医药生物：生物制药报告之重组蛋白篇

　　长江证券 段炼炼

　　报告要点

　　重组蛋白质是指利用DNA重组技术生产的蛋白质。最早的一批生物制药公司主要就是利用基因工程的技术来获得蛋白质。我们称为“采用基因工程的加工技术来生产蛋白质”。

　　重组蛋白药物安全性显著高于小分子药物。虽然生产条件苛刻，服用程序复杂且价格昂贵，但对某些疾病具有不可替代的治疗作用，因而具有较高的批准率。同时，重组蛋白药物的临床试验期要短于小分子药物，专利保护相对延长，给了制药公司更长的独家盈利时间。这些特点成为重组蛋白药物研发的重要动力。

　　基因工程重组蛋白药物是新药开发的重要发展方向之一。如今，重组蛋白药物虽然仅占全球处方药市场的7-8%，但发展非常迅速，其中排名前10位的“重磅炸弹”药占总销售额60%以上。

　　未来5-10年中国生物制药领域仍将以重组蛋白为主流，这与世界生物制药领域的发展趋势吻合。中国重组蛋白药物仍将以跟踪型研发、改进型研发为主，在研发品种选择上，“重磅炸弹”产品仍将是主要的研究起点，这并不完全归因于国内生物制药企业“一哄而上”，从世界范围来看，对现有“重磅炸弹”蛋白药品进行改造是一大发展趋势。

　　另一个值得注意的方面是生产能力的提高。不仅在中国，世界范围内生物制药行业生产能力不足已经成为重组药物发展的瓶颈。生产能力不足导致生产成本提高，在一定程度上限制了产业化，换个角度说，在生产能力方面具有优势就是壁垒。

　　重点公司方面，我们看好双鹭药业的上下游垂直一体化的研发优势和通化东宝胰岛素的市场前景，分别维持“推荐”评级。

　　基因重组蛋白药物——原理、市场、发展方向

　　一、重组蛋白药物生产原理

　　重组蛋白质是指利用DNA重组技术生产的蛋白质。绝大部分重组蛋白药物是人体蛋白或其突变体，主要作用机理为弥补某些体内功能蛋白的缺陷或增加人体内蛋白功能。重组蛋白生产过程包括：鉴定具有药物作用活性的目的蛋白，分离或合成编码该蛋白的基因，然后将其插入合适的载体，转入宿主细胞，构建能高效表达蛋白的菌种库或细胞库，最后扩大规模应用到发酵罐或生物反应器进行大量的目的蛋白药物生产。

　　重组药物的表达系统分为原核生物和真核生物表达系统。原核生物主要是大肠杆菌表达系统，真核生物表达系统主要有酵母菌、哺乳动物细胞、昆虫细胞等表达系统。采用原核表达系统一般适合分子量小的蛋白，而采用哺乳动物细胞表达蛋白与天然蛋白在结构和功能上较为一致，且单位体积表达量远高于大肠杆菌，因此从2000年以后，哺乳动物细胞表达系统更受重视。目前美国在研药物中70%是由以中国仓鼠卵巢细胞(CHO)为主的哺乳动物细胞表达的。

　　最早的一批生物制药公司主要就是利用基因工程的技术来获得蛋白质。由于科学家对部分蛋白如胰岛素、人体生长激素、EPO、tPA、第VIII因子等的加工过程以及可能存在的疗效了解较多，这类蛋白也就成了第一批生物技术公司开发的重点。

　　我们称为“采用基因工程的加工技术来生产蛋白质”。

　　重组蛋白药物安全性显著高于小分子药物。虽然生产条件苛刻，服用程序复杂且价格昂贵，但对某些疾病具有不可替代的治疗作用，因而具有较高的批准率。同时，重组蛋白药物的临床试验期要短于小分子药物，专利保护相对延长，给了制药公司更长的独家盈利时间。这些特点成为重组蛋白药物研发的重要动力。

