电信行业：受监管政策而不是基本面推动

　　高华证券

　　邓体顺

　　中国电信行业股票在2006年落后于恒生指数30%左右，与MSCI中国指数的走势一致。无线运营商(尤其是中国移 动)的表现优于固定线路公司，主要归功于：(1)移 动替代效应；(2)农村市场渗透率的提高使得净增用户数超过预期；(3) 3G牌照的发放进一步推迟、国内的监管措施寥寥。

　　我们预计，2007年该板块的表现将在更大程度上受到监管政策而不是基本面推动。在很多年的等待之后，2007年将要迎来关于3G牌照发放和政策调整的重大消息，将为未来的整个行业结构奠定基础。信息产业部部长最新表示，重组计划目前并不在讨论之中，“很快”会发放3G牌照。我们认为，在3G牌照发放前中国联通业务分拆的可能性越来越小。2007年的重要事件可能是看看哪家运营商获得哪一种标准的3G牌照以及牌照发放后采取什么类型的不对称监管政策。意外消息无法排除——我们认为2007年整个行业面临的监管风险非常高。

　　主要热点/问题影响我们观点的主要风险.在投入商业运行前TD-SCDMA第二阶段用户测试的结果将在2007年第一季度公布，此前

信息产业部可能宣布将测试推广到更多奥运会举办城市。

　　政府对TD-SCDMA的持续支持将增强价值链——可能在决定哪家运营商获得TD-SCDMA牌照方面扮演重要角色。

　　3G牌照发放，重组方案的传言不断.使用量提高和移 动投资可能带来资本开支预算的上升.固话和移 动收费都将遭受压力，固话采用了套餐方案，

中国联通的CDMA补贴再度提高。

　　重组消息出人意料的出台.政府放弃优先发展TD-SCDMA的策略

股票投资观点.买入/中性—对中国移 动(941 HK)的评级为中性，其基本面强劲但面临的监管风险较高；对中国电信(728 HK)的评级为中性，其移 动业务拥有潜力但资本开支和监管方面令人担忧；中国网通(906HK)是3G风险较低、估值不贵的固定运营商。

　　卖出：中国联通(762 HK)，公司的经营状况和重组消息可能令人失望。

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