电力设备：行业技术升级 个股强者恒强

　　东方证券 邹慧

　　2006年电站设备行业销售收入与利润总额增长速度同比2005年有较大下滑，单从行业数据来看，景气开始回落，而输变电设备行业景气度则继续提升。从毛利率角度来看，2007年应该是电力设备行业企稳回升的一年。

　　为实现“十一五”期间单位GDP能耗降低20%的目标，我国电力生产和输送的效率提高是关键，高等级、高参数以及节能产品将是未来几年我国电力设备行业发展的主流，相关企业将会受益。

　　无论是电站设备行业还是电网设备行业，未来几年的投资将会超出市场先前的预期，而国际市场上的订单也不时带来以外的惊喜。

　　特高压作为电力设备行业中的一个特殊事件值得我们继续关注，一旦特高压建设大规模启动，相关上市公司产品的市场容量将是巨大的。

　　我们建议重点关注生产高电压等级产品的行业龙头企业，在技术升级的大背景下，其竞争实力将会凸显。

　　一、行业运行数据分析

　　电站设备行业：增速有所放缓

　　2006年，电站设备行业继续保持增长态势，各子行业销售收入同比增长在27-40%之间，其中锅炉及辅助设备、汽轮机及辅机、发电机及辅助设备同比分别增长27.93%、40.04%和30.98%；利润总额同比增长在4-29%之间，其中锅炉及辅助设备、汽轮机及辅机、发电机及辅助设备同比分别增长19.05%、4.08%和28.67%。

　　电站设备各子行业虽然继续保持增长，但增长速度延续了放缓的趋势。2005年锅炉及辅助设备、汽轮机及辅机、发电机及发电机组产品销售收入同比增幅分别46.76%、71.63%、63.43%，而2006年该比率同比分别下滑了40.06%、44.10%和51.16%，三个子行业2005年利润总额同比分别增长102.01%、126.74%、72.65%，可见，2006年该比率下滑非常剧烈。

　　三个子行业中，汽轮机及辅助设备行业的比率变化值得我们注意，其2006年销售收入同比增长40.04%的同时，利润总额却仅仅增长4.08%，我们认为其中的主要原因在于三个子行业中，汽轮机产品的原材料加工量大、要求精度高，成本压力最大，而且2006年新增600MW、1000MW机组较多，致使毛利率从2005年的24.94%下滑到20.25%。

　　输变电设备行业：快速增长

　　整个子行业正步入快速上升通道。2006年输变电设备各子行业销售收入同比增长22-48%，其中，变压器整流器和电感器、电容器及配套设备、配电开关及控制设备和电线电缆分别增长33.60%、22.10%、25.21%和47.93%；利润总额同比增长在23-46%之间，其中变压器整流器和电感器、电容器及配套设备、配电开关及控制设备和电线电缆分别增长36.76%、31.26%、23.24%、45.10%。

　　2007年毛利率企稳回升

　　电力设备行业的主要原材料是钢铁、铜、铝等有色金属，从2006年来看，无论是电站设备子行业还是输变电设备子行业，毛利率基本保持下滑趋势，我们认为一方面仍是原材料价格居高不下，另一方面是由于招投标体制的改变对设备价格的影响。展望2007年，我们认为钢铁及有色金属价格均价下降的可能性更大，因此电力设备行业2007年毛利率应该是企稳回升的一年。

　　二、节能降耗与技术升级

　　我国十六届五中全会提出了“十一五”时期经济社会发展的主要目标：在优化结构、提高效益和降低消耗的基础上，实现2010年人均国内生产总值比2000年翻一番；资源利用效率显著提高，单位国内生产总值能源消耗比“十五”期末降低20%左右。该目标需要能源生产和能源消费两端的共同大幅度进步。

　　国家统计局发布的公报显示，2006年我国单位国内生产总值能耗同比下降了1.23%，距离年初预定的目标下降4%相去甚远，这说明整个“十一五”期间我国节能降耗的任务十分艰巨。

　　2006年我国煤炭消费量为23.7亿吨，同比增长9.3%,其中，我国6000kw以上发电机组共消耗煤炭11.42亿吨，占煤炭消费量的48.19%,如果加上6000kw以下发电机组，电力行业煤炭消费量占到煤炭总消费量的50%以上。因此，电力行业生产效率的提高是实现能耗降低20%的关键所在。

　　经过努力，我国的供电煤耗不断降低，从1980年的448g/kwh下降到2006年的366g/kwh,但与发达国家(330g/kwh)相比仍有较大差距，我国2010年的供电煤耗目标是降低到355g/kwh，如果降低到这一水平，以2006年火电发电量23573亿kwh来计算，相当于每年节约煤炭消耗量0.26亿吨。如果降低到2020年的320g/kwh,相当于每年节约煤炭消耗量1.08亿吨。