　　二、重组蛋白药物市场

　　基因工程重组蛋白药物是新药开发的重要发展方向之一。如今，重组蛋白药物虽然仅占全球处方药市场的7-8%，但发展非常迅速，1989年重组蛋白药物的销售额为47亿美元，到2005年达到410亿美元，几乎是1989年的9倍。其中排名前10位的“重磅炸弹”药占总销售额60%以上，血液病、肿瘤、中枢神经系统疾病和感染性疾病(包括艾滋病)药物占据重组蛋白药物市场绝大部分份额。

　　三、重组蛋白药物发展方向

　　重组蛋白药物未来发展方向包括生产载体优化、产能提高、蛋白的基因工程改造和翻译后修饰，以及给药途径的优化。在研发模式上，这类药物的研发方向分为三大类：跟踪型研发、改进型研发、原创型研发。跟踪型研发可以是完全模仿或新适应症的筛选；改进型研发可以通过重组融合、重组改构、化学修饰等途径使现有产品在安全性(副作用更小)、有效性、长效性(半衰期延长，减小剂量和使用次数)

　　等方面优于原有制品；原创型研发则是建立在新基因和新分子作用机制的基础之上。

　　有数据显示当前上市产品中30-40%左右的重组蛋白药物是经过翻译后修饰的产品，也就是改进型研发产品。未来5-10年中国生物制药领域仍将以重组蛋白为主流，这与世界生物制药领域的发展趋势吻合。中国重组蛋白药物仍将以跟踪型研发、改进型研发为主，在研发品种选择上，“重磅炸弹”产品仍将是主要的研究起点，这并不完全归因于国内生物制药企业“一哄而上”，从世界范围来看，对现有“重磅炸弹”蛋白药品进行改造是一大发展趋势，比如Amgen的“五朵金花”之一Aranesp实际就是Epogen的长效品种。

　　另一个值得注意的方面是生产能力的提高。不仅在中国，世界范围内生物制药行业生产能力不足已经成为重组药物发展的瓶颈。生产能力不足导致生产成本提高，在一定程度上限制了产业化，换个角度说，在生产能力方面具有优势就是壁垒。

　　重点公司推荐之双鹭药业(002038)

　　一、基本情况

　　双鹭是我国基因工程药物行业的骨干企业，主营业务为肿瘤、心脑血管疾病、器官移植领域的基因工程药、化学、生化药的研发生产，近年来快速发展。

　　二、股权结构合理，管理层与股东利益一致化

　　双鹭是一家典型的“技术入股＋实业投资”成立的生物制药企业，公司主要创始人之一，董事长兼总经理徐明波博士及主要管理人员均来自科研单位并在公司持有股份。公司现已完成股权激励，主要激励对象为核心管理层和核心技术人员，对于一个医药企业来说，人才是至关重要的因素，股权激励的完成有利于实现管理层与股东利益一致化。

　　三、最突出的研发优势在于“上下游垂直一体化”

　　公司管理层具有丰富的科研经验和出色的学术水平，公司研发人员占职工总数的30%左右，建有博士后流动工作站，与许多高等院校科研机构有长期频繁的科研交流。这种管理层背景决定了双鹭从成立之初就是一家典型的研发驱动型企业，这种研发优势不同于一般科研机构的理论性研究，而更是以市场为导向。实验室综合技术平台的搭建到产业化运作的上下游垂直一体化，是公司最突出的优势。

