化工行业：成本压力缓解关注龙头个股

　　天相投顾

　　贾华为

　　成本压力趋于缓解，毛利率有望回升。06年8月份开始，国际油价开始了一次幅度较大的调整。WTI、BRENT原油现货价格短期降幅达25%。受此影响，下游石化产品价格也随之回落。我们认为，随着部分化工类产品价格的提高以及石油价格的回落趋稳，化工行业收入增幅低于成本增幅的状况在07年有望得以改变，行业整体毛利率水平有望回升。

　　行业增长趋缓，上市公司业绩同比下降。06年前三季度，化工行业实现主营收入15528亿元，同比增长28.2%；利润总额772.9亿元，同比增长17.8%(上年同期增幅为34%)，行业增长明显趋缓；前三季度，天相化工板块上市公司实现主营收入1070亿元(剔除新股)，同比增长9.41%；利润总额83.1亿元，同比增长-1.10%；实现税后利润53.8亿元(剔除新股)，同比增长-9.48%。

　　化肥行业整体趋弱，钾肥一支独秀。氮肥业受新增产能投放、成本上升影响，业绩下滑明显；国内钾肥资源缺乏，在国际钾肥价格上升带动下，预计国内钾肥行业07年仍将保持50%的高毛利率水平，重点关注盐湖钾肥(000792)、华鲁恒升(600426)、云天化(600096)。

　　高毒农药品种退市，谁家受益。自2007年1月1日起，我国将全面禁止在农业中施用甲胺磷、对硫磷、甲基对硫磷、久效磷和磷胺5种高毒农药。高毒农药退市将空出10%的市场空间。产品符合需求且有技术、渠道优势的公司将获得极大的发展契机。重点关注华星化工(002018)。

　　化工新材料业,前景依然看好。国民经济的持续高速增长以及城市化进程的加快，为国内高分子聚合物的发展创造了巨大的市场空间，上市公司中拥有技术、规模优势龙头企业仍将保持快速增长。重点关注烟台万华(600309)、星新材料(600299)、新安股份(600596)、广东榕泰(600589)。

　　油价回落趋稳，塑料制品业毛利率回升。可关注国风塑业(000809)、国通管业(600444)、佛塑股份(000973)。

　　煤化工前景光明，甲醇燃料终被国家确立为替代

能源核心，生产甲醇、二甲醚产品的煤化工上市公司值得关注。

　　我们的07年化工行业投资策略：行业整体评级“中性”，区别对待各子行业，深度挖掘创新型、成长型细分子行业龙头。

　　1.化工行业运行态势回顾

　　1.1原油价格回落趋稳，化工行业成本压力有所缓解

　　06年8月份开始，持续上涨近三年的

国际油价开始了一次幅度较大的调整。WTI、BRENT原油现货价格在8月份达到75美元/桶的历史高位后，快速下落至最低的55.8美元/桶左右，降幅达到25%。受此影响，下游石化产品价格也随之回落。

　　虽然目前很难判断国际油价走势，但我们认为07年国际油价再次大幅上涨到前期高点的可能性很小。

　　作为石油石化下游产业，化工行业将受益于原油价格回落趋稳，行业成本压力将有所缓解。

　　1.2成本推动型增长态势有望得以改变

　　受原油价格及其它原料价格上涨影响，05年以来，化工行业成本增幅始终高于主营收入增幅。

　　06年前三季度，化工行业主营业务收入同比增长28.2%，成本增幅达到29.6%，超过收入增幅1.4个百分点。子行业中，除少数行业(化学农药、颜料涂料)收入增幅快于成本增幅外，多数行业成本增幅高于收入增长，如基础化学原料快1.52个百分点、肥料制造业快2.94个百分点、合成材料制造快1.39个百分点、橡胶制品业快2.01个百分点。

　　06年下半年，化工产品部分价格上涨，油价回落，收入增幅出现快于成本增幅的趋势。

　　我们认为，随着部分化工类产品价格的提高以及石油价格的回落趋稳，化工行业收入增幅低于成本增幅的态势在07年有望得以改变。

　　行业毛利率水平有望回升。04年以来，化工行业毛利率水平持续下行，从04年初的20%降到目前的15%左右。但从06年下半年开始，随着业内企业运营质量的提高以及产品价格的上涨，虽然油价前8个月仍上升，但行业毛利率水平已经趋稳并维持在15%左右。我们认为07年化工行业整体的毛利率水平有望启稳回升。

