造纸行业：产能释放减缓 毛利率趋升

　　上海证券

　　齐敏华

　　1月投资策略要点

　　维持行业投资评级“中性”。

　　行业销售收入与利润保持增长。在出口高速增长的同时进口同比减少。强劲的出口将成为纸品消费的重要动力来源。固定资产投资保持低速增长，开工率、毛利率回升表明产能释放减缓，预计行业毛利水平趋升。

　　造纸行业由于前两年盲目的产能扩张，导致毛利水平长期维持低位，行业内上市公司也一直处于“估值洼地”。我们建议关注行业内盈利能力突出的龙头企业。

　　基于07年投资选择，重点关注：国内及亚洲最大的新闻纸生产商华泰股份(600308)，林纸一体化的代表岳阳纸业(600963)。

　　近期造纸行业运行态势分析

　　行业销售收入与利润保持增长。1-10月份，全行业实现工业总产值4098.25亿元(当年价格)，同比增长24.61%；销售收入为3,958.2亿元，比去年同期增长25.45%；实现利润201.18亿元，同比增长46.5%，销售利润率为5.08%。

　　造纸行业累计规模以上企业7696家，其中亏损企业1442家，亏损面为18.74%。

　　造纸行业亏损企业亏损总额为26.8亿元，同比增长0.7%1。

　　出口高速增长，进口同比减少。1-10月份，纸浆的进口数量和进口金额较去年同期均有不同程度的增长；纸及纸板(未切成形的)进口数量与进口金额较去年同期均有下降，分别下降了16.1%和4.8%；在纸及纸板的各类产品中，新闻纸的进口量和进口金额较去年同期下降的幅度较大，其中新闻纸的进口量同比下降了90.8%，而进口金额也下降了90.7%。10月份，全国纸及纸板、纸浆、纸及纸板制品出口金额为5.17亿美元，较上月增长了2.24%，进口金额为3.16亿美元，环比下降10.58%。1-10月份，全国纸及纸板、纸浆、纸或纸板制品进出口总值为74.81亿美元，其中累计出口41.97亿美元，同比增长35.9%，累计进口32.84亿美元，同比减少3.7%。

　　固定资产投资保持低速增长，开工率、毛利率回升。10月份造纸工业实现固定资产投资58.02亿元，月度同比增长16.4%，年度累计增速11.3%，依然保持着低速增长态势。在开工率方面，自3月份创出历史低点74.7%以来，逐月攀升，目前已经回升至77.9%，反映过去两年高速增加的固定资产投资已经得到一定程度的消化。得益于国内木浆现货价格走低，10月份行业毛利率上升至14.6%，摆脱了一年多来14%上限的制约，成为自05年5月份以来的次高点。

　　2006年12月造纸行业股票市场表现分析

　　12月造纸指数增速落后于沪深300指数增速。12月，沪深300指数增长18.94%，造纸指数仅增长5.81%，造纸指数增长相对弱于沪深300指数增长。但板块内的龙头股表现强劲，华泰股份本月上涨了31.05%，岳阳纸业上涨了22.92%。

　　2007年1月造纸行业运行趋势展望

　　产能释放减缓，预计行业毛利水平将回升。由于固定资产投资06年以来增速较前两年的30%以上显著下降，预计07年产能释放减缓，开工率将进一步回升。07年国际木浆价格总体趋于下降，预计行业毛利率将有所上升。

　　虽然我国造纸业存在着产业结构矛盾和资源瓶颈短期内难以消除，但国内需求的扩大与全球造纸业产业转移的国际背景都将在一定程度上改善国内纸业的供求对比关系。

　　强劲的出口将成为纸品消费的重要动力来源。2005年全国纸品消费总量为5000万吨，相应的木材需求量为3600万立方米；2006年的纸消费量达到6400万吨，明年的消费量将超过7000万吨，2020年预计将超过1亿吨。人均用纸需求的增加将开辟出更多市场机会，同时强劲的出口已成为纸品消费的重要动力来源。“十五”期间，国内的纸需求增长量约为10%左右；而用于出口产品的包装用纸和直接出口的其它纸品则增长了20-30%。国内新增的产能将更多地寻求海外市场，进口的高档纸种将减少，国内纸产品的大规模出口才刚刚开始。

　　2007年1月造纸行业重点公司投资建议

　　关注价值低估的龙头公司。造纸行业由于前两年盲目的产能扩张，导致毛利水平长期维持低位，行业内上市公司也一直处于“估值洼地”。我们建议关注行业内盈利能力突出的龙头企业。国内及亚洲最大的新闻纸生产商华泰股份(600308)年产40万吨新闻纸项目于2006年10月一次性试车成功，为07年的业绩增长奠定良好的基础，预计07年公司新闻纸产量将达116万吨，将成为全球第一大新闻纸生产商。林纸一体化的代表岳阳纸业(600963)，拥有大量的林业资源是其主要优势，定向增发完成后公司将拥有105万亩速生林，林业资源即将进入收获期，木材价格持续攀升，将会给公司带来稳定的收益。

　　投资建议：综上所述，目前我们审慎地给予造纸行业的投资评级为，未来十二个月内，中性。