国都证券研究部

　　核心观点

　　●今后几年，中国的服务业将面临技术进步、市场开放、奥运盛典以及消费升级的历史性时刻，外部环境的变化对高端服务业的发展是挑战更是机遇。其中，传媒、金融、旅游、民用航空等四大行业将明显受益于环境的变化，正处于大发展的历史机遇期。

　　●我们看好传媒业中向数字化转型的广电媒体、具备高成长性和行业竞争优势的传统平面媒体；看好整个银行业受益于经济增长和制度性变革所应带来的估值溢价；看好旅游酒店行业资源品牌优势以及专业化酒店管理和经济连锁酒店这样的新兴业态；看好民航业受益于人民币升值、油价下跌、整体上市带来的跳跃性增长。

　　●在上述四大行业中，我们给予推荐-A评级的公司有：华闻传媒、广电网络、博瑞传播、中信国安；招商银行、民生银行；中青旅、华侨城、锦江股份、桂林旅游；中国国航、深圳机场、上海机场、现代投资。

　　高端服务业是现代服务业当中最具代表性的行业，既存在于消费者服务业也存在于生产者服务业，具有人力资本密集，产品品质优势、产品差异性大，投入产出效率高的特点，属于现代服务业中的高端部分，其涉及的主要行业有：金融、民航、传媒、旅游酒店、咨询、会展、教育、医疗、法律等。由于高端服务更加强调消费者的体验性，其竞争力更多体现在品牌和声誉上。

　　决定高端服务业发展的主要因素包括：工业化水平、城市化率、信息化程度、制度环境以及国民收入水平。中国已进入工业化发展高峰期，城市化率、信息化程度、人均GDP迅速提高，制约服务业发展的制度环境正在改善，加快发展高端服务业的基本条件已经具备。与多数制造业发展存在8-13年显著的周期性波动相比，服务业长期持续增长中弹性系数小，抗周期比较明显、受宏观调控的影响比较轻微。

　　在我国目前产业结构调整、消费升级、国际服务业转移以及政策环境较为有利的大背景下，中国高端服务业有着良好的发展前景和巨大的发展空间。

　　重点行业投资策略

　　传媒业　目前我国广告支出占GDP的比重仅仅为0.78%，而国际平均水平为1.5%，发达国家达到2%。在中国经济继续保持较快增长的情况下，未来中国广告市场将继续保持两位数增长。

　　随着文化体制改革的不断推进，中国传媒业的发展正步入历史性机遇期，兼并重组、跨区域扩张将成为传媒业产业化发展的必然趋势。具有创新性盈利模式的新兴业态以及具有资源、政策垄断优势的综合性跨媒体集团将成为传媒行业未来发展的主导力量。

　　在广电行业中，有线数字电视、移动电视等数字新媒体代表着传媒产业未来发展的方向，具有巨大的发展空间。特别是有线电视行业具有收入稳定、不易受宏观经济起伏的影响的特点，是我们关注的重点。

　　在传统平面媒体中，竞争的日益激烈使得行业格局出现分化。我们重点关注那些较高成长性和资源垄断的子行业，如户外广告、报刊细分市场等。此外，传媒行业目前普遍存在大股东以上市公司为平台整合集团媒体资源的需求，优质资源的注入将极大地提升上市公司的投资价值。

　　旅游业　我国居民旅游出行率从2000年的57%增长到2005年的92.7%，但与发达国家平均出行率300%相比差距巨大。我们预计未来5年中国居民旅游出行率将继续以10%左右的速度增长，到2012年中国的旅游出行率将增加一倍，旅游出行将突破25亿人次。

　　另据世界旅游及旅行理事会近日在上海发表的最新研究报告预测，自2007年至2016年，中国的旅游业将取得8.7%实际年增长率，中国将在十年内成为世界上第二大旅游和旅行经济强国。

　　中国的旅游业目前已进入新的景气周期，而随着未来几年国家刺激内需政策的不断出台以及奥运会、世博会的举办，旅游行业更是面临千载难逢的大发展机遇期。

　　在旅行社子行业中，我们看好的是拥有品牌和规模优势、市场定位清晰，在行业价值链上具备掌控能力和资源整合能力的公司。

　　在酒店子行业中，我们看好从事专业化的酒店管理和经济型连锁酒店业务，同时具备品牌和规模优势的公司。

　　在景区子行业中，我们特别关注的是对景区资源的综合开发和利用能力强，具备外延式扩张能力的公司。

　　金融业　通过浦发银行、华夏银行、民生银行、招商银行这四只上市超过三年的银行股的净利润增速与GDP增度的比较可以发现，银行业的净利润的平均增速超过GDP增速20个百分点，而且在短期内我国国民经济的构成和增长速度都不会出现太大的改变，这是对银行业利润增长最大的支持。

　　此外，银行业中间业务的增长速度呈上升趋势，但相对国际大行，国内银行的中间业务收入所占比重依旧偏低，发展潜力巨大。

　　国内上市银行盈利能力的高速增长在于内生性增长和外生性转变。从内生性增长看，通过对持续增长、资产质量、业务转型、管理效率四维分析，国内银行业正在从低端的、单一化的服务向高端的、多元化的服务转型，其强大的增长潜力表明银行类上市公司依旧是值得投资的优质公司，应该享受估值溢价。

　　制度性变革所引发的外生性转变也是银行股估值优势存在的重要基础，甚至在某一特定时期还会成为其存在估值溢价的重要理由，混业经营决定了上市银行必须实现从低端平民化服务过渡到高端特色化服务，这种服务的转型将对银行股产生估值溢价作用，而税制改革、汇率改革与市场地位同样作为外生性因素，也会对银行股产生估值溢价。

　　民航业　2005年，1000公里以上旅客运输总量中，民航市场所占份额已从1985年的7%增长到35%，铁路市场份额则从93%下降到65%左右。据预测，到2020年，中长途旅客运输总量中，民航的分担率将上升到60%，铁路的分担率将下降到40%。

　　未来五年，航空公司的投资周期将来临。国内消费升级的大背景以及2008年北京奥运会和2010上海世博会的历史盛况将刺激海外游客和经贸交流活动急剧升温，诱发2007-2010年国内航空业的发展速度明显超过预期。因此我们预计，“十一五”期间国内航空业在各种有利条件的积极影响下将快速腾飞。

　　人民币长期升值趋势已经成为历史的必然，由此诱发部分行业的进口成本下降和美元外债衍生汇兑收益，运输行业中航空公司是最为直接的受益对象。

　　随着2006年8月接近80美元历史新高价位开始急剧回落，过去几年的油价持续攀升的中期上升趋势可能改变为中期下降趋势，油价的下挫使前期受油价敏感性最显著、被压抑最明显的航空、航运等运输企业重新燃起利润率回升、增速提速的市场预期，经营形式好转的预期可能预示着相关航空公司的投资周期已经来临。