　　1.3行业增长趋缓，子行业分化加大

　　06年前三季度，国内石油和化工行业总体实现主营业务收入30571亿元，同比增长29.8%；利润3330亿元，同比增长20.6%，较去年同期下降16.6个百分点；一、二、三季度利润分别为1031.4亿元、1167.6亿元和1131.1亿元，增幅分别为25.4%、30.8%和8.2%，行业总体的盈利增长明显放缓。

　　与同期全国工业平均水平相比，石油和化工行业利润增幅落后9.6个百分点(去年同期，石油和化工行业利润增幅领先全国工业17.1个百分点)。

　　就化工行业而言，06年前三季度，化工行业实现主营收入15528亿元，同比增长28.2%；利润总额772.9亿元，同比增长17.8%(上年同期增幅为34%)。

　　化工行业领域较宽，在总体增长趋缓的形势下，各子行业分化加大。基础化学原料业、氮肥业、合成材料制造业等大部分子行业利润增幅同比下降较大，化学农药业、涂料油墨类制造业是化工业中不多的几个亮点，利润总额增幅在50%左右；由于合成纤维单体制造业利润下降39.9%，造成合成材料业总体利润出现下滑。

　　2.前三季度化工类上市公司业绩同比下滑

　　06年前三季度，天相化工板块上市公司实现主营收入1070亿元(剔除新股)，同比增长9.41%；利润总额83.1亿元，同比增长-1.10%；实现税后利润53.8亿元(剔除新股)，同比增长-9.48%。

　　在天相化工板块95家公司中，前三季度业绩同比下降的公司达44家，亏损的公司11家，较上年同期增加1家。

　　化工行业整体周期性回落的趋势在上市公司业绩中表现出来。

　　但化工行业领域宽广，子行业众多。涉及化工新材料类以及拥有一定技术、资源垄断优势的公司仍保持了快速的增长。

　　3.主要子行业现状与发展趋势分析

　　3.1化肥行业整体趋弱，钾肥一支独秀

　　06年前三季度，国内化肥行业累计生产化肥3880万吨，同比增长12.1%。氮、磷肥产量均有较大幅度增长，钾肥受国内资源限制，产量增幅有限。

　　前三季度，国内化肥行业累计实现利润总额126.4亿，同比增长2.0%，远低于化工行业平均水平。

　　06、07年是氮肥产能释放的高峰期，供给量的持续增长使目前国内市场总体供大于求，10月份，尿素市场价格同比下落2.2%，较06年高点跌7.9%；另外，电价、天然气、运费等部分优惠政策的取消令氮肥生产成本提升。双方面因素影响，氮肥行业毛利率持续下滑。

　　钾肥行业受国际钾肥价格上涨带动，06年毛利率总体保持在50%左右的水平，我们认为，全球钾肥业处于寡头垄断格局，2007年价格难以下降，国内钾肥行业毛利率仍将维持在较高水平。

　　06年12月11日，国内化肥流通市场将全面对外资开放，国内化肥企业将直接面对国际行业巨头的挑战。我们认为，国内化肥(主要是氮肥)生产企业经过近5年的快速发展，在产品质量、成本、生产工艺、技术含量等方面与国际水平相比差距已不明显，相反国内优势氮肥企业反而可以利用成本优势扩大出口(如向东南亚市场)，进一步增强竞争实力。

　　在化肥类上市公司中，我们建议重点关注盐湖钾肥(000792)、华鲁恒升(600426)、云天化(600096)。

　　3.2产品结构调整，高毒农药品种退出市场带来的机会

　　国家支持新农村建设的相关政策出台以及国内经济作物种植面积的增加，使得国内对杀虫剂、杀菌剂、除草剂的需求逐年增加，农药行业连续几年保持高速增长。随着国内法规对

食品安全的重视和农业生产技术水平的提高，未来一段时间内我国农药产品需求结构将发生较大变化。菊酯类、氨基甲酸酯类和生物农药等毒性低、环境友好型农药品种将得到较大发展。