　　四、“近”看产品，“远”看发展模式

　　1、新药储备丰富，技术转让锦上添花

　　公司近年将陆续有多个产品上市，均为公司自主研发，其中包括多个一类新药，涉及基因工程、生化、中药多个领域。

　　2006年，由于不断有新产品上市，弥补了老产品受到的降价、打击商业贿赂等政策因素影响。受SFDA事件影响，公司新药审批放缓，原本预计2006年底或2007年初上市的复合α干扰素上市推迟，预计2007年将能够获批上市。国外安进公司的同类产品干复津(infergen)于1997年10月由美国食品药品管理局(FDA)批准治疗慢性丙型肝炎，同年12月由我国卫生部批准进口。研究表明，与单亚型干扰素组相比，干复津与I型干扰素受体亲和力、天然杀伤细胞激活、抗病毒、抗增生和基因诱导作用更强，治疗后ALT的复常率和HCV-RNA转阴率均高于IFNα-2a和IFNα-2b干扰素，且体外活性高5-10倍。对于初次治疗无效和治疗后复发患者，经该药再次治疗后更易产生持久应答。公司自主研制的复合α干扰素与干复津相比在蛋白质序列上仅相差一个氨基酸，疗效基本无差异。该产品有望对目前各α亚型干扰素进行产品替代，市场潜力大。

　　2008年以后，公司会有一批一类新药上市，包括重组人胸腺素α原、重组人甲状旁腺激素、重组尿酸氧化酶、重组心房肽、重组精氨酸脱酰酶、重组人卵泡刺激素、重组海螺毒素、重组人第二代生长激素等。这些产品是主要为公司独立研发。对于医药企业来说，产品储备无疑是其最核心的生命线。

　　公司在研发方面最主要的优势在于中下游产业化能力，已搭建了生物技术产品规模化制备技术平台、生化药物制造平台、蛋白多肽溶液制剂技术平台、长效缓释制剂技术平台，因此，公司未来的发展方向之一是进行技术服务和转让，对于市场前景好的产品，公司采取自己销售为主，部分剂型转让为辅的方式，对市场前景不突出、研发成本低的产品主要采取技术转让方式，预计2007年技术转让服务将会贡献1000-2000万的收入。

　　投资者对双鹭的疑虑主要有三：产品虽多，但无突出的“重磅”级产品，单个品种销售规模小，且均为仿制药，市场竞争激烈；在研产品众多，新药研发风险大；营销能力弱。

　　对于第一个疑虑，我们认为：公司基因工程产品已上市多年，在激励竞争的市场中始终能保持稳定增长，本身就有“过人之处”，我们认为这主要是由于产品质量好、在终端树立了良好的品牌，另外公司凭借质量优势，积极开发新的销售渠道，立生素、门冬酰胺酶海外出口已经实现，这将延长产品的生命周期。

　　对于第二个疑虑，我们认为：对于多数企业来说，研发一个一类新药已属不易，双鹭在研多个一类新药充分显示公司的研发实力。众所周知，新药研发投入高、周期长、风险大，这是制药行业与生俱来的特点，双鹭同样不能例外，但放眼国外成功制药企业，有哪家会因为这些原因而放弃新药研发？

　　双鹭主要有2支研发队伍：一支接近30人，负责基因工程药等长线品种的研发，这类产品投入大、研发时间长，是公司的战略储备品种；另一支15人，主要负责“短平快”产品的开发，这类产品研发投入小，研发周期短，主要通过经销商代理销售或进行技术转让，为长线品种的研发提供资金支持。

　　对于第三个疑虑，我们认为：对于双鹭来说，最鲜明的特点就是“专业”，这个特点在营销方面同样体现。众所周知，国内的医药市场比较混乱，带金销售一直是制药企业最主要的营销方式，这对于一贯坚持专业学术推广的双鹭来说，开拓市场的艰难由此可见。同样，由于公司处于快速发展期，大量精力投入到研发，而营销体系的建设非一朝一夕之事，对于双鹭这个实力尚不足够强大的企业来说，不得不谨慎。在2006年如此严峻的行业生存环境中，双鹭仍然取得了21.4%的销售收入增长，我们认为与其坚持学术推广的营销模式有关，比如华北区域，由于北京市场较为规范，该区域销售取得了较快增长。未来医药市场的逐步净化对于双鹭这类企业将是利好。

　　2、战略选择决定未来方向——“进可攻、退可守”

