金融业：一盘刚刚开始的棋

　　蔡臻欣

　　2006年12月11日，中国加入WTO五年过渡期满，中国金融业全面对外开放，中外资金融机构的正面交锋随之拉开序幕。

　　如果说这是一个崭新的开局的话，那么2006年金融股的表现已经为这个开局进行了最为充分的预热。无论是银行股还是券商股，乃至参股银行和券商的泛金融概念股，在这一年中都展开了摧枯拉朽般的连绵升势，成为整个市场最炙手可热的品种。

　　2006年金融板块的传奇能否在新的一年中得到延续？中外资金融机构间即将开始的新棋局又将给资本市场中的宠儿们带来怎样的影响？

　　银行业：成长性决定估值

　　目前银行板块约占深沪总市值水平的36%左右，是市场上权重最大的行业，它们的表现对2007年股市走势至关重要。而2007年银行业绩维持高速增长已几无悬念。一方面银行的净利息收入将快速增长；另一方面银行中间业务收入增速明显提高，各项收费政策陆续推出，零售业务比重提高和银行非牌照类投行业务快速发展。此外，银行拨备支出将明显下降，总利润增长高于拨备前利润增长。经济景气度提升使银行

　　海通证券金融行业分析师邱志承日前对《第一财经日报》表示，挖掘成长性将是2007年银行板块投资主题，“首先必须看到，以2005年和2006年业绩计算，银行股目前静态估值水平已经不低，不管是和A股市场平均水平相比，还是和国际上市银行估值水平相比，都处于较高水平。A股银行股的较高估值体现了市场对未来宏观经济较为乐观的预期和国内银行持续成长性的认可。基于目前的估值水平，银行股进一步上升的动力来自于业绩的持续快速增长。”

　　“如果将上市银行按资产规模从大到小排列，可以明显看出中型银行的各项收入增长要显著高于大型银行。这不仅是因为中型银行目前市场份额较低，更是因为中型银行经营更为商业化，市场竞争力更强。所以成长性较好的中型银行估值水平应该明显高于大型银行。”

　　国金证券银行业分析师李伟奇则持有不同意见，他告诉本报记者：“我们认为基本面并不支撑上市银行估值水平的提升。因为上市银行中间业务收入占收入的比重仍然偏低，目前还没有出现真正在收入结构上转型的上市银行。目前上市银行估值水平提升主要来自于税制改革的预期。”

　　他表示，若2008年两税合一，内外资银行的所得税率下降为25%，假设原有税基不变，则上市银行的净利润提高的幅度为10%～20%。其中，中小银行获益程度大于大型银行，主要原因是H股上市银行已经享受了据实抵扣工资的所得税优惠。在上市银行的所得率均为25%的假设前提下，上市银行2008年净利润提高幅度为10%～30%。

　　光大证券银行业分析师高源也表达了类似的观点：“未来两年逐步实施的银行税改(包括人工成本抵扣、两税合一、营业税减免)对银行盈利将构成重大利好，财务分析显示以上三项税改对公司每股收益的平均影响在10%、12%和18%。2007年有望实施的是人工成本抵扣。同时，税改对上市公司影响略有不同，最为有利的依次是：浦发银行、招行银行、工行和中行。”

　　他认为就人工成本税前列支，已实现境外上市的银行税前列支的工资支出额度增加，税基降低，“之前H股上市的建行、交行都已享受这一优惠政策，2005年年报显示，仅此一项，对有效税率的影响在6%～8%左右，对每股收益的影响在10%以上。”

　　国泰君安金融业分析师伍永刚博士日前在接受《第一财经日报》采访时则将2007年金融行业归为六大投资：人民币升值、税改预期、金融创新加速业务转型、外资并购、银行再融资以及大市值银行溢价。