　　05年全球三种农药原药杀虫剂、杀菌剂、除草剂产量比例为24.2：27.7：48.1，而目前国内杀虫剂、杀菌剂、除草剂产量比例为52：11：37，国内农药产品结构仍需调整。

　　前三季度，国内化学农药原药产量97.5万吨，同比增长24.3%；除草剂作为国内农药发展的方向增幅同比达30.7%。在收入增长方面，前三季度农药行业收入同比增长26.1%，利润总额同比增长61.1%，依然保持强劲增长势头。

　　从相关指标趋势分析，国内农药企业质量明显提高。04年以来，行业内企业的期间费用率稳步下行，毛利率基本维持在15%左右，利润总额增长率保持在30%以上，行业整体呈现持续向好态势。

　　从2007年1月1日起，甲胺磷、对硫磷、磷胺等五种高毒农药将全面禁止使用，05年，我国五种高毒农药产量达9万吨，占农药总产量的8.9%，高毒农药的退出将给高效、低毒、低残留农药产品让出巨大市场空间，为行业内优势企业发展提供机会。

　　上市农药类公司中，我们建议关注华星化工(002018)、扬农化工(600486)07年的表现。

　　3.3油价回落趋稳，塑料制品业拐点显现

　　塑料制品业作为五大合成树脂下游，对油价变动敏感性较高。自2002年以来持续三年多的行业景气回落趋势有望随着此次油价调整整体回暖。

　　从10月份的数据看，油价下跌，塑料制品原料合成树脂价格全线回落。聚氯乙烯(LS-100)均价为8100元／吨，环比下降3.6%；高压聚乙烯均价为12700元／吨，环比下降6.6%，同比上涨15.5%；聚苯乙烯均价为13000元／吨，环比下降4.1%，同比上涨1.6%；聚丙烯均价为13200元／吨，环比下降3.3%，同比上涨10.9%；ABS均价为15700元／吨，环比下降11.3%，同比上涨2.6%。

　　行业的收入增长率保持在20%的水平，利润总额增长率提高，期间费用率下降，行业盈利能力增强。

　　行业平均的毛利率水平已经走出05年中期的低谷，开始有所回升，06年虽然油价与树脂价格持续上涨，但塑料制品业毛利率并没出现大的下滑，由此判断，市场应已逐步消化了原过剩的产能，开始步入一个新的上升周期。

　　上市公司中，部分塑料制品业公司的产品毛利率已经回升，盈利能力明显增强，可关注国风塑业(000859)、国通管业(600444)、佛塑股份(000973)。

　　3.4化工新材料仍处于成长阶段

　　国民经济的持续高速发展以及国家城市化建设的加速，为国内高分子化工材料创造了巨大的市场需求。以MDI、有机硅为代表的化工新材料业由于技术壁垒较高，国内需求旺盛，未来两年仍将保持快速发展。

　　目前，国内MDI主要用于合成革浆料、氨纶行业(合计占95%左右)，而发达国家近70%的MDI用于建筑物防水和保温，需求结构差异很大。随着国家建筑节能工程的实施，聚氨酯泡沫作为优质的建筑节能保温材料其市场需求将快速增加，据相关预测，这一领域对MDI的市场需求将达20万吨/年。虽然国内MDI产能有所增长，但建筑节能新应用领域的快速发展使得MDI未来发展仍可看好。继续关注烟台万华(600309)。

　　国内有机硅产品市场需求量年均增长在20%以上，目前的对外依存度在50%。预计未来三年，国内有机硅市场需求仍将以20%速度增长。有机硅单体生产的技术壁垒使得行业集中度较高。07年继续看好国内有机硅龙头企业星新材料(600299)、新安股份(600596)。

　　3.5甲醇燃料终得国家肯定，放开市场准入

　　在日前国务院召开的研究发展替代能源会议上，国务院作出了一项重大决策：肯定了甲醇燃料作为替代能源的可行性，决定放开甲醇燃料M100的市场准入，立即着手进行甲醇燃料M100进入市场的各项准备工作，包括立即进行甲醇燃料M100产品标准的制定、开发建设使用甲醇燃料M100的专用汽车生产系统、继续推进甲醇混配燃料的研发，一旦技术成熟可推向市场。

