船舶制造：国内造船企业加速整合 增持

　　天相投顾

　　虞光

　　1. 2006年世界船舶市场指标向好

　　1.1 2006年世界造船业主要指标

　　2006年全球造船市场延续了2003年以来的景气高峰，全球新船订购活跃，造船完工量、手持订单量、新船成交量再创历史新高，船价继续大幅攀升，直逼历史高位。

　　一年来，全球造船企业在大量消化累计订单的同时，手持订单数量比一年前再度大幅增加，反映出2006年市场需求的旺盛势头。

　　1.1.1新船成交量指标

　　2006年前11个月，全球新船成交量达到1.314亿载重吨。预计2006年全年新船成交量可以达到1.4亿载重吨，创下历史新高(次高点为2003年创下的1.168亿载重吨)。

　　1.1.2新船完工量指标

　　继2004年全球新船完工量突破6000万载重吨，2005年突破7000万载重吨后，2006年全球新船完工量将达8010万载重吨创历史新高。

　　1.1.3手持订单量指标

　　2006年前11个月，全球手持新船订单量已突破3亿载重吨的整数关口，达到3.04亿载重吨。预计全年有望达到3.1亿载重吨。

　　1.1.4新船船价指标

　　2005年下半年新船船价曾有调整，令部分分析师大呼全球船市顶点已到。但是，2006年新船船价稳步攀升。11月底，克拉克松船价指数已接近170点。许多船型的船价已接近和达到了历史高位，个别船型船价已创出历史新高。

　　1.2 2006年世界造船业各船型的成交情况

　　1.2.1油船成交情况

　　2006年全球新船成交量创新高的主要贡献者为油船。前11个月，成交油船7320万载重吨，占总成交量的55.7%。估计全年会成交油船7900万载重吨，比上年的2850万载重吨大增170%，创下年度订单成交量之最。其中，VLCC成交近100艘，上年全年只有33艘；苏伊士型油船成交近80艘，上年全年仅7艘；阿芙拉型油船成交124艘，上年全年为45艘。这三种油船也因其大手笔的成交量成为2006年市场上最火的船型。

　　1.2.2散货船成交情况

　　2006年前11个月，散货船共成交2890万载重吨。接近年底时，散货船行情开始全面爆发，预计全年成交量将达3200万载重吨，比2005年的2710万载重吨增长约18%，但仍逊于2003年和2004年，这两年的订单量分别是3600万载重吨和3410万载重吨。

　　1.2.3大型集装箱船成交情况

　　2006年大型集装箱船继续受到市场追捧。前11个月3000TEU以上的集装箱船成交了1610万载重吨，预计全年将成交1800万载重吨，高于2004年1540万载重吨和2005年1320万载重吨，低于2003年2100万载重吨的历史最高量。

　　1.2.4气体运输船成交情况

　　2006年气体运输船需求稳定。前11个月，全球成交LNG船330万载重吨，预计全年成交量将与2005年的360万载重吨基本持平，低于2004年高峰的570万载重吨。

　　最近几年，LPG船一直呈需求增长之势，2006年预计将成交210万载重吨，与2005年相当，而2002-2005年的成交吨位分别为30万载重吨、70万载重吨、120万载重吨和210万载重吨。

　　1.2.5海洋工程和其他特种船成交情况

　　2006年前11个月海洋工程和其他特种船共成交了447艘，已超过2005年全年380艘的水平。引起业内极大关注的是2006年以来海洋工程设备成为市场新宠，前11个月全球海洋油气项目设备的订单成交量成倍增加。

　　2.全球行业景气与产业转移促中国造船业加速发展

　　2.1过度担忧世界造船业将受需求周期性影响并不可取造船市场繁荣的动力来自于世界经济的繁荣和贸易持续稳定的增长。世界贸易增速在各国纷纷加息背景下，近几年仍保持在7%以上，2008年世界贸易增速至少可达4.5%。中国石油、

铁矿石及其他大宗散货的海上运输需求量，在很大程度上决定着航运市场未来两年的走向。跨太平洋运价稳定协议组织(TSA)统计，近几个月从中国到美国的货运平均增长率在20%以上。国际机构预测中国未来5年港口集装箱吞吐量的年均增长率可达到12%；而美国港口集装箱吞吐量也将从2005年的4640万TEU至少增加到2015年的7940万TEU，增长率达到71%-85%。

　　预计2007年世界船舶市场将继续保持景气，船价将维持高位。目前的油船船队中，单壳油船仍占四分之一以上，2010年前需要淘汰的单壳油船约为9000万载重吨。

　　中国原油进口量的增长和IMO提前淘汰单壳油船的规定增强了投资者信心，油船价格将保持较好水平。散货船市场仍会保持一定程度坚挺，中国铁矿石的进口和世界粮食的进出口将会继续支撑这一市场。相比较，集装箱船市场前景较难把握，集装箱船的建造取决于集装箱航运需求量，预计未来订造量恐难高过近几年水平。