　　对比国外大型生物制药企业的发展模式，我们认为，双鹭的经营管理层背景、研发水平、盈利模式等类似于初期的美国安进公司(安进的情况请参见我们的报告《生物制药行业深度报告之行业篇——双螺旋的诱惑》，该公司现已成为全球第一大生物制药企业。双鹭未来发展主要有两个方向：一是突破销售瓶颈，做大规模，二是专注进行技术平台建设，以技术转让和合作为主要盈利方式，未来存在被大型制药企业并购可能。这两类生物制药企业的发展道路截然不同，但在美国均有成功案例。以双鹭当前情况来看，以产业化为主，技术转让为辅，这极大增强了公司的抗风险能力，“进可攻、退可守”，归根结底是以公司强大的综合研发实力作为支撑。

　　五、在保持内生性增长的同时，尝试进行外延扩张

　　近期子公司立生医药通过GMP认证，主要生产冻干粉针，投产后将有效缓解双鹭生产紧张的现状，满足公司未来诸多在研产品投产的需要。

　　在保持内生性增长的同时，公司开始尝试进行外延扩张。利用固体制剂技术改造项目剩余资金受让北京联合伟华药业有限公司12%股权。联合伟华于2000年10月在北京经济技术开发区注册成立，注册资金5000万元，总资产1.2亿元，净资产5700万元。自主开发新药近70个，其中一类新药2个，已获得临床批件，部分产品已获得国家新药证书。联合伟华的生产基地位于北京，主要生产剂型有片剂、胶囊剂、冻干粉针、水针和头孢粉针，已全线通过GMP认证；销售营销中心设在北京，销售网络覆盖全国；公司在昆明的建药材规范化种植(GAP)产业基地已初具规模；在建一个广东中山健康产业基地的中药现代化工程中心。近两年来致力于研发有自主知识产权的植物药。

　　联合伟华完成本次股权转让后即进行改制设立股份有限公司并拟在三板挂牌交易，其股权具有较大的增值潜力。双鹭收联合伟华具有两点利好：1)通过合作交流等方式，利用其覆盖全国的销售网络提高自身销售能力，这正是双鹭当前的软肋；2)

　　挂牌三板市场后可能实现转板，世纪瑞尔IPO一事的成功，促使很多距离主板上市条件存在差距的中关村企业选择挂牌，提升企业估值和影响力，如果联合伟华挂牌并实现转板，双鹭药业可获得丰厚的投资收益。

　　六、分享企业的快速成长，维持“推荐”评级

　　我们一贯看好双鹭强大的研发实力，并对比国外成功生物制药企业的发展道路来研究双鹭的未来发展方向：双鹭正处于蓬勃发展的展翅阶段，“进可攻、退可守”，这种综合实力在国内生物制药企业中并不多见。

　　公司一季度同比预增100-150%，主要由于立生素、欣吉尔、迈格尔、复合辅酶、欧宁以及其它抗肿瘤药物销售额、销量的增加以及毛利率的增加，加上第一季度的财政拨款冲抵研发费用以及投资收益等，我们预计2007-2008年每股收益分别为0.90元、1.20元(暂不考虑股本扩大因素)，维持“推荐”评级，6个月目标价36元，12个月目标价48元。

　　七、风险提示

　　公司的主要风险在于：1、新产品众多，上市跟踪较难；流通盘小，二级市场流动性差；小非解禁和大股东减持可能造成非理性股价下跌。2、长期看，新药研发和市场运作的失败；管理层为科研人员出身，缺乏职业经理人素质，造成的管理风险。3、投资联合伟华有一定不确定性。

　　重点公司推荐之通化东宝(600867)

