港口行业：增长可能超预期关注资产注入

　　国金证券 周战海

　　2007年前两月港口吞吐量特别是集装箱吞吐量增长超出我们预期。1至2月份，全国规模以上港口完成货物吞吐量8.0亿吨，比去年同期增长21%；完成国际标准集装箱吞吐量1604.78万TEU，比去年同期增长30.2%。

　　我们认为前两月港口吞吐量特别是集装箱吞吐量增长超预期主要是由于外贸出口高速增长(同比增长41.5%)的结果。

　　受益于国民经济持续稳定增长、外贸进出口快速增长和港口新投入产能释放，我们认为未来港口吞吐量将继续保持快速增长，集装箱吞吐量有望达到25%以上的增速。港口行业目前仍处于一个快速发展的阶段，行业增长有可能超出市场预期。

　　我们认为港口资源整合将成为港口上市公司实现外延式扩张的重要途径，也是港口未来发展的一个重要趋势。我们关注港口集团内部资产整合和港口与港口间整合带来的市场机会，这将使相关的上市公司收益，如天津港与营口港。

　　升息对港口上市公司总体影响不大，财务费用略有增加。

　　在选股策略上，我们认为与香港市场的港口股相比，A股港口上市公司目前总体估值水平偏高，已经处于历史高位。

　　我们重点关注有长期发展潜力并且具有集团资产注入预期的上市公司，如天津港、营口港。优质资产注入将使上市公司实现规模快速扩张，吞吐量迅速增长，盈利能力增强，获得持续的发展能力。

　　我们看好以集装箱为主的港口上市公司未来的业绩增长。我们认为，未来集装箱吞吐量可能超预期的增长将会给相关的港口上市公司业绩增长带来惊喜，如深赤湾。良好的业绩将使本来就相对偏低的估值更具有吸引力。

　　外贸进出口高速增长

　　据海关统计，今年1~2月我国进出口总值2978.1亿美元，比去年同期增长31.6%，其中出口1687.1亿美元，增长41.5%；进口1291亿美元，增长20.6%。

　　一季度通常是港口行业的淡季，但受益于国民经济持续高速发展和外贸高速增长，今年前两个月却呈现淡季不淡的特点。1至2月份，全国规模以上港口完成货物吞吐量80040万吨，同比增长21%。其中沿海港口完成59859万吨，同比增长18.4%；内河港口完成20181万吨，同比增长29.3%。

　　因为煤炭下水量大幅增加，秦皇岛成为沿海港口吞吐量增长冠军，增幅高达39%，高出全国平均水平18个百分点。

　　集装箱吞吐量保持高增长，增幅放大。外贸出口的高速增长，特别对欧美出口强劲给各港口带来充足的箱源，1至2月份，全国规模以上港口完成国际标准集装箱吞吐量1604.78万TEU，比去年同期增长30.2%。其中沿海港口完成1487.32万TEU，比去年同期增长29.1%；内河港口完成117.46万TEU，比去年同期增长45.9%。

　　宁波-舟山港和广州港增幅最大，增幅都超过了50%，高于全国平均水平。

　　上海港、青岛港、天津港、大连港等主要集装箱港口增幅都在30%以上，淡季不淡的特征非常明显。

　　外贸出口的高速增长是集装箱吞吐量增幅超出市场预期的主要因素，新投入产能的释放也具有推动作用。

　　煤炭、铁矿石、原油等大宗散杂货呈平稳较快增长态势。1至2月份，全国主要港口煤炭累计发运6900万吨，累计接卸进口铁矿石6071万吨，累计接卸进口原油2308.5万吨，同比分别增长12.7%、5%和5.1%。预计由于4月份将执行新的铁矿石涨价合同，3月份可能会出现铁矿石进口高峰。

　　外贸增长趋势不变，增幅有所回落。我们预期未来中国外贸进出口将继续保持快速增长，人民币的持续升值有利于中国进口的增长，进口增幅可能提高。但由于贸易摩擦不断加大，受外部压力影响国家可能采取一定的措施来促进贸易平衡，提高进口，减少贸易顺差，从而导致外贸进出口总额增幅有所回落。

　　港口吞吐量保持稳定增长。目前我国港口仍处于设计能力不能满足实际需求的阶段，能力不足的结构性矛盾短期内仍将持续。我们认为，在国民经济持续稳定增长，外贸进出口不发生大的波动背景下，未来港口吞吐量将继续保持快速增长。随着新投入集装箱码头产能的不断释放，集装箱吞吐量也将保持25%以上的增速。我们认为市场不必过于担心外贸增幅下降和港口能力过剩问题，港口行业目前仍处于一个快速发展的阶段，行业增长有望超出市场预期。

　　随着市场竞争的不断加剧，配合我国新一轮经济发展和重化工布局的调整，沿海各地区港口资源整合不断稳步推进。

　　单一港口内部资源整合。目前绝大多数港口上市公司相对所在港口规模较小，通过内部资源整合，向上市公司注入资产可以更快地实现外延式扩张，实现规模化和集约化经营，从而达到将上市公司做大做强的目的。..天津港集团已经明确将以天津港股份作为资本市场融资平台，逐步向股份公司注入优质资产，逐步实现整体上市。

