机械制造：中国装备制造业在变革中崛起

　　中信建投

　　郑贤玲　

　　昔日“夕阳产业”，未来市场明星过去的一年是中国资本市场辉煌灿烂的一年，也是中国机械工业产业被高度认同的一个非常重要的起点，这一年上证指数从900点上涨到2700点，而长期以来表现弱于大势的机械行业上市公司也成为2006年中国股票市场一道亮丽的风景线，一年间曾经被资本市场誉为“夕阳产业”的机械行业上市公司市值超过了一倍。世界制造基地的转移给机械行业带来的商业机会是实实在在的，机械行业收入和利润出现了持续快速的增长，为机械行业未来的发展提供了业绩支撑。中国机械工业全球竞争力与优势显现全球制造基地转移为我国机械制造业的发展创造条件。我国正在成为全球制造基地转移的重要基地，无论是机械产品本身需求还是其他制造业都将培育我国机械行业的持续发展。从80年代的集装箱、90年代的集装箱起重机、缝纫机、本世纪以来船舶工业的制造基地向中国不断转移的趋势来看，我国装备制造业具有综合竞争优势，“十一五”期间我国将逐渐成为工程机械和机床工具的进口替代和出口国家。中国正在成为全球装备制造业转移的新基地。

　　政策变革朝有利于国内企业发展的方向演变改革开放初期，为吸引外资，我国在鼓励引进设备和外商投资方面出台了一系列优惠政策，机械行业的完全开放还表现在民营资本的大举进入，在计划经济体制下发展起来的国有机械企业突然面临巨大的竞争压力，基础薄弱的机械行业面临不平等的仍然获得了持续增长。而目前国内机械行业面临“振兴装备制造业”、“两税合并”、后股权分析时代“股权激励”等一系列和外资平等的竞争条件，国有企业获得与民营企业平等的激励机制，我国机械行业竞争水平将得到大幅提升。

　　机械行业产品市场向两端延伸我国机械行业主要服务于中国城镇市场，具有明显的周期性特征。但2004年宏观调控以后，上市公司把市场投向国际市场，子行业龙头公司出口快速增长。而“十一五”期间新农村经济和城镇化建设将启动农村市场对机械产品的需求，机械行业市场从中国城镇市场向两端延伸，市场容量被打开，行业特征从周期性转变为成长性。

　　以全球视野关注并投资中国机械行业2007年，我们建议重点关注周期性行业企业价值重估、在振兴装备业相关政策中可能明显受益的企业、“体制内”企业的市场化改制与资产整合以及国家重大项目的实施给机械行业带来的投资机会。我们建议高度关注具有成为全球行业龙头和国际市场拓展潜力的公司。

　　2006年机械上市公司表现的基础原因

　　世界经济长周期支撑机械行业持续稳定增长机械行业发展和固定资产投资紧密相关，是一个周期性十分敏感的行业，特别是工程机械和机床行业，受我国“五年规划”影响非常大，基本上是五年一个周期，但由于中国、印度等发展中大国加入全球资源配置，世界经济和中国本国经济的发展都表现出长周期特征，工程机械受宏观调控的影响已经远远弱于1993年以前的宏观调控，而机床行业则是从1999年复苏以来一直处于高速稳定的增长，行业以往的波动规律被改变，龙头企业表现出稳定的增长趋势，沈阳机床收入差不多两年翻一番。中国因素主导的世界经济的持续增长改变了以往机械行业的周期性规律，也使企业有机会进入盈利周期。

　　2006年普通机械行业正在延续产业转移的成长故事今年前三季度，机械行业70家上市公司完成主营业务收入969.05亿元，实现净利润52.9亿元，同比增长分别为18.48%和22.15%,去年同期(前三季度)70家上市公司的收入和利润增长分别为10.07%和9.38%。在70家机械行业上市公司中，中集集团占全部主营业务收入的1/4强，净利润占70家公司的40%以上，对行业整体的影响非常大。

　　如果我们剔除中集集团，69家机械行业上市公司前三季度的主营业务收入和净利润的增长分别达到25.19%和52%。去年同期剔除中集后69家机械行业上市公司的收入和净利润增长分别2.98%和-9%。振华港机占70家公司全部收入的12.25%，净利润占全部利润的22.4%。我们再剔出振华港机，2007年前三季度68家机械上市公司收入增长23.39%,净利润增长59.04%。而去年同期68家公司的收入和利润分别下降1.74%和25.52%。

