工业地产：最具增值潜力的地产金矿

　　兴业证券

　　任壮

　　未来工业地产行业将保持高景气度。2007年住宅地产将面临更大的政策调控，而工业地产随着国内长期需求稳步上升，工业地产的投资价值正逐步显现，工业物业的租售价格稳步上扬，工业地产将保持高景气度。今后随着国家对工业用地进行规范审批，工业用地的资源稀缺性将日趋明显，工业用地价格上涨不可避免。持有大量工业土地的上市公司，资产增值效应将非常明显。

　　高新技术开发区将成为工业地产高端化、集群化、园区化发展的主要载体。国家高新区产业集群效应明显增强，在地方经济发展中已确立了龙头地位，未来工业用地向集群化、高端化、园区化的发展趋势将非常明显。以高新技术企业聚集为特征的高新技术开发园区将成为未来工业地产的主要载体。在全国主要经济区域的高新技术开发区中，上海为核心的长三角区域、京津地区高新区已成为国家发展高新技术产业的主要区域。

　　2007年房地产行业中我们坚定看好工业地产。房地产≠住宅地产。目前市场存在将房地产笼统地理解为住宅开发地产的误区。在住宅地产调控力度加大、人民币稳步升值、会计政策调控等因素的作用下，未来房地产行业将以“多极化”的投资策略为主，投资热点将会从住宅地产、商业地产，向工业地产转移。由于动态PE相对较低，且其工业土地及股权投资的资产大幅增值，工业地产是目前房地产行业中最具投资价值及增值潜力的行业板块。

　　关注国家重点园区、资产大幅增值及有资产注入公司。我们认为，国家重点高新技术园区公司的业绩增长及资产增值效应将更加明显，建议关注长三角、环渤海区域内的国家级以上高新技术园区；持有大量有低成本工业土地及上市公司股权的公司；未来控股股东能够对上市公司持续注入土地储备、成熟物业等优良资产的公司。

　　重点关注海泰发展、张江高科。在工业地产上市公司中，建议重点关注海泰发展、张江高科、南京高科、苏州高新、建发股份等公司。给予海泰发展、张江高科“强烈推荐”的投资评级，给予南京高科、苏州高新、建发股份“推荐”的投资评级。

　　工业地产概述

　　房地产按用地属性分为住宅、商服、工业和综合类用地等。工业地产是指工业类使用性质的土地及其上建筑物和附属物，工业类土地上建筑物通常包括工业厂房、物流仓库和工业研发楼宇等。工业房地产土地的批租年限为50年。表1是工业地产的主要物业类型。

　　工业地产是由市场利益和环境驱动带动的产业，具有政策主导、专业性强、区域性强、投资回报稳定的特点。由于其稳定的投资回报，工业地产颇受国外投资者青睐，目前国内对工业地产关注度在不断提升。

　　工业地产：行业面临需求增大，地价上涨的良机

　　工业地产需求缺口增大

　　在中国进入重工业时代、世界制造中心加快向中国转移、国家推动重点工业园区建设等重要因素的作用下，国内工业地产的长期需求呈上升趋势，目前许多地区已出现工业地产供需倒挂，工业地产的投资价值正逐步显现，工业物业的租售价格趋于稳步上扬。

　　国家规范审批将使工业用地的资源稀缺性凸现，工业地价未来将大幅上涨

　　国土资源部在06年9月发布《关于加强土地调控的有关通知》，对于新的工业用地出让最低价将按照“不低于土地取得成本、土地前期开发成本和按规定收取的相关费用之和”的标准制定，并将工业用地最低价标准制定权将从地方政府收归中央。按照规定，今后工业用地将逐渐实现“招、拍、挂”的出让方式，出让价格一律不低于最低价标准。我们认为，《通知》将有利于杜绝地方政府变相低价卖地行为，工业用地的批租环节将日益市场化、规范化，工业用地的资源稀缺性将日趋明显，工业用地价格上涨不可避免。持有大量工业土地的上市公司，资产增值效应将非常明显。