　　一、基本情况

　　1、发展历史

　　通化东宝的第一大股东东宝集团组建于1992年，前身是成立于1984年的通化白山滋补品厂，凭借最早的产品鲜人参王浆，抓住中、日、尼三国联合登山队攀登珠穆朗玛峰的良机，公司积累了“第一桶金”。随后，开发镇脑宁胶囊，在上世纪九十年代初借电视剧《渴望》之东风，投入巨资进行广告宣传，企业迅速壮大，此时的东宝，完成了原始积累阶段。1995年，东宝从国外请回甘忠如博士开始基因重组人胰岛素的研制，历时三载，研制成功，同年申请国内和国际专利(国内2005年授权)，从此，东宝走上了以胰岛素为核心的发展道路。

　　2、医药板块是东宝的核心，而胰岛素是医药板块的核心

　　从东宝二十几年的发展历程看，东宝集团涉及医药、房地产、环保建材、葡萄酒酿造等领域，上市公司以医药和建材两大板块为主，医药板块一直是东宝集团和上市公司的核心资产，而近年来胰岛素已经成长为公司主要收入和利润来源。

　　二、谈谈胰岛素

　　1、胰岛素的历史

　　胰岛素是由加拿大科学家Banting和Best在1921年发现的，这一发现使得糖尿病的治疗成为可能，这是人类历史上最伟大的医学发现之一，该研究也因此于1923年获得了诺贝尔奖生理学和医学奖，同时也开创了蛋白质治疗的新理念。之后，诺贝尔奖又先后3次授予了与胰岛素有关的科研工作。我国科学家于1965年首次人工合成胰岛素而举世瞩目，在这之后，国内在胰岛素研究领域获得院士称号的约有10人。

　　早期的胰岛素是从猪、牛或羊的胰脏提取的粗产品，直到1936年才由Scott利用重结晶法在锌离子的存在下得到了纯化的胰岛素晶体，这也为以后长效胰岛素制剂的发展奠定了基础。1960年，色谱技术的出现使得在胰岛素纯化方面出现了历史性突破，使高纯度的单一胰岛素分子的制备成为可能。20世纪70年代末，丹麦Novo公司生产的半合成胰岛素曾大量投放市场，但基因工程技术的突破很快就使得重组人胰岛素取代了半合成产品并广泛应用于临床，主要产品有美国Eli公司的优泌林系列和丹麦的Novo公司的诺和灵系列。

　　Eli Lilly公司于1982年首先利用重组DNA技术合成人胰岛素，这是最早的一批重组蛋白药物之一。现代基因工程技术的发展可以根据设计来改造胰岛素肽链的个别氨基酸或序列使其产生需要的某种功能，如增加作用时间、提高稳定性等。

　　基因工程生产人胰岛素的工业化要求相当高：其一，胰岛素是一个比较复杂的小分子，生产过程复杂，现在上市的基因工程胰岛素有大肠杆菌表达与酵母表达两种，这2种方法都需要将表达的前体进行酶切，以及高效液相色谱纯化，生产成本和复杂程度远高于像干扰素等普通的基因工程产品。其二，该药使用剂量大，大约是干扰素临床使用剂量的300倍。其三，从动物胰脏提取的胰岛素上市已有80年的历史，基因工程产品也已经问世20多年，由于长期的技术和价格竞争，胰岛素已经成为国际上最便宜、用量最大的基因工程药品。这使得该产品的工业化生产要达到规模大、成本低、工艺非常成熟才能实现盈利。

　　2、糖尿病、患病人数及增长趋势

　　美国糖尿病协会工作组1995年推荐的糖尿病定义为：糖尿病是指由于胰岛素分泌、胰岛素作用或两者兼有的缺陷而造成的代谢性疾病。糖尿病的慢性高血糖与多个脏器(特别是视网膜、肾脏、神经微血管病变)的长期损害、功能异常和衰竭有关，另外心血管疾病的发病风险也增高。以前曾按发病机制不同而分为Ⅰ型糖尿病和Ⅱ型糖尿病。因糖尿病发病机制尚不清楚，因此世界卫生组织糖尿病研究小组于1985年废止了这种分类名称。但由于这种分类法已被广泛应用，为了避免混乱，可将其视为胰岛素依赖型和非胰岛素依赖型糖尿病的同义语。