　　营口港集团总裁、营口港务股份有限公司董事长高宝玉3月在接受上海证券报记者专访时表示，营口港集团将在今后3至5年，通过资本市场的再次融资，使营口港的主业资产、主营业务收入全部进入股份公司，从而实现资产整合，达到集团整体上市的目的。

　　港口与港口之间的整合。为了避免相邻港口之间的恶性竞争，实现资源优势互补，港口间的联合不断增多。

　　2月14日，广西北部湾开发投资有限责任公司、广西北部湾国际港务集团有限公司在南宁正式揭牌成立，标志着北部湾(广西)经济区资源整合、统筹发展取得实质性突破，北海港、钦州港、防城港将打破行政区域划分，进行资源整合，为建设亿吨级大型组合港、经济一体化打下坚实的基础。

　　2月26日，盘锦港务局与营口港务集团有限公司，在盘锦共同出资设立合资经营企业，加速对盘锦港的建设和发展，一期建设将形成600万吨以上的港口吞吐能力，辽西港口资源整合迈出新的一步。

　　3月，青岛港(集团)有限公司董事局主席、总裁常德传透露青岛港很快将与日照港投资6亿元在日照港组建日青集装箱码头有限公司，双方各持有50%的股权，发展集装箱码头。未来形成以青岛为龙头，威海、日照为两翼的港口布局。

　　我们认为随着我国港口发展逐步进入稳定成长期，港口资源整合将成为港口企业实现外延式扩张的重要途径，也是港口发展的一个趋势，将带来更多的市场机会。但由于港口间资源整合对原有的“一市一港”模式提出了挑战，涉及到多方利益，这将是一个逐步推进的过程。

　　升息影响-总体影响不大，财务费用略有增加..中国人民银行日前宣布“加息令”：自2007年3月18日起上调人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，由现行的2.52%提高到2.79%；一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的6.12%提高到6.39%；其他各档次存贷款基准利率也相应调整..我们认为，由于港口作为基础服务行业，处于整个经济链的最下游，资金需求对利率的敏感度低。本次加息不会改变港口原有的投资计划和投资规模。而且除个别公司外，港口上市公司大多资产负债率较低，平均不到35%，财务费用相对比例低，因此本次升息对港口上市公司而言总体影响不大，只是财务费用略有增加。

　　我们根据以下假设对港口行业上市公司的利润影响做了测算。

　　报告区间模拟：2005年第四季度-2006年第三季度；..假设2007年、2008年贷款总额不因加息发生变化；..样本数量：12家港口上市公司，新的企业所得税法近日已经全国人民代表大会表决通过，2008年1月1日开始正式实行，内外资企业所得税统一为25%。

　　由于国家一直鼓励对港口等基础设施的投资，税收上给予了相当多优惠政策，因此港口上市公司的有效实际所得税率一直低于平均水平。

　　新的企业所得税法保留了对港口、码头、机场、铁路、公路、电力、水利等基础设施投资的税收优惠政策，因此对港口上市公司特别是合资码头公司原来享有的税收优惠没有影响。

　　我们预计两税合并后行业的盈利水平将得到提高，原来税率为33%的港口上市公司(锦州港、营口港、芜湖港、天津港等)将成为最大的受益者，但行业总体的实际税率下降不会很大。

　　选择股票的策略港口上市公司总体估值水平偏高..经过一季度的大幅上涨，与香港市场的港口股相比，A股港口上市公司目前总体估值水平偏高，已经处于历史高位。

　　我们重点关注有长期发展潜力并且具有集团资产注入预期的上市公司，如天津港、营口港。优质资产注入将使上市公司实现规模快速扩张，吞吐量迅速增长，盈利能力增强，获得持续的发展能力。

　　看好港口上市公司业绩增长

　　我们认为，未来集装箱吞吐量可能超预期的增长将会给相关的港口上市公司业绩增长带来惊喜，如深赤湾。良好的业绩将使本来就相对偏低的估值更具有吸引力。

　　行业内重点公司简析

　　作为北方最大的综合性港口，建设“北方国际航运中心”和滨海新区开发已经上升成为国家战略，我们认为这必将成为天津港长期持续发展的最根本推动力，也是最大的发展机遇。

　　天津港正加速从传统的散货港向现代化的集装箱港转变，我们认为东疆保税港区的建设将为天津港集装箱的发展提供强大的竞争力。到2010年公司集装箱吞吐量将达到770万TEU，集装箱业务将发展成为公司的支柱业务。

　　天津港集团已明确将公司作为国内融资和资本运作的平台，天津港集团的发展战略是向天津港股份逐步注入优质资产。我们认为天津港将不会采用上港集团整体上市的模式，而是通过公司不断收购大股东经营性资产实现其整体上市的目的。

　　预计公司2006年、2007年、2008年每股收益分别为0.346元、0.413元和0.455元，目标价位为15.24元，维持买入建议。