　　中集集团和振华港机是我国机械行业的龙头企业，两家公司独立于国内其他机械行业上市公司的运行规律，两家公司的经营理念与对产业的领导超前国内普通企业5-10年，也就是说，中集集团和振华港机过去10-5年的表现可能是目前和未来几年机械行业其他公司的表现，我们正在迎来机械行业全面升级和产业转移的时代。

　　船舶、机床、航空制造企业出现拐点

　　上一世纪90年代，我国机械制造业中几个非常关键的产业如机床、船舶和航空工业都出现了持续多年的亏损或微利。发展50多年，整个船舶工业利润总额不及发展20年的配套企业中集集团一家公司；飞机制造企业纷纷实施军转民，企图通过汽车、摩托车等产品来改变飞机制造业亏损的局面；机床企业面对大量的进口装备对摆在眼前的市场只能望尘莫及。但经过九五期间和十五期间的痛苦改制和与国际市场、民营市场的竞争，我国船舶工业、机床工业、工程机械、缝纫设备等

　　企业都开始趋于成熟，而持续成长的市场又给了机械行业发展的两好机遇，机床、船舶、航空等行业上市公司企业消化了多年的潜亏，机械制造企业业绩出现明显的拐点。

　　2006年除2004年曾经表现过的工程机械板块以外，沈阳机床、秦川发展、交大科技等机床类企业，沪东重机、广船国际等船舶类企业；航空制造洪都航空、西飞国际、哈飞股份、成发科技等航空及配套类企业都有良好的市场表现。

　　工程机械等产品出口能力大幅提高

　　我国是全球最大的机械产品需求国之一。随着我国机械行业参与全球资源配置，国内机械企业产品质量和出口能力大大提升。以工程机械行业为代表的周期性行业在2004年遭遇宏观调控后，迅速把目光聚集到国际市场。今年工程机械出口总额超过进口总额，这也是我国工程机械今年下半年受宏观调控影响较小的一个重要原因。一般情况下，工程机械第三季度相比第二季度都是淡季，今年中期政府发出了宏观调控的信号，但第三季度重点公司盈利状况依然表现良好，虽然较第二季度环比略有下降，但远远超出市场预期。桂柳工A上半年出口收入超过2亿元，山推股份11月-12月份出口销售额超过国内销售。

　　中国机械行业全球竞争力提升

　　全球制造基地转移为我国机械制造业的发展创造条件

　　我国机械行业和日本韩国同时起步于上一世纪50年代，在计划经济下，我国机械行业基本上具备一定的产业规模，但国有企业的体制也导致了企业基本失去了盈利的功能。改革开放放后，我国机械行业企业较早成为市场化改革的产业，上一世界90年代初期，我国实施国有企业改制和额度制上市，各地机械行业龙头企业成为额度制上市的对象，同时，机械行业作为竞争性行业对外资开放，民营企业也迅速兴起，国有企业逐步完善企业治理结构，同时，随着我国基础建设，机械行业出现了持续增长。从历史上看，任何一个国家的装备业成长初期都是起步于国内市场的需求，我国正在成为全球制造基地转移的重要基地，无论是机械产品本身需求还是其他制造业都将培育我国机械行业的持续发展。

　　逐渐适应全球市场经济形式，进口替代与国际渗透成为机械行业发展的主题我国机械行业是计划经济时期的重点产业，但改革开放后，中国机械行业面对市场经济非常不适应，改革开放初期，国有企业大量亏损甚至倒闭。但在过去两个五年计划中，我国机械行业基本完成了企业化改制，且经历了90年代以来进口产品、外资企业、私营企业和国有企业的同台竞争，目前，已经涌现出一部分具有能够适应国际竞争的机械制造业。比较几大类机械行业，实际上，工程机械相比机床工具和汽车产业是最小的行业，因为不像汽车产业那样被重视，基本上这个市场就完全开放了，而且还有一点，工程机械相对机床行业也比较晚，是60-70年代开始引进技术发展起来的，在这样的情况下，我国工程机械目前也经历了外资、民营和国有企共同竞争的过程，目前在除中集集团和振华港机以外，这个行业已经是在机械行业中距离国际先进水平最近的产品，其他机械产品仍然有20-30年的差距，而工程机械和世界先进国家水平的差距大约10年，我们认为我们以5年的时间基本上能够跨越10年的差距。桂柳工A在激烈的市场竞争环境下，坚持以产品质量和服务赢得客户；山推股份建立了全球工程机械配套中心，是这一行业内国际化程度最高的上市公司；三一重工以快速切入的方式进入新的产品领域和新的市场，是这个行业中最具活力的企业；沈阳机床、安徽合力、中联重科都有良好的技术基础，目前国际市场销售增长非常快。进口替代和出口增长仍然是2007年机械行业的亮点。