　　厂用电环节，近年来我国厂用电率也在下降，综合厂用电率和火电厂用电率分别从2000年的6.28%和7.31%下降到2005年的5.87%和6.8%，发达国家目前为4%左右，我国2010年的目标是综合厂用电率和火电厂用电率分别下降到4.5%和6%，如果实现该目标，以2006年火电发电量计算(同时考虑2006年的供电单位能耗366g/kwh)，可以每年节约煤炭消费量0.07亿吨。

　　同样，输电环节也可以贡献节能，我国输电线损率从2000年的7.81%下降到2006年的7.08%，目前世界平均水平为6%左右，先进水平为5.74%。我国的目标是2010年线损率降到7%，2020年降到6%，按找前面的计算方法，相当于每年分别节约煤炭消费量69万吨和1553万吨。

　　2005年，不同的结构火电机组中，12MW机组的单位供电煤耗率为552g/kwh，600MW和1000MW机组的单位供电煤耗率分别为339g/kwh和287g/kwh。从上表可以看出，600MW和1000MW机组单位供电煤耗率比12MW机组分别低38.59%和48.01%，同2005年的平均单位煤耗率比较，分别低8.38%和22.43%。

　　从厂用电率角度来分析，2005年600MW机组和1000MW机组用电率分别为6%和5%，分别比12MW低9和10个百分点，比2005年平均水平低0.8和1.8个百分点。

　　2006年底，我国的装机容量中，火电占77.82%，水电占到20.67%。而从2005年底我国电力装机结构分布来看，30-60万千瓦以及60万千瓦以上机组分别仅占到总装机容量的33.97%和13.09%。

　　从2005年底我国火电机组的结构分布来看，300MW以上的火电机组装机容量达到174910MW，占到火电总装机容量的45.53%，比2004年上升了1.77个百分点。

　　由以上分析可以看出，电力行业的节能降耗对于实现“十一五”期间降耗目标非常关键，而实现这一目标，增加电力设备行业的节能产品变得尤为重要，电力设备行业的节能产品主要分为两大类：一种是发电环节的产品，主要的产品设备为大容量、高参数机组，大型循环硫化床、高压变频调速装置；一种是输变电环节的产品，主要的设备产品包括非晶变压器、高压动态无功补偿装置、高压直流输电。

　　三、市场容量超预期

　　电站设备行业：电源结构优化

　　按照现代电力工业技术标准，大约1.8亿千瓦机组属于技术落后。考虑到热电联产(5000-6000万千瓦)和很多产业中自备电厂需求，其中，至少1亿千瓦左右需要技术升级替代。近日，国务院批转了国家发展改革委、能源办《关于加快关停小火电机组的若干意见》，今后四年，全国要关停小燃煤机组5000万千瓦以上，燃油机组700万千瓦至1000万千瓦，不再新上小火电项目。显然，国家已经开始意识到提高电力行业运行效率对于节能降耗的意义并采取了实际措施。

　　我国2006年新增装机容量达到1.048亿千瓦，远远超出国家电网原先7500万千瓦的估计。2006年10月，国家电网修正了装机容量的预测，但我们认为仍偏保守。

　　根据我们的估计，“十一五”期间我国年均GDP增长率保持在10%左右，考虑电力生产弹性系数，我们预测2007年新增装机容量将达到9000万千瓦左右，超出国家电网最新8000万千瓦的预测，即便2009、2010年我国新增装机容量也将保持在6500万千瓦左右。

　　因此，未来几年，对于生产小火电机组的相关厂商来说，由于小火电机组煤耗高、排污量大，不符合节能环保要求，因此国家以后将会逐步限制该类机组的投产，设备提供商的市场空间将会受到进一步的挤压。而对于生产大容量、高参数机组的生产企业来说，国内市场容量并不会有太大萎缩。

　　由于新能源符合节能环保要求，符合国家产业政策，因此对于水电、核电、风电等新能源发电设备生产企业来说将受益于政策支持，遇到了千载难逢的发展机遇。

　　截至2006年年底，我国水电装机容量为1.28亿千瓦，占总装机容量的20.67%，核电装机容量为685万千瓦，占总装机容量的1.1%,风电装机容量为187万千瓦，占总装机容量的0.3%。根据国家的绿色能源发展规划，“十一五”期间我国将增加水电、核电和风电的建设规模，我们预计，2010年我国水电装机容量将达到1.9亿千瓦，核电装机容量1250万千瓦，风电装机容量将达到500万千瓦，平均每年投资额将分别在750亿元、155亿元和62.5亿元左右，虽然该投资规模较目前的火电低，但由于生产水电和核电设备的企业较为集中，而且随着国产化率的逐步提高，相关设备的生产厂商可以从中获益较大。