　　针对市场对船舶行业周期性波动的担心，我们认为，在经历了持续4年的景气高峰后，未来5年全球主要船厂的接单势头会逐渐减弱。但本次全球造船业旺盛期的来势之猛、持续时间之长出乎大部分人意料，进入造船高峰期之初各船厂的储备产能很小，结果造成目前全球主要船企手持新船订单仍相当于今后3年—4年的作业量。5年之后，贸易需求带动新船订造需求将再度回升。因此，目前过度担忧造船业将受需求周期性影响并不可取。

　　2.2世界船舶工业向中国产业转移趋势已经确立

　　几十年来，世界船舶工业的产业转移主要表现在两个方面：一是造船中心从西欧向东亚的转移；二是东亚内部的产业转移。

　　上世纪50年代之前，以英国为代表的西欧造船界一直占据统治地位，进入50年代，日本造船业的崛起打破了西欧造船国一统天下的局面，1956年，日本商船下水量首次超过英国居世界第一。而从70年代开始，韩国的造船业逐步发展起来并超过了日本。1999年，韩国承接新船接单超过日本；2000年，新船接单和手持订单远远超过日本，造船产量也首次超过日本，成为新的世界造船霸主。

　　目前，随着中国造船业的崛起，世界船舶市场份额呈现由日、韩向中国转移的趋势。因为船舶工业具有劳动、资金、技术三密集的特征，而中国既拥有素质较高、成本较低的丰富劳动力资源，又拥有较其他发展中国家更好的资金、技术条件。针对自己所长，中国船舶工业已经确立了以三大常规船型为支柱产业的发展策略。该策略的确定主要是由于在油船、散货船、集装箱船三大主力船型中，中国船厂的劳动力优势更为明显；同时，在三大船型建造所需的土地、岸线等资源上，中国也具有明显的比较优势。而且，在三大主力船型中，中国与日、韩在研发、设计等方面的科技差距不是特别明显。也就是说，在三大主力船型上，中国船企在资源和要素上的比较优势已经完全超越了科技水平上的相对不足，非常适合在上述领域率先取得突破，实现船舶工业的产业转移。

　　2.3 2006年中国造船业加快发展

　　至2006年中国已连续12年排名世界第三造船大国，而且与排名前两位的韩国和日本的差距不断缩小，大有赶超之势。国防科工委数据表明，2006年全国船舶完工量达到创纪录的1452万吨，同比增长20%，占全球船舶完工量的19%。其中中国船舶工业集团公司完工602万吨，中国船舶重工集团公司完工267万吨，地方船厂完工583万吨。2006年我国船舶企业新接订单4251万吨，手持订单6872万吨，占全球订单的24%。2006年出口船舶达到1171万载重吨，出口创汇81.1亿美元，同比增长74%。完成工业总产值1722亿元、实现利润总额96亿元，分别同比增长了37%、102%。

　　3.中船集团资产整合给旗下公司带来投资机会

　　3.1我国造船工业及中船集团的演变与发展

　　改革开放以前，中国船舶工业体系的最上层是中国第六机械工业部。1982年，当中国探索第一次国防工业转型时，舰船工业以较快的速度介入民船制造，六机部也被改组为中国船舶工业总公司(CSSC)，它是中国第一个实施公司化改造的国防企业。

　　上世纪80、90年代，中船总公司旗下企业逐渐走向世界。规模庞大的中船总公司在最高峰时下属27个大型造船厂、67个船舶设备制造厂和37个机构。

　　1999年7月，中船总公司被分拆为两个企业：中国船舶工业集团公司(中船集团、CSSC)和中国船舶重工集团公司(中船重工、CSIC)。中船总公司的分拆是中国国防工业企业引入竞争机制改革的一部分。新的CSSC和CSIC是由国务院直接管理的央企，采取类似于控股公司的集团公司形式，其职责是选择主要造船厂的领导层并审查重大投资项目。目前，中国船舶工业拥有1200多座造船厂，其中中船集团和中船重工的产量目前占中国船舶制造总吨位的大约60-70%。

　　中船重工主要管辖东北(天津、河北和辽宁)、内地(四川和陕西)以及山东的造船厂。中船重工目前拥有48家工业企业、28个研究机构及15家控股公司。该公司拥有约17万名员工，几乎是中船集团的两倍。中船重工下属10家大型造船厂，骨干力量是6家地区造船公司：大连船舶工业公司、西安船舶设备工业公司、昆明船舶设备集团有限公司、武汉船舶工业公司、重庆船舶工业公司和天津船舶工业公司。从历史传统看，大连、武汉和渤海(葫芦岛)造船厂一直是建造驱逐舰和潜艇的骨干企业。