　　中国劳动力成本较低的特点致使劳动力密集型产业率先转移到中国，机械产品中最早转移到中国的是集装箱、缝纫机、集装箱起重机、船舶等行业，目前，目前产品延伸至工程机械机床等相对复杂的产品。我国国际贸易不平衡导致了国际上对低端产品的反倾销等贸易摩擦。机械产品作为具有一定技术含量的产品正在成为这一阶段出口升级的重点品种。

　　政策变革使国内企业特别是国有控股企业向有利方向发展从80年代到现在，我国机械工业经历了进口产品、外资企业、国有企业和民营企业的同台竞争的过程。我国在对外开放和引进外资的过程中，给了进口装备和外资企业非常多的优惠政策，而民营企业几乎是国有企业衍生出来的低成本竞争对手，国有企业相对民营企业和外资企业除了实现盈利目标以外，还有承担非常重的社会责任，因此我们可以认为其实机械行业国有龙头企业其实是在一种非常不公平的竞争环境下赢得的行业地位。“振兴装备业”将使国内装备制造业在税收政策和技术支持方面的到更多的优惠，企业将迎来一个相对公平的竞争环境。

　　而回顾近二十多年我国国有企业进入市场经济后的遭遇，其中让这些企业非常艰难的还不仅仅是竞争对手的产品优势，国有企业最大的压力来自人才资源和技术资源直接流向民营企业和外资企业。由于国有企业人员负担重，利润水平低，人均收入低于同时期的民营企业和外资企业。由于激励机制不到位，优秀的人才甚至直接成为原有企业的竞争对手。股权分置改革后，我国国有企业激励机制将得到解决，人才和资源流失的压力将大大减轻。

　　因此，我们认为随着国家振兴装备业的政策落实、国有企业激励机制的到位，我国机械行业整体竞争水平将得到快速提升，国际竞争力非常明显。国内民营企业很难得到金融市场的支持，而国有企业不仅承担了企业的一般责任，更是承担着重大的社会责任，且内部激励机制也没有形成。振兴装备制造业将改变这种不公平待遇，使得国内装备制造企业获得更加宽松的环境。我们认为目前已经适应了市场竞争的国有企业进入相对平等的竞争环境和竞争条件后，将表现出更加强劲的增长能力。

　　机械行业企业的三个结构性变化第一个结构性变化是机械行业正在从原来单一的中国城镇市场向两端延伸：一是中国农村市场和城乡边界市场，二是国际市场的快速增长。改革开放后农村“十一五”期间我国农村建设主要集中在水利建设、道路建设与小城镇建设，对工程机械形成巨大的拉动。而工程机械出口从国内企业项目出口购买设备——到企业在国外寻找直接客户——

　　建立国外销售网络，我国机械产品出口已经进入快速增长阶段。第二个结构性变化是企业间竞争结构性变化：如工程机械上市公司企业起步时间和规模差距都不太大，但由于各企业定位不同，竞争力也表现出一些差距，2004年宏观调控后，桂柳工A、山推股份、安徽合力、中联重科、中国龙工在资本市场上获得融资机会，也就是获得了技改资金新产品研发资金，行业内上市公司差距明显拉开，中联重科、三一重工、桂柳工A、山推股份、安徽合力等龙头企业盈利明显好于一般企业，行业内竞争格局发生了较大变化。第三个结构变化是龙头企业的产品结构发生了变化：工程机械重点公司基本上都有一个重点产品，但如果产品过于单一容易受到市场波动的影响。一般来讲工程机械产品从新产品研发到批量生产需要3-5年的时间，目前龙头企业基本上都已经形成了成熟产品——原产品升级——次新产品量产——新产品研发——关键零部件配套等多层的产品结构体系。工程机械企业适应市场变化的能力明显提升。从国际市场来看，工程机械也是一个行业集中度很高、龙头企业产品结构比较丰富的产业，我们预期以上三种市场结构变化还将继续，工程机械以及其他周期性企业如机床行业都将表现为持续增长的趋势。

