电力板块整体启动的宏观背景。

　　牛市气氛下，处在景气低点的电力行业反而被认为增长潜力最大

　　根据中电联最新发布的《全国电力供需与经济运行形势分析预测报告(2006-2007年度)》预测，07年新投产装机将超过9000万千瓦，全社会用电量增长率12.5%(06年为14%)、发电设备利用小时5000小时左右(06年为5221)，中电联本次对07年投产装机的预测较前期有所提高，由于06年实际投产装机大大高于中电联以及国网公司预测值，因此我们认为9000万千瓦是07年投产装机量的下限。08年后装机投产速度将放慢，从这个意义上说，07年是行业利用率的最低点，分季度来看，我们认为07年三、四季度到08年一、二季度是行业见底的区间。但行业利用率见底回升能否带来利润率的大幅增长还取决于：1、第三次煤电联动的是否实施；2、煤价的未来走势，此2点均有不确定性。

　　行业整合成为贯穿07年一整年的投资主线

　　“920”项目拍卖将在三月份明朗，长江电力、深能源等公司继续获得新项目，国电电力、上海电力等公司的股权归属也不再有悬念，既“920”之后“647”项目的拍卖将放上日程，电力资产逐步向大发电公司集中，行业集中度的提高对行业影响正面，行业整合先于行业景气的启动为龙头公司日后的爆发性增长作了铺垫。

　　短期市场对存在整体上市预期的公司的过分追捧存在非理性因素

　　非理性突出体现在电力二三线公司普涨，甚至涨幅更大，资产注入的说法甚至到捕风捉影的程度。我们认为整体上市的投资机会来自以下三个方面：1、整体资产质量、2、能否与公司现有资产形成协同、3、投行方案；以上三点最直接体现在整体上市后的业绩增厚幅度，以已经公布整体上市方案的深能源为例，实施整体上市后公司的业绩增厚为24%(07年备考比较06年实际)，该公司在公布整体上市方案后股价表现反而不如行业平均水平。而从目前的市场情绪看，在沪东重机和东方电机整体上市方案公布后，市场对整体上市业绩增厚的预期都在50%以上甚至更高，以这样的预期提前透支股价有失理性。

　　投资建议

　　基于对行业景气的判断，我们仍维持行业“中性”评级。对公司的评级我们基于以下角度：1、行业有望在08年开始步入稳步上升周期，因此长线看好具有良好行业代表性的大唐发电、华能国际；中期关注整体上市与资产注入公司，长江电力、桂冠电力、国投电力、粤电力、华电国际；近期关注“920”项目相关受益公司：上海电力。维持对“金山股份”的推荐评级。