　　根据世界卫生组织(WHO)提供的数据，发达国家糖尿病患病率已高达5%-10%，WHO 1999年的数据表明，美国有1800万的糖尿病人，加拿大有200万，中国有3000万，印度有3700万，而中国糖尿病病人每年以150-200万的人数递增。最新的统计显示，全球目前已有超过1.5亿的糖尿病患者，并且还在迅速增加。据WHO预测，到2025年全球糖尿病人总数将上升为3亿，在发达国家和发展中国家增加的幅度也会明显不同，欧美国家为45%，而发展中国家可达到200%。1995年，发展中国家糖尿病患者占全世界的60%，预计到2025年将占80%。新增加的糖尿病患者将主要集中在中国、印度次大陆及非洲等发展中国家。

　　中国居民营养与健康状况调查结果显示：我国18岁及以上居民糖尿病患病率为2.6%，估计全国糖尿病患者达到2000多万，城市患病率明显高于农村。与1996年糖尿病抽样调查资料相比，大城市20岁以上糖尿病患病率由4.6%上升到6.4%、中小城市由3.4%上升到3.9%。

　　3、全球和中国市场

　　据Research and Markets公司公布《2011年前糖尿病市场前景》的报告显示，2005年全球糖尿病市场规模达到186亿美元，较2004年增长11.5%。2001-2006平均增长率约16%。其中美国本土市场约占全球糖尿病用药49.6%的比例。

　　在全球的糖尿病用药市场中，2005年糖尿病口服用药的销售金额占整个糖尿病用药金额58%的比例，胰岛素及其类似物的占比达40.1%且销售金额的增速最快，达到17.3%。

　　在我国，Ⅰ型糖尿病患者大约占到患者总人数的1-2%，其他均为II型糖尿病患者，并且在II型患者中，每年大约有5-10%转为I型。目前国内糖尿病用药市场大约80-90亿的规模，其中西药大约占到85%的份额，胰岛素及其类似物大约占到西药30%以上的比例，即胰岛素用药市场大约为20-30亿的销售规模，并以30%的速度增长，其中最受市场欢迎的是短效和中效胰岛素。

　　3、东宝的情况

　　胰岛素的生产和销售主要分为两大部分：一是制剂，主要销往国内，部分出口；二是胰岛素原料药，主要出口。东宝1998年研制成功胰岛素，2002年出口埃及，销售额为636万美元，并启动年产1000公斤胰岛素冻干粉项目；2003年出口额达到1114万美元；2004年胰岛素冻干粉、制剂分别实现销售收入812.54万元、737.63万元，并追加年产2000公斤胰岛素冻干粉项目；2005年合计实现销售收入7035万元。从公司批露的数据看，制剂销售从2005年开始已有很大起色，2006年仍然保持快速增长势头，这与公司“一年亏、二年平、三年盈”的经营目标一致。原料药出口方面，目前产能仅200公斤左右，产能的制约使得公司从2002年开始启动年产1000公斤原料药项目，2004年又追加2000公斤项目。

　　从1998年到2004年，但由于缺乏专业营销人员，不了解胰岛素销售的关键要素(合适的预混剂型和学术推广的营销模式)，粗放的企业管理，配套资金方面相对缺乏等种种原因，使得公司胰岛素销售一直未有起色。2000年，就在东宝将要放弃胰岛素之际，2001年请来了具有丰富国际贸易经验、深谙生物制药领域的李兆琦博士，当年实现了胰岛素原料药——冻干粉出口创汇128万美元。2003年甘舒霖R30剂型获批，同时公司从诺和和礼来移植了职业销售经理担任总监(现已担任公司总经理)，6个大区经理和20几个地区经理中大部分具有丰富的胰岛素销售经验，围绕胰岛素制剂组建有约150人的销售队伍，其中一线销售人员约125人。经过2年时间的磨合和市场培育，已进入了高速发展的快车道。