　　另外，中集集团集装箱一直被认为是周期性产品，历史上由于公司不但提高市场份额导致公司业绩持续增长，历史上，公司复合增长率超过30%，但公司市盈率长期以来低于15倍甚至在10倍左右。按照市场的一般经验，公司估值倍数应该是未来3-5年的平均增长幅度。如：如果预期一家公司未来3年-5年的平均增长幅度为30%，市场估值因为30倍。显然，历史上市场对中集集团的估值没有考虑企业本身的竞争能力和成长性。我们认为，在历史上中集集团的市场价值被错估。目前，公司车辆业务、罐式设备快速增长，表现和公司极强的产业延伸能力。

　　我们认为对中国机械行业的理解应立足于全球市场，中国的周期不代表全球市场需求，中国机械制造业的全球优势的形成将改变过去的增长模式，相应的我们应该对相关企业的价值进行重新估值。

　　2007年重点关注的重点

　　周期性行业企业价值重估

　　机械装备业是投资品，在以往很长一段时间内，中国机械行业服务的对象是中国城镇市场，所以，常常会受到中国五年计划的周期而波动。

　　1993-1994年的宏观调控硬是使得整个行业低迷了5年，桂柳工A净利润从2亿元一直滑到亏损；2004年宏观调控影响比上次的5年时间大大缩短，行业整体调整不过一年半，其中桂柳工A实际利润没有下降，只是公司在行业调整期间多计提了管理费用；而今年下半年再次启动的宏观调控，桂柳工A、山推股份、三一重工、中联重科等龙头企业业绩都保持了非常稳定的增长。而市场上一直担心的机床行业五年周期也迟迟没有出现。显然以过去的经验已经不能正确判断机械行业的走势。

　　在振兴装备业相关政策中可能明显受益的企业按照要素特点我国机械行业正在成长为我国优势产业，但到目前为止，我国对进口装备的依赖度非常高。近几年我国设备投资的2／3依赖进口，其中光纤制造设备的100%，集成电路芯片制造设备的85%，石油化工设备的80%，轿车工业设备、数控机床、纺织机械、胶印设备的70%来自于进口产品。我国关键技术的对外技术依存度达50%以上，而发达国家均在30%以下，美国和日本则在5%左右；我国每年的发明专利数占世界的比重不到3%，与美国和日本等发达国家以及韩国这样的新兴工业化国家相比存在很大差距。装备业和能源、国防、金融被列为国家战略性产业，为此，我国2006年出台《振兴装备制造业若干意见》，意见明确我国装备制造业到2010年发展一批有较强竞争力的大型装备制造企业集团的目标，确定了十六个重要领域。重点领域主要包括大型能源、化工、环保、农机、轨道交通、纺织、数控机床，大型船舶及配套、民用飞机以及高科技产品。

　　振兴装备业对企业的具体优惠包括：鼓励自主创新，对首台首套产品际遇项目补贴，对重点项目实施研发费用与税收抵扣，对重要装备企业实施

增值税返还，对国外企业进入国内市场加以限制。相关制造企业如飞机制造企业、数控机床制造企业、能源装备和铁路装备自造企业都将在这一过程中受益。我们认为，国家重点项目将更多地倾向于国有控股的大型装备企业。

　　“体制内”企业的市场化改制与资产整合改革开放推动了中国机械行业的快速增长，但到目前为止，仍然有一些垄断性行业内的装备制造仍然没有对市场开放，其中包括飞机制造业、石油装备、铁路装备制造业等。以往我国国防工业、能源装备、铁路装备因为政府采购订单未定或系统内保护主义，企业普遍表现为不思进取，管理分散化，产业规模小，经营效率低。大量优质资产没有发挥正常的生产经营效益，更没有进入资本市场。在振兴装备制造业的大背景下，国防军工、石油装备、铁路装备等体制内企业开始高度重视系统内装备企业，都已经有一些上市公司平台，为了深化改革，提升企业经营效率，十大军工集团、两大车辆集团和两大石油化集团都将对其下装备制造业实施产业整合和市场化改制，集团公司利用现有上市公司平台整合集团公司优质资产将使公司质地和行业本身发生深刻的变化。目前已经确定整合平台如西飞国际作为航空一集团为飞机制造平台，贵航股份确定为航空一集团动力平台；航天晨光和航天信息分别被航天科工集团确定为车载系统制造平台和信息化产整合平台；中国卫星整合航天科技集团卫星制造与运用产业的平台；火箭股份正在酝酿时代电子集团公司整体上市。其他集团公司的整合方案也在探讨之中，我们认为大股东持股比例较高，且现有产业占据相对重要地位为的公司未来将在集团公司产业整合中发挥重要的作用。铁路、能源等装备企业也将利用上市公司整合集团装备企业，我们将对这些领域的相关上市公司高度关注。