　　工业地产PK住宅地产：不受调控影响，行业景气持续上升

　　目前地产行业按产品特性可分为住宅开发、商业地产与工业地产三类地产上市公司，前者以开发、销售住宅产品为主，后两者指以持有并出租商业物业或工业物业为主的地产公司。以上三类地产上市公司的主要特征、优势及劣势见表4。工业地产公司的主要优势在于经营业绩稳定，享受资产增值溢价，而且基本不受地产政策调控影响，而住宅地产受房地产行业的政策调控影响较大，对公司未来经营业绩增长将产生一定的不确定性。

　　住宅地产未来将面临更大调控，而工业地产将保持高景气度

　　我们认为，2007年房地产行业中住宅地产、工业地产等子行业表现将会有所差异。在2007年，政府依然会加大对以住宅地产为主的政策调控，房地产价格涨幅将会被控制在一定幅度内，而房价涨幅过大城市的住宅市场也将会在地方政府的政策打压下受到一定程度的抑制。因此，我们对2007年住宅地产市场的判断是：“行业景气度将会在多因素作用下维持高位振荡，房价涨幅趋缓。”未来几年，在工业用地地价上涨、工业地产需求长期持续升温，工业物业销售及租赁价格持续攀升的带动下，工业地产行业将保持高景气度。

　　高新技术开发区：工业地产高端化、集群化、园区化发展的主要载体

　　在国家出台《关于加强土地调控的有关通知》后，工业用地审批的政策导向性将更加明显，各级政府将会限制一般工业厂房等用地的审批，加大对科研创新型、高新技术型企业的工业用地审批力度，工业用地向集群化、高端化、园区化的发展趋势将非常明显。以高新技术企业聚集为特征的高新技术开发园区将成为未来工业地产的主要载体。

　　“十五”期间,国家对国家高新区实施“二次创业”战略，5年间国家高新区继续保持了主要经济指标年均31.3%的高速增长。2005年53个国家高新区共有11411家规模以上工业企业，其中制造业企业有8687家,涉及电子与通讯设备、专业科学仪器设备、医药制造业、电气机械及设备、新材料制造业、计算机及办公设备、航空航天制造业等先进制造行业。

　　据2005年数据显示：53个国家高新区工业增加值占所在城市比重达到20%以上的高新区有31个，其中中关村科技园区所占比重超过20%。2006年上半年，53个国家高新区的工业增加值占到全国工业企业工业增加值的8.2%，高出上年同期0.4个百分点，增幅高出全国工业企业工业增加值增幅近8.41个百分点。

　　可以看出，国家高新区产业集群效应明显增强，技术创新能力逐步提升，在地方经济发展中已确立了龙头地位，成为了科技创新的主体示范区。

　　在全国主要经济区域的高新技术开发区中，上海为核心的长三角区域、京津地区的高新区是国家高新区发展高新技术产业的主要区域。长三角区域的营业收入、工业总产值、工业增加值、净利润、上缴税额、出口创汇等项指标在高新区所占份额平均为34.65%。其他如珠三角、西部及东北地区的高新区发展指标较为接近。从2005年主要国家级高新区国内生产总值排名来看，依次为上海张江、北京中关村、苏州高新区、无锡高新区、成都高新区、南京高新区等。按照2006年上半年主要国家级高新区营业收入、净利润排名来看，北京中关村、上海张江等依然排在全国前列。

　　工业地产上市公司：投资价值凸现，有待市场挖掘

　　地产“多极化”投资视角：市场热点将从住宅地产、商业地产向工业地产公司转移

　　我们认为，在地产供需结构变化、区域市场走势分化、

人民币升值、地产政策调控、会计制度变更等外因作用下，地产上市公司的投资视角应向“多极化”方向演变。在目前住宅地产公司的投资价值被市场充分挖掘的情况下，工业地产中被低估的公司将可能成为未来的投资重点，其中业绩持续增长、资产增值明显、估值偏低的工业地产公司的投资价值将会被市场深度“挖掘”。未来市场对地产公司的关注热点将可能从住宅地产、商业地产向工业地产公司转移。