　　而且“十二五”期间我国还将进一步加大水电、核电和风电投资规模，“十二五”期末我国水电、核电和风电装机容量将分别达到2.8亿千瓦、2500万千瓦和1500万千瓦，期间年均投资额将分别达到900亿元、260亿元和160亿元。(我们将在以后的新能源报告中详细讨论这个问题)

　　电网设备：投资力度可能超出预期

　　根据国家电网公司初步编报的“十一五”电网规划及2020年远景目标报告，“十一五”期间国家电网公司总投资额达到9000亿。根据南方电网规划，"十一五"电网建设投资约为3000亿元左右。两者相加，“十一五”期间我国电网投资规模将超过1.2万亿，年均投资额超过2400亿元，比我国“十五”期间年均电网投资额1265亿元增幅超过90%。

　　2006年国家电网完成投资1760亿元，同比增长47.5%;南方电网2006年完成电网投资373.14亿元，同比增长20%，两者合计，共完成电网投资2133.14亿元，同比增长41.82%。根据两个电网公司的规划，2007年电网投资总额将达到2438亿元，但我们预期将超过该数字，达到2560亿元，同比增长20%左右。如果按照现在的投资规划来计算，未来几年电网投资的规模增速将很难再增长，但我们如果考虑电网安全等因素，两个电网公司投资将很可能超出先前规划。目前，电网公司正计划上市，一旦上市后募集资金，将为增加投资提供可能性。

　　根据国家电网公司初步编报的“十一五”电网规划及2020年远景目标报告，“十一五”期间国家电网公司将新增330千伏及以上输电线路6万公里、变电容量3亿千伏安。南方电网将规划建成投产500千伏交流线路15651千米，变电容量6175万千伏安；建成投产500千伏直流线路1225千米，输电规模300万千瓦；建成投产800千伏直流线路1438千米，输电规模500万千瓦。将两个电网数据合计起来，保守估计，到2010年，我国330千伏以上输电线路长度及变电容量将分别达到158130公里和66557万千伏安，分别比2005年增长105.57%和119.56%。因此，基本可以说我国未来5年主干网建设规模大幅增加。

　　前期投入不足导致我国城市电网结构非常薄弱，电网老化现象异常严重。个别设备运行时间超过50年，有的甚至更长，2005年4月份发生在沈阳的多个地区大面积停电就是由于电网老化的原因。在莫斯科“5.25”大面积停电事故发生后，国家电网迅速反应，立即制定下发了25条反事故措施，重点解决一批设备陈旧、输送通道瓶颈、电磁环网等影响电网安全运行的问题。本次城市电网改造主要针对的是省会级城市和计划单列市。根据国网公司“十一五”规划，31个城市城网建设改造计划投资额超过4000亿元，南方电网投资额将占到国家电网的1/4左右，两者相加总投资规模约有5000亿元，年均投资额超过1000亿元。因此城市电网改造将给从事中低端设备生产的厂商带来机遇。

　　国际市场：意外惊喜

　　2006年以来上海电气、东方电气、哈尔滨电站设备这三大动力集团会同中国技术进出口总公司与印尼签订一份总金额70亿美元为其建设1000万千瓦火电项目的工程备忘录；中国机械进出口总公司分别获得了

马来西亚木卡2×13.5万千瓦电站、砂拉越电站和斯里兰卡30万千瓦电站项目合同；新疆特变电工集团承接了总额3.4亿美元塔吉克斯坦550千伏输变电成套项目以及一些高压开关企业(如天水长城开关有限公司等)在国际市场上拿到上千万或几百万美元工程项目订单的情况也屡见不鲜。虽然我们目前尚无法准确预测该市场容量，但相信随着我国电力设备企业技术水平的不断升级，国际市场上将不时传来以外的惊喜。

　　四、特高压工程启动成为契机

　　我国特高压电网由100万伏级交流和±800千伏级直流输电系统组成。未来特高压交流电网将作为国家电网的骨干网架，跨接各大区域电网，是实现跨大区跨流域输电、水火电互济调解和全国能源资源优化配置的主要能源通道，同时作为接受以直流传输的远方电力的坚强受端。一回特高压交流线路可输送电力5GW左右，是500KV交流线路输送能力的5倍。特高压直流输电定位于大水电基地和大煤电基地的超远距离、超大容量外运。1回特高压直流线路可输送电力64GW，是是±500KV直流线路输送能力的2倍以上，输电距离可达2500KM。