　　目前我国机械行业大部分已经实现了市场化改制，企业经营能力和适应市场能力都有很大的提升，但由于大部分国有企业主管部门(机械工业部、建设部)已经撤销，企业产权下放到地方政府，导致政府功能弱化，地方政府成为和行业整合的最大障碍，这是我国机械行业目前提升市场集中度和产业整合的最大瓶颈。而国防军工企业相对于市场化的企业来说的确有经营效率比较低的缺点，但由于十大军工集团的行政主管部门还没有分散，给航空、航天、电子、船舶、核能和兵器几大产业的整合却留下了非常好的基础，从这个角度来讲，我们认为国防工业产业的产业整合会比社会装备企业的整合更加顺利，也更容易形成规模经济效应。

　　国家重大项目带来的商业机会“十一五”期间中央政府将重点加大对农村建设、中西部发展、社会事业、科技发展、生态环境保护、基础设施建设等六大领域的投资。其中涉及到的具体项目，高速铁路建设和支线飞机是给机械行业带来机会的最大项目。由于高速铁路造价数倍于常规铁路，所以“十一五”期间的投资规模，比“十五”期间翻了两番。2004年是500多亿元；2005年原计划投资1000亿元，从2006年到2010年的5年间，总投资规模更是猛涨到12500亿元人民币，平均每年2050亿元。高速铁路和支线机场建设都将给相关工程机械带来机会，而进入到高速火车和支线飞机的生产阶段，由于火车项目已经和法国阿尔斯通签订3亿欧元的机车合约，预计国内企业只能在转包项目中受益，而相关的配套企业如晋西车轴、瓦房店轴承、时代新材等公司将有更多的受益机会。支线飞机的制造企业主要是西飞国际和哈飞股份等飞机制造企业，不过目前我国航空业发展的格局对支线飞机还只是理论上的需求，实际飞机制造厂商的商业机会则要等待国内支线机场网络相对成熟以后。我们认为我国机械行业处于高速增长和盈利能力释放阶段，估值应该高于发达国家机械行业上市公司。估值：从周期性行业转变为成长性行业“十一五”期间市场空间被打开机械行业增长模式发生改变机械行业属于投资品，和国家宏观经济周期具有非常明显的相关性，我国机械行业主要服务于中国城镇市场，历史上我国机械行业与“五年规划”波动有一定的规律，机械行业也因此被视为“周期性”行业。

　　“十一五”期间农村经济成为我国经济发展的重点，而从我国机械行业目前所积攒的能量和所面临的政策环境来看，机械出口竞争力将大大提升。中国机械行业从中国农村与国外市场延伸导致行业以往的周期性特征将发生变化，站在全球市场的角度来看，我国机械行业在国际上的渗透其实还只是刚刚起步，未来行业将表现为持续增长的趋势。

　　因此我们认为中国机械行业这一阶段的估值应该由“周期性”行业转变为“成长性”行业。

　　中国有希望成为全球装备行业的隐性冠军

　　我们从中集集团和振华港机十五年、十年成长为世界行业第一给了我们启示：中国机械行业可以成为世界冠军。这两家公司迅速成长有一些共同的特点：第一世界贸易快速增长、特别是中国贸易带来的港口基础建设和集装箱的巨大需求；二是中国劳动力成本比较优势；三是两家公司都是改革开放以后成立的公司，没有历史包袱，企业运行机制效率很高；四是两家公司大股东都是外向型企业，都具有全球化视野；还有一点，这两个行业规模较小，政府干预相对较少。

