工业地产：最具增值潜力的地产金矿

　　2007年住宅地产将面临更大的政策调控，而工业地产随着国内长期需求稳步上升，工业地产的投资价值正逐步显现，工业物业的租售价格稳步上扬，工业地产将保持高景气度。

　　兴业证券 任壮

　　国家税务总局1月16日发布《关于房地产开发企业土地增值税清算管理有关问题的通知》，并将从今年2月1日起开展对房地产开发企业土地增值税的清算。土地增值税主要针对以住宅开发为主的房地产开发企业，对企业自用或用于出租等商业用途的不征收土地增值税。因此，征收土地增值税对住宅开发类上市公司普遍产生影响，但对持有物业型的工业地产基本没有影响。我们认为，2007年房地产行业中住宅地产、工业地产等子行业表现将会有所差异。

　　工业地产：行业需求增大，稀缺性凸现

　　在中国进入重工业时代、世界制造中心加快向中国转移、国家推动重点工业园区建设等重要因素的作用下，国内工业地产的长期需求呈上升趋势，目前许多地区已出现工业地产供需倒挂，工业地产的投资价值正逐步显现，工业物业的租售价格趋于稳步上扬。

　　

国土资源部在06年9月发布《关于加强土地调控的有关通知》，对于新的工业用地出让最低价将按照“不低于土地取得成本、土地前期开发成本和按规定收取的相关费用之和”的标准制定，并将工业用地最低价标准制定权将从地方政府收归中央。按照规定，今后工业用地将逐渐实现“招、拍、挂”的出让方式，出让价格一律不低于最低价标准。我们认为，《通知》将有利于杜绝地方政府变相低价卖地行为，工业用地的批租环节将日益市场化、规范化，工业用地的资源稀缺性将日趋明显，工业用地价格上涨不可避免。持有大量工业土地的上市公司，资产增值效应将非常明显。

　　工业地产将保持高景气度

　　我们认为，2007年房地产行业中住宅地产、工业地产等子行业表现将会有所差异。在2007年，政府依然会加大对以住宅地产为主的政策调控，房地产价格涨幅将会被控制在一定幅度内，而房价涨幅过大城市的住宅市场也将会在地方政府的政策打压下受到一定程度的抑制。国家税务总局1月16日发布《关于房地产开发企业土地增值税清算管理有关问题的通知》，并将从今年2月1日起开展对房地产开发企业土地增值税的清算。土地增值税主要针对以住宅开发为主的房地产开发企业，对企业自用或用于出租等商业用途的不征收土地增值税。因此，征收土地增值税对住宅开发类上市公司普遍产生影响，但对持有物业型的工业地产基本没有影响。

　　我们对2007年住宅地产市场的判断是：“行业景气度将会在多因素作用下维持高位振荡，房价涨幅趋缓。” 未来几年，在工业用地地价上涨、工业地产需求长期持续升温，工业物业销售及租赁价格持续攀升的带动下，工业地产行业将保持高景气度。

　　高新技术开发区：工业地产发展的主要载体

　　在国家出台《关于加强土地调控的有关通知》后，工业用地审批的政策导向性将更加明显，各级政府将会限制一般工业厂房等用地的审批，加大对科研创新型、高新技术型企业的工业用地审批力度，工业用地向集群化、高端化、园区化的发展趋势将非常明显。以高新技术企业聚集为特征的高新技术开发园区将成为未来工业地产的主要载体。

　　“十五”期间,国家对国家高新区实施“二次创业”战略，5年间国家高新区继续保持了主要经济指标年均31.3%的高速增长。2005年53个国家高新区共有11411家规模以上工业企业，其中制造业企业有8687家,涉及电子与通讯设备、专业科学仪器设备、医药制造业、电气机械及设备、新材料制造业、计算机及办公设备、航空航天制造业等先进制造行业。