　　国内对甲醇燃料的研制、试用已经进行了近20年，所遇到的各项技术问题已经能够解决。有关专家分析认为，甲醇燃料M100由于是百分之百的纯甲醇燃料，不涉及与石油燃料的混配，因此有望发展成为独立于现有石油燃料系统外的一个新燃料系统。这对于改变国内石油燃料市场的垄断局面大有裨益。

　　由于国家限制天然气制甲醇，因此，今后甲醇的发展基本以煤炭为原料，国内煤化工的发展因此步入以醇醚燃料为代表的新阶段。

　　目前，国内一般装置生产甲醇的成本在1200～1600元/吨之间，部分20万吨/年规模的煤制甲醇装置生产成本在1000元/吨左右。汽油与甲醇的热值比1：1.6，按照今后甲醇市场合理售价2500元/吨计算，替代1吨汽油所需1.6吨甲醇花费在4000元左右，而目前国内90＃无铅汽油市场售价在6200元/吨，甲醇燃料的经济优势十分明显。

　　国内甲醇消费量目前以年20%左右的速度增长，之前国家虽没有放开甲醇的市场准入，但仍每年有近百万吨的甲醇被用作燃料消费。

　　甲醇是汽油的理想替代燃料、二甲醚是柴油和液化气的理想替代燃料。目前国内年4800万吨的汽油用量、年11000万吨的柴油和2000万吨以上的液化气用量无疑为甲醇及甲醇下游二甲醚的发展提供了巨大的发展空间。

　　涉及煤化工，特别是甲醇、二甲醚替代燃料生产的上市公司将会是07年化工行业中被关注的一个热点。可重点关注华鲁恒升(600426)、兰花科创(600213)、泸天化(000912)、天然碱(000683)。

　　对于煤炭液化制油、煤制烯烃国内已有项目建设，但在未来两年还难以产生效益，涉及此领域的上市公司很少，我们将密切跟踪该领域动态。

　　4. 07年化工行业投资策略4.1行业整体中性，挖掘创新型、成长型的子行业龙头我们认为，化工行业经过近三年的高速增长，目前行业整体处在景气度高峰回落期。对07年化工板块整体走势判断为“中性”，在投资上应以“防御”为主。

　　07年化工行业具体的投资策略可从国内化学品市场需求发展状况中找出答案。国内的化学品市场是全球发展最快的化学品市场，已经成为仅次于美国的第二大化学品市场，根据相关预测，未来五年仍将保持10%以上的年增长速度。目前，我国化工产品市场满足率仍有较大空间，如五大树脂市场满足率不足50%、五大通用工程塑料市场满足率不足20%，特种工程塑料、特种纤维几乎100%依靠进口。在产品结构上，我国精细化工率不足50%(发达国家在60%以上)；传统化工产品与低端产品所占比例大，精细化、技术含量高、附加值高的高档化学品严重缺乏。在国家化工业“十一五”发展规划中，特别强调创新的重要性，因此，我们将围绕创新深度挖掘有投资价值的公司。

　　我们的07年化工行业投资策略：区别对待各子行业，深度挖掘创新型、成长型细分子行业龙头。

　　持续看好化工新材料行业。在化工各子行业中，发展最快、技术含量最高的莫过于化工新材料行业。根据相关数据显示，国内MDI、有机硅仍将保持快速增长，另外，改性塑料、氨基塑料等行业发展迅速。从06年三季度业绩看，相关上市公司烟台万华(600309)、新安股份(600596)、星新材料(600299)、金发科技(600143)、广东榕泰(600589)，除星新材料外都实现了20%以上的利润增幅。我们依然看好化工新材料类相关上市公司07年的表现。重点关注：星新材料(600299)、新安股份(600309)、烟台万华(600309)、广东榕泰(600589)。

　　高毒农药品种退市，谁家受益。自2007年1月1日起，我国将全面禁止在农药中施用甲胺磷、对硫磷、甲基对硫磷、久效磷和磷胺5种高毒农药，只保留部分产能用于出口。高毒农药退市将空出10%的市场空间。生产高效、低毒、低残留农药品种的公司将从中获益。国内专家推荐了一批替代高毒农药的品种，有氟虫腈、三唑磷、阿维菌素、吡虫啉、啶虫眯、三氟氯氰聚酯、甲氨基阿维菌素等17种。