　　现在看来，机械行业特别是总体上历史包袱在减轻，企业已经逐步建立了全球配置理念与国际化视野。我们认为，中国机械行业内有希望成就新的世界冠军。从目前国内企业与国际上产品的差距来看，除集装箱和集装箱起重机以外，工程机械是最接近国际先进水平的产品。

　　成长期的优势产业估值应高于20倍我国机械行业面临全球快速成长的市场，从国际著名的装备制造企业的市场表现来看，美国企业相对比较稳定，卡特彼勒、波音公司、用用动力等机械行业公司市盈率基本上维持在10-20倍之间，市场长期接受的市盈率中轴在15倍左右，市净率中轴在3倍左右。

　　日本机械产品和美国不同，日本机械装备的市盈率中轴超过50倍，但市净率在1.5倍左右。

　　比较美国和日本的市场表现，我们发现美国机械制造企业净资产收益率相对较高，而日本净资产收益率较低。美国净资产收益率在10-20%左右，日本企业净资产收益率在3-5%左右。

　　日本战后对国内装备业进行扶持，出台了一系列的产业规划与扶持政策，日本装备业上世纪50年代-60年代为技术引进时期，60年代-70年代为行业整合期。

　　从全球产业发展的情况来看，美国的装备制造业起步较早，日本

二战后恢复性增长，世界制造基地的转移路径是从欧美转移到日本——韩国、台湾——中国，我国机械产品目前无论是内需还是出口都处于快速稳定的增长没，70家机械类上市公司2007年起那三季度净资产收益率10%，我们认为我们应该参照美国的机械类上市公司成长期的估值。

　　根据现有资料，美国机械类公司中，在国内产业比较稳定的垄断性产业如航空航天制造企业平均市盈率在25倍所有，而从美国转移到世界其它国家的竞争性产业如工程机械和动力制造企业平均市盈率较低，在10倍-17倍之间。我国机械行业内公司平均市净率高于美国平均水平，但我们认为，中国快速发展起，净资产如土地、房屋等都快速增值，实际很多企业重估价值高于帐面价值，且从产业转移的角度来看，到目前为止，我们认为在机械行业制造业基地转移上还没有一个可以替代中国的国家，我们认为现阶段中国机械行业估值不应低于20倍。

　　2007年行业增长预期

　　我们预计2007年国内GDP增长9.6%左右，其中投资仍然是拉动经济增长最重要的要素，预计2007年国内投资增长25%左右。考虑机械行业今年增长幅度较大基数较高，预计国内需求增长15%左右，但由于2005年我国工程机械、基础装备的出口处于启步阶段，2006年是国外市场对中国工程机械、机床等整机产品认识阶段，我们认为，2007年我国机械产品出口将保持50%左右的增长，另外考虑税收、规模经济效应和振兴装备制造业的相关鼓励带来的优惠，我们预计2007年，我国机械行业上市公司净利润增长的平均水平将超过20%。

　　从国际上来看，机械行业是支撑国民经济的重要产业具有持续稳定市场，同时，全球能源问题和劳动力成本上升对机械行业提出不断创新的要求：节能、安全、效率等将推动本世纪机械行业更多的技术创新和快速发展。而我国机械产品在世界装备业智能化、柔性化的趋势下也将迅速实现装备制造业的产业升级。

　　从我国的发展趋势来看，未来5-10年将是我国机械行业发展的黄金时代。

　　相关上市公司分析

　　我们选择上市公司的基本思路基于机械装备制造业要素构成与特征，我们认为世界装备制造业将延续集装箱、船舶等产品的转移趋势，中国将成为全球最大的装备制造大国。我们认为以我国机械制造产业的基础，未来几年将是工程机械出口快速增长的时期。

　　其次，从

世界500强企业来看，机械行业公司占据42家，其中汽车及零部件26家，航天军工11家，工程机械5家，站在全球角度看我国装备制造业发展的阶段，我们认为未来5-10年我国机械装备制造业将可能出现世界500强企业甚至是跨国装备制造企业，我们关注具有行业领导能力，有能力调动全球社会资源或者集团公司内部资源的企业。

　　目前，我国工程机械企业快速增长，但距离跨国公司还有很大的距离，但我们在单个产品上有望突破。

　　其三具有优质资源的国有企业的改制造就的新型公司，主要集中在国防科工委下属军工企业。我们把注意力集中到集团持股比例比较高，管理层能力较强的上市公司，这些公司可能成为集团公司资产整合的平台。

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