房地产：宏观调控加快地产龙头扩张速度

　　银河证券

　　丁文

　　2006年虽然房地产行业经历了新一轮更加严厉的宏观调控，但是房地产上市公司前三季度整体业绩仍有所提升,平均主营业务收入和净利润分别较去年同期增长12.6%和17.4%。预收账款同比增长更达到66.4%，良好的销售为全年业绩增长提供了保障。在业绩增长的同时，房地产板块整体资产负债率上升，前三季度平均负债率达到60.2%。

　　2006年1-10月份全国房地产投资增速明显反弹，开发企业资金紧张，对贷款依赖程度加大。短期市场供求趋向偏紧。房价总水平维持在高位，部分城市房价增幅较高。

　　北京：供不应求局面短期难以改变，

房价涨幅继续攀高。房价上涨过快和一手住宅供应不足使成交量下滑。

　　上海：成交逐步回稳，房价趋于稳定。

　　深圳：供应难以有效增加，房价过高造成有效需求下降，房价上涨速度趋缓。

　　2006年针对房地产的调控政策主要集中在信贷、土地、税收和住房结构调整四方面，宗旨是抑制需求，调整供给结构，稳定房价，强调住房的社会保障功能。调控政策将会有效抑制和打击投资和投机需求，有利于房地产行业的长期健康发展；通过“严把土地闸门”和“紧缩银根”进一步抬高房地产行业的进入门槛，行业整合速度加快，优胜劣汰加剧。长期看，房地产开发行业毛利率水平将呈现下降趋势，房地产开发企业的盈利模式将发生改变。

　　各地“十一五”住房建设规划显示了“维持总体供求平衡，强调结构调整”的主导思想。总体看各地2007年住宅供应量难以有效增加，主要是从结构上来控制房价。

　　2007年房地产行业依然面临土地和银根的继续紧缩，资金压力加大。政策调控执行力度将加大。由于土地和银根的继续紧缩，供应难以大幅增加。需求方面由于60-70年代生育高峰期出生的人口，目前正处于中年时期，具有较强的购买力。并且城市化进程、国民经济持续增长带来的人均可支配收入增长、人民币升值等支持需求继续增长。在住房供应结构调整、加强保障性住房建设等政策导向下，房价涨幅趋缓。在成本提高下，房地产行业将逐渐告别高利润时代。房地产企业竞争加剧，公司融资能力，强化公司治理、注重品牌建设、提升经营效率和定位市场真实需求将成为房地产企业的竞争力所在。

　　2007年在宏观调控、新会计准则和人民币升值几大因素共同影响下，并参考国际房地产板块上市公司的估值水平，我们对房地产行业评级为：“推荐”。

　　推荐的上市公司：万科、金地集团。

　　重点公司点评

　　万科：最具竞争优势的房地产开发商

　　预计2006和2007年的每股收益将分别为0.50元和0.67，评级：“推荐”。

　　国内房地产开发上市公司的龙头，销售收入和资产规模均居第一。行业领跑者，率先提出住宅开发的“标准化”、“工厂化”、和“社会化”战略，提高资产周转效率。

　　行业调控给万科带来极大的资源整合机会。1-9月新增1054万平米权益建筑面积的项目储备，其中685.9万平方米是通过合作方式获得的，充分说明公司在调控下的竞争优势和扩张潜力。目前公司项目储备权益建筑面积已高达2065万平米。

　　项目资源遍布全国20个城市，多区域的开发可以分散房地产的区域风险。

　　公司盈利能力持续稳定提高，最近3年收入复合增长18%，净利润复合增长35.5%，2005年ROE达16.25%。2006年1-9月公司共售出206.9万平方米，金额合计130.7亿元，同比分别增长30.6%和38.9%，毛利率维持在30%以上；累计结算116.1万平方米，结算收入83.3亿元，分别增长46.8%和53.7%。公司尚有177.5万平方米已售面积未竣工结算，签约金额合计约107.9亿元，为公司全年的良好业绩和持续增长奠定了坚实的基础。

　　具有强大的融资能力。开拓了多元化的融资道路，实施了包括二次转债发行、信托、海外融资等多种方式融资，并准备定向增发7亿股。

　　积极输出管理，加强与其他房地产公司合作，提高资本回报率。

　　金地集团

　　预计未来3年公司收入和利润增长均保持在30%以上。预计06、07年竣工面积分别约为112万、150万平方米。06、07年每股收益分别在0.66元及0.89元。评级：“谨慎推荐”。

　　公司土地储备丰富，战略管理能力突出，目前在深圳、北京、上海、广州等地区共有土地储备605万平米，其中珠三角地区约占50%，至少可以保证未来5年以上发展的需要。未来地域发展方向继续围绕“3+X”战略，以毛利率高、消费潜力大的京、沪、深、穗等城市为中心。

　　公司注重融资多元化，并正在推进提高资本效率和项目开发效率的行动。本次非公开发行2.66亿股，筹集资金30亿元，使公司自有资金实力增强。

　　金融街

　　预计公司2006年和2007年每股收益分别为0.57元和0.83元。评级：“谨慎推荐”。

　　公司将面临业务的第二次转型，即由金融街区域内土地和房产开发为主转向金融街区域内物业经营、租赁和金融街区域外的房产开发和经营。这种业务架构兼具稳定和增长的优势。公司在金融街区域自留物业50万平米，自2007年开始，物业租赁业务将成为公司新的利润增长点。

　　公司所在的金融街区域具有明显区域优势，目前金融街区域内可销售项目储备约60万平米，2006-2007年将进入结算高峰，区域外项目储备达100万平米以上，这些项目将在2008年产生收益，保证公司收入的稳定增长。

　　公司异地项目未来发展前景很好，尤其是天津项目位于天津的海河沿岸原租界区，规划为天津的标志性建筑，包括写字楼、酒店、公寓和商铺。新出台的天津滨海新区开发政策，对公司的天津项目具有极大的提升作用。

　　招商地产

　　在建面积125万平米，将在2006-2007年结算，预计2006年、2007年公司房产将进入收获期。公司业绩将能保持稳步增长，预计2006年、2007年每股收益分别在0.82元和1.05元。评级：“谨慎推荐”。

　　现有业务结构抗风险能力强，租赁和园区供水供电盈利能力强，业务收入稳定增长。

　　公司拥有的土地储备为360万平方米，分别位于8个城市，其中深圳比重最大，占26%。招商集团在蛇口还有包括填海造地和工业迁移改造约200万平米土地使用权，这部分土地可能在合适的时候以向大股东定向增发的形式注入上市公司。此外公司还对漳州开发区规划的25.6平方公里商业和住宅，前海湾约350万平米有优先开发权。

　　出租物业种类齐全，主要集中在蛇口地区，由于深港大桥的建设，蛇口地区土地升值潜力巨大。

　　公司深圳外项目进展顺利，成功实现向全国性开发商的跨越。

　　大股东实力雄厚，资产注入将持续注入。由于公司是招商局集团

房地产业务的旗舰，集团对公司发展地产支持由来已久。集团对公司支持主要体现在：优质资产的持续注入，集团公司在全国持有大量物业资产和土地，这些资产将会不断被注入上市公司。集团公司成为上市公司的战略后备，从而节省公司的资金占有。

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