有色金属股是否在梅开二度

　　近期，有色金属股再起波澜，部分品种甚至不理会期货价格的下跌而再创新高，是短线反弹？还是新一轮行情的开始？哪些品种值得观点关注？

　　华泰证券 刘敏达

　　近期，有色金属板块在沉寂半年时间后，有再度活跃迹象，部分品种甚至在金属期货价格下跌的背景下，依然强势创出新高，有色金属股是否在梅开二度？后市哪些品种值得重点关注？

　　交易所库存处于历史低位

　　目前，有色金属的交易所库存保持在低水平，而较低的交易所库存将有效的支撑金属价格。不过，主要有色金属的库存变化趋势出现了明显的分化，而交易所库存的不同变化趋势将使得不同有色金属品种未来价格走势出现分化。

　　回顾2006年金属价格走势，我们发现有色金属价格在2006年下半年走势出现了比较明显的分化。上半年，在铜的带动下，有色金属价格全面上涨，铜价在5月11日创出8600美元的本年最高价格；第四季度有色金属价格走势出现了分化，铜铝价格相对稳定，铅锌锡镍则经过调整后走出了另一波行情。铅锌锡镍均在11-12月创下了本年的最高价格，其价格走势强于铜价的趋势日趋明显。

　　图：2006年铜、锌价格走势对比

　　资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所

　　铜的供求基本面正在反转

　　从全球精铜供需数据上来看，铜的基本面似乎真正在向供应过剩转变，06、07年供应过剩将分别达到23.8、17.5万吨。综合各研究机构数据，我们认为：铜的供求基本面正在向供应过剩转变，这将对铜价造成一定的负面影响。我们预计2007年铜价将可能保持在5000-6500美元的范围内。

　　从国内外铜业上市公司估值水平上来看并不存在国内外的差异，2007年动态PE约为8倍，低于有色金属行业整体10倍的动态PE水平。我们认为：铜行业上市公司的主要的投资机会来自于铜行业上市公司的价值重估，建议重点关注云南铜业。

　　云南铜业将通过定向增发收购云铜集团的玉溪矿业、楚雄矿冶、迪庆矿业、金沙矿业4家矿山股权和滇中有色(粗铜冶炼公司)资产。本次资产收购完成之后，云南铜业将拥有铜资源储量达234 万吨(加权)，年产铜精矿10.5 万吨(加权)。云南铜业原材料瓶颈将得到彻底改观，这将使07年业绩大幅提高。通过资源扩张战略的实施，公司将会成为国内最具成长性、最具投资价值的铜业公司。

　　锌将成为成为07年的明星品种

　　国际铅锌研究小组(ILZSG)的最新统计数据显示：06年全球精锌产量将达到1066.9万吨，同比增长了4.3%；而消费量将达到1106万吨，同比增长了4.06%，供求缺口为39.1万吨；预测07年供求缺口为15.8万吨。锌供应短缺的情况将延续，这使得我们有理由看好07年的锌价表现。

　　从国内外锌业上市公司估值水平上来看国内的动态市盈率要高于国际平均值，国内07年动态市盈率基本上在8-9倍之间。考虑到07年锌价的上升趋势，因此我们给予锌行业07年8-9倍动态市盈率的估值。锌价的上涨最大的受益者无疑是具有矿山资源以及冶炼规模优势的上市公司，建议重点关注驰宏锌锗、中金岭南两家锌资源类上市公司。

　　驰宏锌锗是一个资源与冶炼一体化企业，目前资源自给率为65%。会泽铅锌矿铅锌保有金属储量213.14万吨，铅锌综合品位高达25%，远高于国内铅锌矿山6.8%的平均品位水平，且富含稀贵金属锗和银，其中锗的储量全球第一。公司向云南冶金集团总公司定向增发3500万股收购昭通铅锌矿100%股权(对应资产为昭通铅锌矿及曲靖10 万吨电铅装置)，该资产收购项目已经完成。昭通铅锌矿金属储量为30.5万吨，铅锌综合品位为18.58%，这将进一步提升公司的资源优势。

　　中金岭南通过对凡口铅锌矿的技术改造，使得矿山产出金属量将从15万吨提高到18万吨。另外，公司计划凭借自身的地位优势整合省内的铅锌资源，一旦计划成功实施，将使公司的投资价值有质的飞跃。

