水泥行业：土地增值税引起水泥板块异动

　　申银万国

　　林珍

　　土地增值税政策加强细化冲击地产板块引起的水泥板块整体异动

　　07年1月17日上证报刊登了国税总局发布的《关于房地产开发企业土地增值税清算管理有关问题的通知》，进一步明确了土地增值税进行清算缴纳的范围，从“预征”改为“清算”。具体税率为四级超率累进税率，征收比例为30%-60%。该项政策将直接导致地产企业大多项目的开发成本增加，在地产股大幅下挫的同时，与地产相关的建材板块也同步大幅下跌，但18日水泥板块就马上摆脱颓势，部分龙头企业以涨停报收。仔细斟酌大幅波动的动因，我们认为：

　　评论：

　　1.水泥需求持续增长可以保持：水泥的需求主要来自基建和地产，我们认为政府对于地产的强力调控从而达到“杀富济贫”的目的，即严格控制高档住宅和

开发商的暴利，但对于中低价房、经济适应房、小面积住宅、新农村住宅却是给于很多扶持政策。因此，此消彼涨的结果是总需求不会大幅下降。另外，随着新农村、东北老工业基地振兴、中西部地区的发展和城市化进程的推进，各地的基础建设有增无减，我们乐观地认为未来水泥需求的持续增长可以保持。

　　2.水泥行业政策轻重非常明确：新的水泥行业十一五规划、加上近期出台的《专项规划》、《产业发展政策》和全国12家地方60家重点企业名单的公布，行业政策已经非常清晰：

　　①低速增长、技术提高；②节能环保；③资金收紧(自有资金比例不少于35%)；④重点发展企业受到项目和资金支持(低息甚至贴息国债项目贷款)。在这些举措的层层推进下，新增量有效减少，进入壁垒抬高，行业步入良性发展阶段，龙头企业的优势开始凸显，行业格局已经在潜移默化地改变。而水泥板块所列企业几乎全在国家队和地方队名单中，未来在各自的地区的龙头地位会不断得到加强和提高。

　　3.行业内部秩序不断得到改善：对于任何行业，健康、理性的内部竞争对于行业水平的提高和发展是一剂苦口良药。经历了行业的大起大落，水泥行业内的企业大多尝到了恶性低价血拼、小企业鱼龙混杂的苦涩。自然的行业洗牌淘汰后，行业集中度不断提高，大中企业对于行业合理竞争的认知度不断提高。06年4季度华东地区企业间的价格联盟也着实让部分企业享受到了甘甜，同时也改变了管理层的竞争观念。部分敏锐的公司已经开始着手收购或者参股自己区域内的其他水泥企业，从而使价格联盟更稳固，更及时。我们认为这种内部秩序的良性发展会逐步向全国其他地区蔓延。

　　4.行业特性不同于其他周期性品种：与钢铁等其他周期性品种所不同的特性决定了水泥板块的独特投资价值—①区域垄断的故事可以成真：水泥的吨价值低，而运输半径非常有限，龙头企业控制了资源、渠道、市场一定份额后，区域价格垄断可以形成；②原料和销售市场都在国内：制造所需的石灰石都在境内，原料不受国际市场影响，消费也以内需为主，出口比例仅占1%，价格仅为国际市场的一半(钢铁受国际市场影响很大，且吨格仅略低于国际市场)。即使

出口退税税率取消，对行业的影响也微乎其微。

　　5.维持行业短期“看好”、中期“中性”评级：从07年1月各地水泥价格来看，华东、华中地区价格已经出现了每吨30元约10%的下调，同比06年同期各地均有所上涨，我们预计07年调控下产能维持2-5%的低速增长，在基础建设和城市化进程推动下水泥需求可以达到10%的增幅，龙头企业定价能力提高，整体市场价格同比06年均价将有10%-20%的提高。

　　07年1季度业绩同比大幅提高，短期“看好”。但现在总体行业估值基本达到上限，随着市场的波动，1季度华东华中地区水泥价格将较06年4季度回落，我们维持水泥板块“中性”的年度评级。

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