　　中船集团主要造船设施位于上海、广东和江西，绝大部分造船业务由上海完成。

　　中船集团现拥有58家企业，包括造船厂、研发机构、工厂和多家控股公司，约9.5万名员工，总资产64亿元。中船集团的骨干企业为5个造船“基地”，它们都是近年来企业重组的产物，分别是：江南造船(集团)有限责任公司；沪东中华有限责任公司；上海外高桥造船有限公司；上海造船有限责任公司；广州造船有限责任公司。中船集团还下属多家船舶设备制造厂，如上海沪东重型机械厂(大型柴油机制造企业)。

　　2006年中船集团完工交船达602万吨，已经连续三年稳居世界造船集团前三名，到2010年造船产量有望达到1000万吨，争取成为全球第二大造船集团，为2015年成为世界第一大造船集团奠定坚实基础。

　　3.2中船集团加快资产整合步伐

　　为抓住国际造船行业中心向中国转移的历史契机，早日实现在产品、技术和规模上全面赶超日、韩等世界造船强国，中船集团计划在“十一五”期间重点发展代表集团民品造船和修船整体核心竞争力、具备高技术含量、高附加值及国际竞争力的大型船舶建造、修理及主要相关核心配套业务，即核心民品主业。“十一五”期间，中船集团外高桥、长兴、龙穴等大型船舶修造项目及相关主要配套业务等核心民品主业计划投资额约200亿元。到2010年造船、修船、配套等核心民品业务销售收入将达到600亿元左右，约占集团企业民品业务的80%，占集团企业总额的2/3以上。

　　2007年1月29日中船集团旗下的上市公司沪东重机(600150)发布定向增发公告：公司拟非公开发行新股数量不超过4亿股，发行价格为每股30元。认购方式分为资产认购和现金认购两部分。其中控股股东中船集团以资产认购不少于发行总量的59%。定向增发完成后，沪东重机(600150)将持有外高桥100%的股权，澄西船舶100%的股权、远航文冲54%的股权。具有了外高桥造船、中船澄西修船、远航文冲船舶和原来沪东重机资产的新上市公司(600150)涵盖了船舶制造业中的造、修、配完整产业链，新公司有望成为具有国际竞争力的船舶制造企业。

　　结合中船集团“十一五”目标规划和2006年以来集团资本运作的动向，有理由相信，对沪东重机(600150)的资产注入仅是中船集团资产整合的第一步。市场目前在关注中船集团旗下的江南造船(集团)有限责任公司、上海造船有限责任公司和广州造船有限责任公司的资产整合动向。

　　3.3中船集团资产整合给旗下公司带来投资机会

　　目前，沪东重机(600150)已先从中船集团的资产整合中大幅受益。在1月29日公司定向增发公告的当天，我们已推出报告《沪东重机：资产注入大幅提升公司业绩水平》。在该报告中我们假设外高桥、澄西、文冲三个船厂资产在2007年4月进入公司，而且新公司2007年净利润同比增速为30%，大致推算出新公司2007年EPS为2.41元；按照2007年27倍PE估值，公司合理股价为65.1元。目前公司股价表现基本符合我们的判断。

　　需要说明的是，外高桥、澄西、文冲三个船厂资产在上市公司中还将有进一步整合过程，我们对新公司2007年业绩至少增长30%的判断仅为初步判断。结合行业基本面、国家政策面因素，我们认为公司新资产或有超预期表现。在良好预期推动下，公司享受更高的成长性溢价也是合理的。为此，我们维持公司“买入”评级。

　　中船集团旗下上市公司除沪东重机之外，还有江南重工(600072)、广船国际(600685)。这两家上市公司分别地处上海、广州，而中船集团进一步资产整合的潜在目标，江南造船(集团)有限责任公司、上海造船有限责任公司和广州造船有限责任公司，也地处上海、广州两地且与江南重工(600072)、广船国际(600685)有极深渊源。

　　从江南重工、广船国际两家公司2006年3季报披露的净利润增长率指标看，广船国际增长408.5%，江南重工增长45.3%。1月25日，广船国际发布业绩预告修正公告，预计2006年全年净利润将同比上升150%以上，我们预测该公司2006年EPS将达0.5元。江南重工在完成生产基地搬迁后，公司基本面将发生根本性的变化，公司主业将从钢结构转变为船舶配件制造。公司2007年年内有望完成搬迁。公司在上海长兴岛的两个船舶配件生产新基地将令公司的产品类型扩展到船舶电气设备、其他甲板机械等领域，目标产能为500～600万吨。

　　基于对行业成长性、国家政策扶持以及产业整合加快等方面判断，我们继续看好造船类上市公司沪东重机(600150)、广船国际(600685)、江南重工(600072)，近期建议重点关注江南重工、广船国际。

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