　　电解铝冶炼具有较大盈利空间

　　据路透社统计，2010年之前全球将有新建、扩建氧化铝产能3520.5万吨。06年国际有约400万吨的氧化铝新增产能投产，供应增长的幅度将超过需求，使得2006年世界氧化铝供过于求56.7万吨。06年5月份以来，国际氧化铝价格开始下跌。目前进口氧化铝港口交货价格已经下跌至2500元/吨，面对进口氧化铝价格大幅下跌的状况，中国铝业宣布从06年11月4日下调了氧化铝出厂价格至2400元/吨。随着氧化铝价格的不断走低，电解铝行业的利润水平将不断得到改善。

　　2006年世界原铝产量增速将由2005年的6.8%下降到4.9%，产量达到3349万吨；而世界原铝消费增速将和2005年持平，仍然保持约5.5%的增速，消费量达到3362万吨。从全球原铝供需平衡预测来看：未来几年，全球原铝供求将出现微量短缺，这将对国际铝价形成支撑。

　　一方面氧化铝价格深度下跌，一方面电解铝价格保持坚挺，电解铝冶炼环节的盈利空间已经非常广阔，具有规模效应的电解铝企业将成为冶炼收益增加的受益者。

　　从国内外铝业上市公司估值水平上来看国内电解铝企业07年动态市盈率水平要低于国际铝业公司的平均值。国内07年动态市盈率为8倍，而国际铝业公司07年动态市盈率为9倍。考虑到07年电解铝冶炼仍然会处于景气周期，因此我们给予铝行业07年9-10倍动态市盈率的估值。建议重点关注云铝股份、南山铝业、新疆众和。

　　另外中国铝业的整合行动也会带来行业投资机会。中铝吸收合并兰州铝业和山东铝业正式拉开了整合序幕，中铝如何对另外两家控股公司(焦作万方、包头铝业)进行整合成为07年行业的期待点。

　　云铝股份的电解铝规模优势和铝土矿资源的开发是公司最大的投资亮点。公司电解铝产能已经达到40万吨；公司在文山的氧化铝项目一期产能40万吨，将在07年底建成， 08年投产75%；二期08年底建成，文山氧化铝的建成投产将使公司业绩有较大幅度提高。另外，公司管理规范、经营稳健、成本和费用控制较好，降低了投资风险。

　　南山铝业将通过定向增发，收购南山集团的铝电资产和铝箔公司等项目后，将形成一条上游至下游的氧化铝-铝电联营-下游深加工的完整的产业链。收购完成后南山铝业将成为国内铝业上市公司中唯一的完整产业链公司，将极大提高未来经营抗铝价波动能力。公司一体化铝业公司的性质决定了其可以享受估值溢价。

　　新疆众和尽管目前行业属性定为有色金属，但公司实际上是电子元器件的原材料生产商。公司未来发展将明显受益于这电子元器件行业的景气上升周期。公司主营产品高纯铝、电子铝箔、电极箔都是铝电解电容器产业的主要原料。国内铝电解电容器需求年增长率约为13%-15%。公司高纯铝具有市场垄断地位，占据国内80%以上的市场份额，电极箔业务将进入回报期，成为07年业绩的一个重要增长点。

　　行业其它重点公司

　　稀土高科是国内最大的稀土资源和稀土深加工企业，其稀土资源的市场占有率达60%，因此，公司在稀土行业具有绝对垄断地位。公司计划在07年通过与氧化钕和氧化镨钕等涨价产品捆绑销售方式，加速消化滞销的氧化镧和氧化铈等产品历史库存。同时，从5月份开始，公司已开始对下游客户采取“限量供应稀土精矿”的销售策略，以确保稀土价格能长期维持在一定的高位。此外，07年公司将通过实施“以物易物”的销售方式充分享受氧化钕和氧化镨钕产品价格上涨带来的利润，公司也将有可能控制到全国镨钕市场60%的产量。

　　从07年开始，国家稀土生产计划将由指导性调整为指令性。在国家对稀土行业的宏观调控力度将进一步加大，预期未来稀土价格有望持续走强，公司未来两年的业绩将呈爆发式增长。

　　宝钛股份在国内钛材行业处于相对垄断地位。公司在国内钛材的市场占有率高达40%以上，在国内高档钛材和军工钛材的市场占有率高达80%以上，处于垄断地位。04年以来，受国际航空市场的复苏和国内石化行业需求的强劲增长，钛行业步入二十年一遇的复苏期，海绵钛和钛材的市场价格自04年以来涨幅超过了300%和100%。公司未来三年销售量将稳定增长，产品结构将进一步优化，产品价格将持续坚挺，公司未来3-5年业绩增长具有较大的确定性。