　　经专家测算，我国1000千伏交流输电方案的单位输送容量投资约为500千伏交流输电方案的73%；±800千伏直流输电方案的单位输送容量投资约为±500千伏直流输电方案的72%。在长距离、大容量送电方面，特高压有明显的优势。

　　2005年9月，我国第一个750kv电压等级输变电示范工程正式投产，这是我国第一条自主建设、自主设计、自主设备制造、自主运行管理的750kv输变电工程，设备国产化率超过90%。该线路的投产，标志着我国已经跨入了输变电领域世界先进行列，填补了我国500kv以上电压等级空白，同时使得一部分企业的制造技术水平得到了检验和提升，对将来开辟更高电压等级的设备制造打下了基础。

　　2006年8月19日，国家电网公司晋东南—南阳—荆门交流特高压试验示范工程在山西长治隆重奠基，这标志着我国百万伏级电压等级的交流特高压电网工程正式进入建设阶段。该工程起于山西长治，经河南南阳，南至湖北荆门，跨越黄河、汉江两大河流，全长约653.8公里，工程静态总投资约56.88亿元，系统额定电压1000千伏，最高运行电压1100千伏，自然输送功率500万千瓦。根据规划，它向北可以延伸至“山西、陕西、蒙西”煤电基地，向东南可以延伸至武汉，向东北可以延伸至首都北京，距离在1000—2000公里之内，能够充分发挥特高压电网大容量、长距离、低损耗输电和节约土地资源的优势，实现能源资源在更大范围内的优化配置，满足未来不断增长的电力需求。

　　据有关专家预计到2020年特高压及跨区电网的输送容量为2.1亿千瓦，其中800KV直流约5600万千瓦，另外约1.5亿千瓦由交流构成。从投资看，到2020年特高压交流加直流的市场一共是4060亿，其中交流2560亿，直流约1500亿。

　　五、重点公司投资评级

　　通过以上的分析可以看出，为实现“十一五”期间单位GDP能耗降低20%的目标，我国电力生产和输送的效率提高是关键，高等级、高参数以及节能产品将是未来几年我国电力设备行业发展的主流，同时市场容量的超预期也使得行业保持高度景气，建议重点关注电力设备行业的龙头公司：

　　东方电机(600875)

　　目前公司正在结合东方锅炉的股改做整体上市方案，完成后，总股本将达到8.17亿股，根据我们的测算，公司2007年EPS大约为2.33-2.63元，由于汽轮机资产具体数据并未公布，加上公司未来的核电、风电资产有较大潜力，不排除公司业绩超出我们预期的可能性。

　　特变电工(600089)

　　公司产品结构不断优化。公司的变压器业务占主营收入比重达到66.07%，电线电缆占比25.42%,变压器产品中500KV以上变压器的比重达到90%，市场占有率达到30%,处于微利的电线电缆业务逐步压缩，变压器业务逐步扩张，符合公司的发展战略。

　　公司增发不超过5000万股，募集资金10亿元，用于沈变的直流输电用换流变压器技术改造项目和衡变的并联电抗器等项目，这些项目达产后，将将进一步提升公司产品档次，巩固行业龙头地位。

　　公司的股权激励方案正在沟通中，我们认为公司股权激励方案实施后，将有利于公司释放业绩。

　　平高电气(600312)

　　公司在高压开关行业的领先地位决定了其在行业景气中能获得更强的盈利能力。

　　公司近期中标晋东南——荆门特高压示范线路之晋东南变电站1100kV GIS两个间隔的设备供应合同，总金额2.23亿元，预计将于2008年交货。根据规划，“十一五”期间还将建设3700公里百万交流线路，对特高压开关的需求将长期持续..公司当前订单充足，足以保证07年收入增长30%以上。

　　国电南瑞(600406)

　　公司是电力二次设备行业的龙头企业，其技术水平行业领先。

　　公司2006年新签合同11.22亿元，同比增长24.67%，根据公司所处的行业背景，我们预计公司2007年将获得订单13.5亿元。

　　公司管理高效。公司管理费用收入占比从2005年的13.63%继续下降到2006年的12.49%。

　　国电南自(600268)

　　公司的高压变频和静电除尘业务符合国家节能降耗的产业政策，未来市场空间巨大，有望成为公司新的利润增长点。

　　公司管理效率改善明显，2006年管理费用同比下降11.9%，收入占比从2005年的10.91%下降到7.85%，充分体现了公司发展战略明晰后的成果。

　　公司2006年新签合同14.17亿元，同比增长31.20%，根据公司所处的行业背景，我们预计公司2007年将获得订单16亿元。

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