　　证券业：券商龙头将超越牛市增长

　　2006年的大牛市再次证明，券商股是牛市最大受益者，其股价、业绩和估值都快速提升，远远超越整个市场的表现，得到的是“倍乘效应”。作为行业转折之年，2006年券商业绩和主要业务量均创出历史新高，盈利能力和行业竞争格局都有根本改观。2006年前10个月，107家证券公司实现净利润168亿元，净资产收益率20.8%，行业持续亏损的状况已得到根本扭转。券商经纪、投行和自营三大主营业务分别实现收入244亿元、68亿元和80亿元。此外截至2006年11月份，境内股票市场筹资额、股票基金交易额分别达到2023.3亿元和7.66万亿元，比历史最高的2000年全年高出31.3%和26%。

　　国泰君安证券业分析师梁静博士认为，未来相当长一段时间内，证券市场仍然面临着流动性充裕、人民币持续升值的宏观环境，股指期货、融资融券等制度变革也将循序推出，证券市场将步入增长的黄金时期。“伴随着市场的持续走牛，股票市场市值、交易量和筹资额也将急速扩张，并极有可能复制海外市场市值、交易量等主要指标短期内成倍增长的盛况。”

　　“若5年内我国股票市值在全球市场中的地位能达到GDP的高度，即占比提升到5%，则我国证券市场市值将达到21万亿元左右，是目前的3倍；年复合增速在25%左右。证券行业也将随之进入全新的发展时期，行业主要业务规模将保持30%以上的高速成长。”梁静预测。

　　梁静认为，2007年传统业务仍将是支撑证券行业增长的关键；创新业务2007年是培育期，常规监管后将爆发性增长。“对于我国券商的估值，我们认为行业龙头将享受高溢价。行业集中度的快速提升和竞争格局的持续优化将同行业的快速增长一道，成为研判未来行业走向的两条主线。龙头券商将凭借雄厚的资本实力、完善的营销网络以及强大的创新和风控能力，获得比行业更高的增速。我们预期，未来3～5年这一增速将达到30%～40%左右，而净资产收益率可达到25%～30%，比照其他市场商的估值，我们认为领先券商的估值水平为市净率在6倍左右、市盈率在40倍左右。”

　　“因此，尽快培育具备国际竞争力的行业龙头已成为行业发展的必然选择，在政策支持下，中信、广发等将强者恒强。应该继续增持此类行业龙头，同时有选择性地增持大比例持有优质证券公司的上市公司。但投资者也要对借壳概念股保持警惕。”梁静最后指出。

　　●银行板块：约占深沪总市值水平的36%左右，是市场上权重最大的行业。2007年银行业绩维持高速增长已几无悬念。一方面银行的净利息收入将快速增长；另一方面银行中间业务收入增速明显提高。此外，银行拨备支出将明显下降，总利润增长高于拨备前利润增长

　　●券商板块：2006年的大牛市再次证明，券商股是牛市最大受益者，其股价、业绩和估值都快速提升，远远超越整个市场的表现，得到的是“倍乘效应”。未来相当长一段时间内，证券市场仍然面临着流动性充裕、人民币持续升值的宏观环境，股指期货、融资融券等制度变革也将循序推出，证券行业将步入增长的黄金时期

　　个股风云

　　民生银行(600016.SH)

　　我国唯一一家股东全为民营或外资的上市银行；2007年预计净利润增长26.9%，每股收益0.44元(未考虑定向增发)。2007年将是该行的转型之年，该行已经开始从追求高增长逐步转变为追求发展质量。

　　(国泰君安 国金证券)

　　招商银行(600036.SH)

　　其在中间业务和零售市场具有领先优势；良好的品牌优势有助于公司在零售市场的开拓；零售业务逐渐进入收获期，海通证券预测其将是未来3～5年净利润增长最快的银行，且持续下降的拨备支出和零售业务进入收获期。

　　(国金证券 海通证券)

　　浦发银行(600000.SH)

　　光大证券表示，两税合一、人工成本税前列支、营业税改革后最为有利的都是浦发；风险控制体系的改革将降低该行的信贷成本；从各种估值标准看都是较低的；假设未来两年浦发不良率上升60个基点，在覆盖率基本不变的情况下，两年内净利润仍能保持近30%的年均复合增长率。

　　(光大证券 国金证券 海通证券)

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