　　在全国主要经济区域的高新技术开发区中，上海为核心的长三角区域、京津地区的高新区是国家高新区发展高新技术产业的主要区域。长三角区域的营业收入、工业总产值、工业增加值、净利润、上缴税额、出口创汇等项指标在高新区所占份额平均为34.65%。其他如珠三角、西部及东北地区的高新区发展指标较为接近。从2005年主要国家级高新区国内生产总值排名来看，依次为上海张江、北京中关村、苏州高新区、无锡高新区、成都高新区、南京高新区等。按照2006年上半年主要国家级高新区营业收入、净利润排名来看，北京中关村、上海张江等依然排在全国前列。

　　工业地产上市公司：投资价值凸现

　　我们认为，在地产供需结构变化、区域市场走势分化、人民币升值、地产政策调控、会计制度变更等外因作用下，地产上市公司的投资视角应向“多极化”方向演变。在目前住宅地产公司的投资价值被市场充分挖掘的情况下，工业地产中被低估的公司将可能成为未来的投资重点，其中业绩持续增长、资产增值明显、估值偏低的工业地产公司的投资价值将会被市场深度“挖掘”。未来市场对地产公司的关注热点将可能从住宅地产、商业地产向工业地产公司转移。

　　目前主业为工业地产的上市公司主要以高新技术开发园区类公司为主，公司大多以经济或高新技术开发区为基础平台，从事工业园区或高新技术开发区内的土地一级开发、房地产开发、工业物业出租、配套设施服务等。通过财务数据分析比较发现，与住宅地产、商业地产上市公司相比，工业地产公司具有盈利水平一般，管理费用及期间费用率较高，但偿债能力较强，资产周转率高的特点。工业地产公司最大的优势是经营业绩稳定，一般现金流充沛；享受工业土地增值带来的资产溢价；不受住宅地产政策调控影响。

　　地产公司估值比较：工业地产行业估值偏低

　　在我们选取的住宅地产、商业地产以及工业地产样本股中，目前工业地产上市公司的动态市盈率明显低于商业地产上市公司，而接近与住宅地产上市公司。考虑未来工业地产行业景气上升、工业地产公司业绩稳定增长、工业土地及物业增值，以及不受住宅地产调控等因素，工业地产上市公司则大多处于被市场低估状态。

　　根据以上分析，我们得出以下结论：

　　首先，房地产≠住宅地产。目前市场存在将房地产笼统地理解为住宅开发地产的误区。在住宅地产调控力度加大、人民币稳步升值、会计政策调控等因素的作用下，未来房地产行业将以“多极化”的投资策略为主，投资热点将会从住宅地产向商业地产，再向工业地产转移。

　　第二，未来工业地产行业将保持高景气度，工业用地价格将大幅上涨，工业物业出租及销售价格将有提升空间。工业地产发展的科研化、聚集化与高端化趋势，将促使国家重点扶持的高新技术园区公司的业绩增长及资产增值效应更加明显。

　　第三，在地产公司估值方法上，住宅地产未来土地储备增值均以销售收入体现，其估值方法应主要以业绩增长为前提的相对估值为主；工业地产以持有投资性房地产为主，按照新的会计准则，其土地及物业如可以公允价值计量，其账面增值将可以计入当期损益，且收益不计入应纳税所得。