　　生产方面，负责胰岛素二期工程建设、工艺调试的核心管理和技术人员于2004年中期-2005年陆续到位，研发团队非常稳定，人员积极性高；二期工程完全按照欧盟和FDA标准建设，设备先进，配套认证文件完备，充分保证了生产过程中每一个环节数据的可追溯性。公司现在集中人员、资金保证二期工程顺利进展，设备基本到位，国外工程师已到来进行设备调试，力求2007年8月进行GMP认证，由于一期也将于今年8月进行GMP认证，公司打算不再进行，将人员调至二期进行生产，但出于谨慎原则，从2006年底适当减少出口部分的发货，尽量保证2007年胰岛素用量，预计2007年胰岛素原料需要350Kg，其中国内制剂需要60-70Kg。

　　东宝的国内销售处于起步阶段，面对强大的诺和、礼来，采取了以下策略：覆盖前3000家主要使用胰岛素的

医院，预计2007年达到80%覆盖率，对医生进行学术推广，争取新增病人部分市场，收集病人档案，加强售后服务，同时根据病人临床用药实际情况不断改进适合中国人用药的剂型。预计2-3年后，东宝将和诺和礼来正面交锋，此时，东宝已覆盖绝大部分用药医院，拥有较为完整的产品系列，以良好的产品质量、有

竞争力的价格(主力制剂30R的每支出厂价格为40.63元，市场售价为57.3元，最高零售价格为59.9元，诺和礼来产品约72元/支)和出色的售后服务在医生和患者中树立起品牌，具有了和诺和、礼来面对面争锋的实力。

　　出口方面，公司不断进行海外注册认证，未来2-3年将陆续完成多个国家注册，目前俄罗斯、伊朗已有合作意向。俄曾和公司有过初步合作意向，合同金额达5278万美元，但鉴于一期产能情况，此事不了了之，当前二期产能扩大，工程按FDA标准建设，因此俄罗斯重来谈判合作事宜(根据我们追踪的情况，2006年底已实现对俄罗斯的出口)，未来若能达成全面合作，将是一大利润增长点。

　　公司从2006年起开始欧盟和美国的注册，预计最早到2009年完成，就目前情况来看，欧盟和美国约占据了全球市场的80%左右，是最大市场。东宝将主要在产品质量上做文章，比如进行“夜间低血糖症”的临床研究。无症状的低血糖症大多在夜间时发生，特别是I型糖尿病患者进行“强化胰岛素治疗”(指每日注射3次以上胰岛素，或用体外胰岛素泵每日多次监测血糖，根据血糖情况，饮食摄入量预计运动量等来调整胰岛素剂量。其目标是用外源胰岛素维持全天血糖接近正常水平。这样可明显减少糖尿病病人的微血管合并症，但发生低血糖的危险增加)，要求血糖控制在接近正常时较易发生，这类患者有时在无任何低血糖症状情况下，反复发生昏迷或癫痫，严重时可危及生命。如果东宝能够研制成有效改善该症的产品，较之诺和、礼来，将是一大优势。

　　另外，东宝研制的用同一细胞生产胰岛素表达过程中的2种关键酶——羧肽酶B(CPB)和胰蛋白酶(Trypsinase)已成功，现市场使用的这2种酶均来源于动物器官提取，含有外源杂蛋白，这一研究成果若用于生产将提高胰岛素安全性，极大提高产品竞争力。

　　三、长期“推荐”评级

　　短期影响股价主要因素在于坏帐如何处理，以及股权激励进展情况。我们看好东宝长期发展，预计2006-2008年每股收益分别为0.14元、0.29元、0.47元，12个月目标价18.8元，维持“推荐”评级。

　　四、主要风险

　　1、二期不能按期调试成功并顺利进行认证；2、应收帐款和其它应收款可能一次性大幅计提，造成公司业绩波动。

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