煤炭行业：山西省1-11月份煤炭产点评

　　国金证券

　　龚云华

　　11月份山西煤炭产销数据较为平稳，销售率(商品煤销量/原煤产量)由10月份的80.86%回升到了84.17%的水平。

　　从山西省与全国数据产销增速、产销结构对比看，山西乃至全国的煤炭供需进入平稳期。

　　有关煤炭行业的最新观点如下：

　　(一)我们相信，2007年1季度煤炭A股的会有持续、精彩的表现。

　　一方面，是煤炭A股的价值低估。

　　另一方面，是煤炭行业本身的基本面变化支持。煤炭价格继续看涨，有季节性因素，更有趋势性因素。具体而言，我们认为集中在3点判断依据。

　　(二)再次强调“自下而上”的投资选择，特别建议：“差异化”对待成本问题。

　　(三)根据最新分析，我们调整了重点煤炭公司的价值排序：开滦股份、西山煤电、潞安环能、国阳新能、兰花科创、神火股份、恒源煤电、大同煤业。依据如下：

　　1)考虑煤炭涨价、焦化行业景气回升的可能性和成本问题的明朗化程度，估值的安全边际，优先重点推荐开滦股份(600997.SH)。

　　2)综合考虑公司资源储量、产能、未来2-3年盈利成长性同市值的比较，将西山煤电(000983.SZ)、潞安环能(601699.SH)、国阳新能(600348.SH)价值排序提前。

　　近日，山西省煤炭工业局公布了2006年1—11月份全省煤炭工业主要经济指标完成情况，简要概括如下：

　　煤炭产量：11月份全省完成5510万吨。1—11月累计完成49301万吨，同比增加3453万吨，增幅为7.53%。

　　煤炭销量：11月份全省完成出省销量4242万吨。1—11月全省累计完成出省销量41150万吨，同比增加1730万吨，增幅为4.39%。

　　煤炭出口：11月份全省完成297万吨。1—11月全省累计完成3036万吨，同比减少207万吨，减幅为6.39%。

　　销售收入：11月份国有重点煤炭企业完成98.12亿元(不含平朔和太原煤气化)，1—11月累计完成831.43亿元，同比增加171.93亿元，增幅为26.07%。

　　制造成本：11月份国有重点煤炭企业吨煤制造成本为163.92元(不含平朔和太原煤气化)，1—11月为154.41元，同比增加0.20元。

　　煤炭售价：11月份国有重点煤炭企业吨煤售价为315.16元(不含平朔和太原煤气化)，1—11月为308.74元，同比增加13.14元。

　　实现利润：11月份国有重点煤炭企业实现盈利2.12亿元(不含平朔和太原煤气化)，1—11月累计盈利37.50亿元，同比增加1.96亿元，增幅为6%。

　　职工收入：11月份国有重点煤炭企业在岗职工人均收入为2598元(不含平朔和太原煤气化)，1—11月为27375元，同比增加4461元，增幅为19.47%。

　　安全生产：11月份全省煤矿发生事故14起，死亡124人。

　　我们的点评及分析山西煤炭产、销平稳，11月销售率回升.. 11月份山西煤炭产销数据较为平稳，销售率(商品煤销量/原煤产量)由10月份的80.86%回升到了84.17%的水平。

　　从1-11月份煤炭产量释放的情况来看，供给结构发生了较为可喜的变化：

　　关闭小煤矿起到了一定效果，重点煤矿的产能增量贡献比重继续扩大。

　　1-11月份，山西省国有重点煤炭企业原煤产量为27158万吨，同比增加3199万吨，增幅为13.35 %；地方国有煤矿产量为8440万吨，同比增加944万吨，增幅为12.60%；但乡镇煤矿原煤产量为13703万吨，同比减少690万吨，减幅为4.79%。

　　从山西省与全国数据产销增速、产销结构对比看，山西乃至全国的煤炭供需进入平稳期。

　　首先，国有重点煤炭企业原煤增量是以山西为主导。山西国有重点矿1-11月份产量占全国国有重点矿产量的26.55%，增速高于全国重点矿增速2个百分点。

　　其次，山西原煤产量占全国原煤产量比重为24.64%，增速(7.53%)

　　低于全国的原煤产量增速(8.11%)，主要是由于乡镇煤矿这块供给增速得到了控制。

　　从未来趋势看，原煤“增量”的主力军是国有重点矿，“减量”主要是基于安全整顿对小煤矿的整顿关闭；显然，山西在这两个方面仍旧对全国煤炭供求格局会产生重大影响。

　　综合考虑“西煤东运”的运力分布及增量情况，山西乃至全国的煤炭供求会进入平稳状态。因此，我们不必过度担忧“供给过剩”问题。

　　在2006年11月27日《山西省1-10月份煤炭产、销售数据点评》中我们分析：非政策性成本会呈现下降趋势，我们仍旧坚持该等判断。全国煤炭行业经济运行数据支持这种判断：