　　工业地产上市公司：经营稳定、享受土地增值溢价、不受政策调控影响

　　目前主业为工业地产的上市公司主要以高新技术开发园区类公司为主，公司大多以经济或高新技术开发区为基础平台，从事工业园区或高新技术开发区内的土地一级开发、房地产开发、工业物业出租、配套设施服务等。通过财务数据分析比较发现，与住宅地产、商业地产上市公司相比，工业地产公司具有盈利水平一般，管理费用及期间费用率较高，但偿债能力较强，资产周转率高的特点。工业地产公司最大的优势是经营业绩稳定，一般现金流充沛；享受工业土地增值带来的资产溢价；不受住宅地产政策调控影响。

　　地产公司估值比较：工业地产行业估值偏低

　　在我们选取的住宅地产、商业地产以及工业地产样本股中，目前工业地产上市公司的动态市盈率明显低于商业地产上市公司，而接近与住宅地产上市公司。考虑未来工业地产行业景气上升、工业地产公司业绩稳定增长、工业土地及物业增值，以及不受住宅地产调控等因素，工业地产上市公司则大多处于被市场低估状态。

　　工业地产是目前最具投资价值及增值潜力的房地产板块，将成为下一投资热点

　　根据以上分析，我们得出以下结论：

　　首先，房地产≠住宅地产。目前市场存在将房地产笼统地理解为住宅开发地产的误区。在住宅地产调控力度加大、人民币稳步升值、会计政策调控等因素的作用下，未来房地产行业将以“多极化”的投资策略为主，投资热点将会从住宅地产向商业地产，再向工业地产转移。2007年房地产行业中我们坚定看好工业地产。

　　第二，未来工业地产行业将保持高景气度，工业用地价格将大幅上涨，工业物业出租及销售价格将有提升空间。工业地产发展的科研化、聚集化与高端化趋势，将促使国家重点扶持的高新技术园区公司的业绩增长及资产增值效应更加明显。

　　第三，在地产公司估值方法上，住宅地产未来土地储备增值均以销售收入体现，其估值方法应主要以业绩增长为前提的相对估值为主；工业地产以持有投资性房地产为主，按照新的会计准则，其土地及物业如可以公允价值计量，其账面增值将可以计入当期损益，且收益不计入应纳税所得。因此，其估值方法应参考业绩增长为准的相对估值及物业增值为准的绝对估值两方面因素。而且，由于工业地产经营稳定，不受政策调控影响，工业地产的平均PE应高于住宅地产，而目前PE估值显示，工业地产上市公司动态估值已呈现“估值洼地”，而被市场忽视的更有其工业土地及股权投资大幅增值的“资产重估增值”。因此，工业地产是目前房地产行业中最具投资价值及增值潜力的行业板块。

　　工业地产公司：关注国家重点高新园区、资产大幅增值及有资产注入公司

　　我们认为，工业地产上市公司应从以下几个方面把握投资机会：

　　一是根据工业地产发展的高端化、区域化、园区化的发展趋势，建议关注长三角、环渤海区域内的国家级以上高新技术园区，如参与天津滨海高新区开发建设的海泰发展，参与张江高新技园区开发的张江高科。

　　二是工业地产公司一般业绩稳定，较少会出现住宅地产公司业绩快速增长的情况。但是，大多工业地产公司持有大量的工业土地及工业物业，参股园区内产业化发展较成熟的高新技术企业或者持有上市公司股权，其持有的土地及股权资产目前均以历史成本方式反映在财务报表中。按照新会计准则，以上资产未来如通过市场公允价格记量，则将体现为资产增值及投资收益的大幅增加。因此，在考虑工业地产公司相对估值的同时，通过计算公司“隐蔽资产”增值的绝对估值方法也是挖掘其投资价值的重要方法。因此，持有大量有低成本工业土地及上市公司股权的公司值得重点关注。

　　三是目前工业地产上市公司的控股股东大多为开发园区的主管部门或实体公司。控股股东拥有的资产实力是决定上市公司未来发展的“资源基础”。建议关注未来控股股东能够对上市公司持续注入土地储备、成熟物业等优良资产的上市公司。

　　在工业地产上市公司中，建议重点关注海泰发展、张江高科、南京高科、苏州高新、建发股份等公司。

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