航运业：油价新低 BDI新高

　　长江证券

　　纪云涛

　　事件描述

　　由于欧佩克在减产力度上缺乏诚意以及美国东北部地区暖冬气候抑止需求，周二欧美原油期货盘中一度跌破54美元/桶，最终纽约交易所轻质原油2月期货收盘至55.64美元/桶，较前一交易日下跌0.45美元。与此相反，国际干散货运价指数(BDI)进入新年以来叠创新高，1月4日BDI指数为4494，较06年末上涨100点。

　　事件评论

　　预计07、08年原油价格均值分别为55、50美元/桶，燃油成本居高不下的航运公司大幅受益

　　进入11月以来，预期当中的冬季取暖拥有高峰并未给国际原油价格带来上冲的动力。布伦特原油从最低点57.87美元/桶仅仅反弹到最高64.74美元/桶，反弹相当乏力。最新一期的世界银行年度报告预测，随着石油供应增加和需求减弱，2007年

石油价格将维持在每桶56美元左右，2008年将降至每桶53美元。而全球第二大券商美林下调明年油价平均预估，由原本的每桶65美元降至60美元，主要原因是OPEC产油量与生物燃料使用双双增加而能源消耗则减速。

　　从历史经验看，原油价格在渡过冬季取暖期后往往回落幅度较大，因此07年上半年的油价均值将低于06年下半年，07年全年国际原油价格均值预计在55美元之间，08年可能进一步下降到50美元。2006年，中海发展和中远航运燃油成本占比预计分别为41%和32%，油价下降将使航运公司大大受益。

　　07年上半年BDI均值预计同比上涨20%，全年均值预计上涨8%

　　2006年，全球干散货市场乍寒还暖，上半年BDI指数承接2005年的下跌走势，继续大幅回落，均值为2496，同比下跌36%。下半年风云突变，BDI指数大幅回升，均值为3963，同比上涨52%。进入07年以来，国际干散货运价指数(BDI)继续创出反弹新高，1月4日BDI指数为4494，较06年末上涨100点。

　　06年上半年BDI指数的大幅回落与中国铁矿石进口谈判拖延至2006年6月份有很大关系，07年的铁矿石价格谈判已经结束，整个07年的铁矿石进口将恢复正常态势，有利于上半年干散货传统淡季时BDI指数的稳定。

　　另外，我们在年度策略报告中已经反复指出，07年干散货船舶运力增速将显著降低，市场景气程度有望进一步提高。

　　由此，我们预计07年上半年BDI均值为3000点，同比大幅上涨20%，全年均值为3500点，同比上涨10%

　　以干散货海运为主的公司07年上半年业绩将同比大幅增长

　　受制于2006年上半年大幅上升的油价和不断走低的BDI指数，以干散货为主的航运公司当期业绩同比大幅下跌。其中，中远06年上半年业绩下降幅度最大，为-47.14%，仅有0.37元。中海发展因为有油运和沿海运输业务、中海海盛因为主要做沿海运输业务，业绩波动远远小于中远航运。

　　根据我们对07年油价和BDI指数的判断，以干散货为主的航运公司今年的业绩将同比增长，特别是上半年由于去年的低基数，增幅将尤为巨大。需要特别指出的是，我们在07年的业绩预测中假设运输费率上升5%和油价下跌10%，这一假设从目前情况看应该是较为保守的。

　　推荐中远航运、中海海盛、中海发展三家公司

　　鉴于今、明两年干散货海运市场景气程度提高的预期，我们认为相关公司的估值水平可以相应提高到15倍。由此，我们将中远航运和中海发展12个月的目标价位分别提高到20元和15元。特别是中远航运今年上半年的业绩同比增幅最大，季报和半年报都会非常靓丽，值得重点关注。

　　中海海盛尽管综合竞争力远逊于中海发展和中远航运，但经营相当稳健，资产非常干净，根据我们预测的07年EPS，公司主业的合理估值为5元。公司持有招商

证券4%的股权，即每股含有0.21份招商证券股权，我们认为2007年招商证券将通过IPO上市，若招商证券按照总股本的25%发行新股，则招商证券上市后的合理价格为22-24元，则中海海盛每股净资产提高4.5-5元，综合公司基本面和其持有的招商证券股权两方面估值，我们认为中海海盛的合理价格为9.5-10元。给予推荐的投资评级。

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