　　关注国家重点高新园区、资产增值及注资的公司

　　我们认为，工业地产上市公司应从以下几个方面把握投资机会：

　　一是根据工业地产发展的高端化、区域化、园区化的发展趋势，建议关注长三角、环渤海区域内的国家级以上高新技术园区。

　　二是持有大量有低成本工业土地及上市公司股权的公司值得重点关注。

　　三是目前工业地产上市公司的控股股东大多为开发园区的主管部门或实体公司。控股股东拥有的资产实力是决定上市公司未来发展的“资源基础”。

　　在工业地产上市公司中，建议重点关注海泰发展、张江高科、南京高科、苏州高新、建发股份等公司。

　　1、海泰发展

　　公司为专业化的工业地产运营商。公司的控股股东――天津海泰控股公司主要从事天津新技术产业园区内的开发建设。公司应定位于专业化的工业地产运营商，通过专业化的孵化服务带动工业地产与产业投资，并形成了独具特色优势的工业地产运营模式-海泰模式，公司已建成全国最大的孵化器群。与同类公司相比，公司的竞争优势在于基于孵化服务的专业化工业地产开发模式，未来通过跨区域、跨行业进行品牌、服务与模式的输出，使这种经营模式具有更强的生存与发展潜力。公司具有大盘工业园区开发经验，通过成功开发大盘工业科技园——海泰绿色产业基地，公司已成为京津地区的专业化工业地产龙头企业。

　　公司将成为滨海高新区开发的最大受益者。作为国家唯一“国家高新区”以及滨海新区的“领航区”，滨海高新区目前已进入规划阶段。大股东海泰控股将主导滨海高新区的开发建设，并表示将充分利用公司的融资平台和大盘工业地产开发经验，承担未来滨海高新区的开发建设。公司的“海泰工业地产开发模式”将可能被大股东复制、升级到未来滨海高新区的开发建设中，大股东未来极有可能将滨海高新区的土地资产低价逐步注入上市公司，这将使公司面临重要的发展机遇，并将成为滨海高新区开发的最大受益者。

　　公司投资评级为“强烈推荐”。我们预计公司06年、07年、08年的EPS分别为0.20元/股、0.34元/股、0.65元/股，净利润同比增长5%、73%、89%。公司目前在开发园区类地产公司中估值偏低。经测算，公司的RNVA值为11元。我们认为，公司未来6-12个月内的目标价为13.00元，给予“强烈推荐”投资评级。

　　2、张江高科

　　公司定位为园区开发运营商和系统服务集成商。公司的控股股东-上海张江集团主要从事上海浦东新区内的张江高科技园区的开发建设。公司将充分受益于上海市政府“聚集张江”，着力发展高新技术产业的城市发展战略。

　　工业地产将成为业绩稳定增长来源。公司拥有已竣工及在建项目约74万平米，出租物业约53万平米，公司将可能通过自建及收购方式，使其物业持有量在08年达到约100万平米，在5年后达到约200万平米。公司目前投产一年以上物业出租率达到95%以上，租金年复合增长率约为5%。因此，预计工业地产销售保持稳定，房地产租赁收入比重将增长较快。

　　大股东资产注入将提升未来业绩增长预期。公司目前仅直接或间接拥有集团25平方公里土地中的约4平方公里，而陆家嘴、金桥、外高桥等上海浦东园区开发企业都拥有集团主要的核心资产。在未来市场化的运作模式下，张江高科将逐步取代张江集团而确立在园区开发中的主导地位，集团新增土地以及成熟物业将可能优先注入上市公司。公司未来将可能介入中区4.6平方公里的土地开发。

　　参股高新技术企业或将成为股价上涨动力。在公司的总资产中，公司的房地产资产占到40%以上，长期股权投资占比为30%以上，这主要涉及公司对园区内高新技术企业的股权投资。公司未来将重点选择成熟项目进行投资，不作风险投资，以提高现有资产的资源利用率，公司目前已拥有的境外上市公司有中芯国际、复旦张江等，未来股权投资将为公司带来可观回报，而参股公司的上市将可能成为张江高科公司股价上涨的契机。

　　给予公司“强烈推荐”的投资评级。张江集团及下属公司于2006年3月成立流通股权投资资金信托计划，信托规模1371万元用于投资张江高科

股票，锁定期2年。公司高管比较重视投资者关系，如果公司未来股权激励计划实施，公司股价将仍有提升空间。我们预计公司06年、07年、08年的EPS分别为0.24元/股、0.34元/股、0.52元/股。公司未来6-12个月内的目标价为10.40元，给予公司“强烈推荐”的投资评级。

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