运输物流：外贸油运行业将会有较快增长

　　凯基证券　

　　王晓丹

　　内贸油品运输行业平稳

　　我们预计中国内贸油品运输行业在2008-09年将保持平稳。从原油运输业务来看，因原油管道的存在，内河原油运量不会有增长，而沿海原油运量也受到管道到达大港口影响而将不会出现显着增长，而中国海域在2007-08年内也将少有新油井产油，因此预计2007-08年内贸原油运量将保持平稳，不会有明显变化。而内贸成品油运输量预期将随着石化行业增长而平稳增长。另外，因内贸油品运价部分受到国家管制，我们预计其将保持平稳。

　　外贸油品运量将有较快增长

　　我们预计中国外贸油品运量增长将主要来自VLCC运量的增长，而外贸

成品油运量将相对稳定。中国目前拥有VLCC30艘左右，仅承运了中国进口原油的不足两成，而国家的目标是在2010年将这一比例提高至50%。按照至2010年中国进口原油1.8亿吨，其中1.6亿吨需由VLCC运输，每艘VLCC平均年承运200万吨计算，需40艘VLCC方能满足运力需求。而目前中国拥有的VLCC中约有三成为单壳油轮，这些单壳油轮在2010年将被淘汰，同时还有一部份VLCC承运第三国运输，因此目前来看至2010年，中国VLCC缺口至少将达10艘左右。因此，国内进口原油运输公司将充分享受因“国油国运”政策带来的运量提升。

　　然我们预计2010年前WS指数有下滑的压力，主因运力将呈现供过于求的态势。根据克拉克森的统计报告，2007-08年全球VLCC年均运力增长将在6%-7%左右，而原油需求增长将仅维持在2%左右。因此在2010年单壳油轮没有完全被淘汰之前，VLCC运力将供略过于求，运价指数将有所下滑。目前全球VLCC中约有1/3为单壳油轮，2010年以后国际海事组织将不再允许单壳油轮继续在公海行驶，因此届时VLCC运力又将出现一定的缺口，预计运价指数将在2010年开始反弹。然WS基数在每年的元月一日将根据前一年的油价等其它因素进行调整，2006年元月一日就上调了15%，因此考虑到2006年油价持续高涨，我们预计2007年WS基准亦将上调。因此，综合来看即便预期指数本身会出现下跌，指数基准上调也将使得进口原油运输公司收入不致下滑。

　　维持对中海发展“增持”的投资建议

　　我们维持对中海发展(600026.SS, Rmb12.17,增持/1138.HK, HK$10.78,增持)“增持”的投资建议，并将目标价上调至15.6元，相当于2007年每股收益预估的15倍和每股将资产预估的3.5倍。假设公司可转债于07年中发行，行权价格为13元，并于2008年初全部转股，则预计公司2006-08年分别实现每股收益0.83元、1.04元和1.17元。主要原因有以下三点：其一，公司VLCC运力2006-11年复合增长可达40%，而运量预计将与运力增长同步；其二，公司收购母公司资产工作已经完成，此次收购使得公司散货运能增加43%，同时公司08年内贸煤炭合同运价同比增长9.8%；其三，公司目前估值相对偏低。

　　结论

　　我们重申对中国航运业“加码”的投资建议，以及对中海发展“增持”的投资建议，并将目标价上调至15.6元。

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