　　1-11月份，全国原选煤单位成本下降。原中央财政煤炭企业原选煤单位成本196.00元/吨，同比减少2.68元/吨，下降1.4%。

　　但同期安全费用提取增加。原中央财政煤炭企业安全生产费用累计提取156.3亿元，吨煤提取19.32元，同比增加3.78元；其中45个重点监察矿区累计提取81亿元，吨煤提取21.05元，同比增加3.51元。

　　从煤炭主业成本变化趋势看，未来政策性成本将推动山西煤炭主业综合成本上升，进而推动价格上涨，价格的上涨可部分覆盖成本的上涨。

　　9月份，山西省五大集团原煤制造成本为145.42元/吨，10-11月份则上升至164元/吨左右；5大集团原煤成本上升部分原因是政策性成本继续上升的“预演”。

　　同期，煤炭综合销售价格为也由9月份的306.45元/吨上涨至11月的315.16元/吨，相对上涨了8.71元/吨。预期2007年山西重点煤炭企业出矿价格仍有上升空间，煤炭价格的上涨可部分或者完全覆盖成本的上升。山西省2007年煤炭价格上涨主要体现在2个方面：1)山西省、内煤炭价差缩小；2)山西外销煤炭合理涨价。

　　在前期系列报告中，我们对2006年12月~2007年4月期间煤炭行业的表现做出了较为乐观的预期。我们相信，2007年1季度煤炭A股的会有持续、精彩的表现。

　　一方面，是煤炭A股的低估。从国际比较、会计准则视角以及相对市场总体的估值折价情况看，煤炭A股公司都有价值回归的必然要求另一方面，是煤炭行业本身的基本面变化支持。煤炭价格继续看涨，有季节性因素，更有趋势性因素。具体而言：

　　1)煤炭价格的市场化趋势不可逆转，在运力没有大的“跳跃性”增长情况下，煤炭价格不会因供求失衡下降。

　　2)因山西省征收“三项基金”将推动全国煤价上涨，其它省份煤炭企业将因此受益。煤炭产业集中度提升也会强化山西省内煤炭企业的成本转移、消化能力。

　　3)在价格高位、行业景气高位期间，外延扩张是煤炭股成长的主要动力；2007年煤炭企业整体上市或资产注入必有突破！

　　再次强调更加注重“自下而上”的投资选择..在06年12月11日《煤炭行业2007年年度报告》、12月25日《多重因素支撑：投资机会唾手可得—煤炭行业投资快讯》中，我们对煤炭股的投资机会及价值判断视角均有强调。在此再次强调：更加注重“自下而上”的投资选择。

　　我们核心的逻辑主线是：价格维持高位——产能增量可充分释放——

　　运输宽松——成本影响不大的企业最值得投资。

　　特别建议：“差异化”对待成本问题。

　　根据最新分析，调整公司价值排序，建议优先关注冶金用煤细分行业龙头企业..前期，从行业阶段性的投资价值排序而言，我们重点推荐：兰花科创、神火股份、潞安环能、西山煤电、国阳新能、恒源煤电、大同煤业。

　　根据最新分析，我们调整了重点煤炭公司的价值排序：开滦股份、西山煤电、潞安环能、国阳新能、兰花科创、神火股份、恒源煤电、大同煤业。依据如下：

　　1)考虑煤炭涨价、焦化行业景气回升的可能性和成本问题的明朗化程度，估值的安全边际，优先重点推荐开滦股份(600997.SH)。详见06年12月25日行业快讯及07年1月4日《开滦股份研究报告》。

　　2)综合考虑公司资源储量、产能、未来2-3年盈利成长性同市值的比较，将西山煤电(000983.SZ)、潞安环能(601699.SH)、国阳新能(600348.SH)价值排序提前。

　　我们建议优先关注冶金用煤细分行业的龙头公司。

　　从炼焦用煤和喷吹煤的定价来看，市场化程度高，在下游钢铁行业景气高位、企业盈利趋好的情况下，对应煤炭涨价确定性大，且“倒逼”压力小。

　　从具体公司而言，优质焦煤、肥煤的资源独占性能使西山煤电(000983.SZ)、开滦股份(600997.SH)获取超额利润，并受益整个煤-焦-化与煤-焦-钢2条产业链各环节的景气走强、产业机构升级。

　　同样，国阳新能(600348.SH)和潞安环能(601699.SH)可受益于喷吹煤市场容量的扩大及钢铁行业的结构调整与升级。其中，潞安环能(601699.SH)还通过整合焦煤资源，在景气低位收购扩张焦化业务，未来无疑会在产业链延伸和外延扩张方面获益。