港口行业：估值两极分化现象严重

　　凯基证券

　　王晓丹

　　吞吐量将保持平稳增长

　　06年前10个月全国主要港口完成集装箱吞吐量7,407万TEU，同比增长22.8%，增速较去年同期减慢0.9个百分点；同期全国主要港口完成货物吞吐量37.0亿吨，同比增长16.5%，增速较去年同期下降2.6个百分点。我们认为水运作为一种运输方式已十分普及，港口吞吐量增速减慢已属必然。预计06年全国港口集装箱吞吐量增长可达23%至9,045万TEU，货物吞吐量增长可达18%至46.5亿吨。我们认为港口吞吐量增长会与国民经济增长基本同步或略快，07-08年港口吞吐量增长仍将略有减慢。

　　产能扩充和腹地支撑为推动港口吞吐量增长重要因素

　　目前港口已经度过了暴发性增长的阶段，没有产能扩充的港口将保持平稳增长，而有产能扩充的港口将有更为快速的增长。06年前11个月沿海前10大港口中货物吞吐量仅有青岛港、广州港和秦皇岛港吞吐量增速快于去年同期，主因上述港口有新产能投入。预计未来没有产能扩充港口增速会略有减慢，而有产能扩充港口增长会加快，然原泊位吞吐量已会被新泊位所分流。另外，有腹地经济支撑和政策扶持的港口也将获得更多的成长机会，上述支撑和支持主要表现在以下三个方面：

　　第一，保税港区的建设：国务院目前已经批准设立了包括上海洋山保税港、天津东疆保税港和大连大窑湾保税港在内的三个保税港，预计将对上述区域的需求构成有利影响。第二，

十一五规划的政策：将加快滨海新区发展写进国家整体发展战略，预示着天津港口将获得更多的发展机遇。第三，国家石油战略储备计划：目前国家确定了包括镇海、舟山、大连和青岛在内的的四大石油战了储备基地，预计上述地区港口将因此受益。我们维持2006年上海港集装箱吞吐量将同比增长15%-20%，深圳港集装箱吞吐量同比增长10%-15%，天津港货物吞吐量同比增长5%-10%的预期。

　　估值两极分化现象严重

　　目前港口类上市公司的估值区间为11-44倍07年每股收益预期，平均股值水准为21倍07年每股收益预期。其中深赤湾(000022.SZ, Rmb17.93,增持)没有产能扩充，而上港集团(600018.SS, Rmb6.95,减持)、天津港(600717.SS, Rmb8.82,增持)和盐田港(000088.SZ,Rmb9.4,增持)则有产能扩充或收购资产预期。我们认为有产能扩充港口的估值水准可以达到25倍，而没有产能扩充的港口估值水准为15倍左右。因盐田港有可能收购集团公司资产，我们将其目标市盈率上调至16倍，目标价上调至10.0元，投资建议由“持有”上调至“增持”。而上港集团目前估值相当于07年每股收益预期的44倍，因此将投资建议由“持有”下调至“减持”。

　　结论

　　基于上述对港口增速进入平稳增长阶段的预期，我们维持对中国港口行业“中立”的评级，同时维持对天津港和深赤湾“增持”，将上港集团和盐田港的投资建议分别调整至“减持”和“增持”。

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