　　在农药上市公司中，华星化工(002018)的主要产品草甘膦，募集资金项目产品吡虫啉、啶虫眯均为符合要求的农药品种，建议重点关注华星化工(002018)。

　　油价回落趋稳、塑料制品业冬天将过。从05年中期开始，塑料制品行业的毛利率开始悄然回升。行业毛利率回升的主要原因是随着市场需求的不断增长，市场已经消化掉当初过多投放的产能，虽然06年前三季度油价仍处在快速上升中，但塑料制品业的增长已经消化掉油价上涨带来的成本压力，盈利能力逐步提高。在塑料制品业上市公司中，部分公司毛利率水平也同行业一起开始回升，可关注国通管业(600444)、国风塑业(000859)、佛塑股份(000973)。

　　4.2部分化工重点公司介绍

　　广东榕泰(600589)：氨基复合材料龙头，募集资金项目有望提前投产公司是国内氨基材料业龙头企业，在生产规模、产品质量、技术、市场占有率上均为行业第一。公司拥有ML氨基复合材料生产配方与生产工艺的核心技术专利，并有业内产品定价权。

　　公司业绩呈加速增长趋势。06年前三季度，公司实现主营收入5.96亿元，同比增长38.27%；利润总额8564万元，同比增长51.31%；净利润7383万元，同比增长53.62%。实现每股收益0.385元，摊薄后每股收益为0.31元。

　　募集资金项目将提前投产。公司通过非公开定向增发4500万股，成功募集资金2.61亿元。募集资金项目6万吨/年ML氨基复合材料项目目前已经进入设备安装阶段，预计在07年3、4月份就可以建成投产，比计划提前将近两个月时间。在公司ML氨基复合材料产品供不应求的情况下，项目的早日建成将更加有利于公司抓住时机扩大市场占有率，提升公司业绩。

　　油价回落趋稳，公司苯酐、DOP产品盈利能力有望提高。油价回落，邻苯、辛醇作为石化下游产品价格也将回落，困扰苯酐、DOP产品的成本压力有望得到缓解，预期07年公司该块业务盈利能力将提升。

　　高新技术项目提前启动，08年又增利润增长点。日前，公司高性能绿色环保型IC封装用环氧塑封料项目被国家发改委列入国家高技术产业化专项项目，获得国家补助资金450万元。根据公司计划，该项目将在07年一季度开始实施，根据市场需求情况分期进行，最终项目规模在3000吨/年。项目建成后，将年增利润5000万元左右。项目一期500吨/年，预计将在07年年底前建成投产。

　　我们预测公司06、07年EPS分别为0.42元、0.51元(预测未考虑募集资金项目提前投产因素和07年计划实施的环氧塑封料项目)。目前公司的估值明显偏低，我们维持“买入”的投资评级。

　　华星化工(002018)：成长性优异的农药新锐。

　　行业政策利好，公司拥有产品品种优势。从07年起，甲胺膦等五种高毒农药退出市场将为高效、低毒、低残留农药产品让出巨大的市场空间。公司主营产品杀虫单/杀虫双，草甘膦等全部为高效、低毒、低残留农药品种，是新政策的受益者。

　　募集资金项目陆续投产，步入快速成长期。公司的募集资金项目啶虫眯(300吨/年)、吡虫啉(300吨/年)已经投产，精喹禾灵(500吨/年)与高效氟氯氰菊酯(150吨/年)年底前将正式投产，为公司07年业绩贡献收益。

　　技术改进，降低生产成本。公司草甘膦生产攻克空气氧化技术，使产品成本明显下降，毛利率有大幅提升，在竞争中处于优势地位。

　　与外资战略合作谋求国际市场。由于公司产品出口比重逐渐增大(主要为草甘膦产品)，所需应对的市场环境、产品竞争状况越来越复杂，为此，公司与全球最大的草甘膦生产商之一阿丹诺合作共同应对竞争，拓展市场空间。

　　我们预测公司06、07年的EPS分别为0.32元、0.50元(按增发2000万股后计算)。公司的成长前景优异，维持“增持”评级。

　　4.3部分化工重点公司盈利预测与评级

　　重点公司动态市盈率计算所对应的股价为12月4日的收盘价。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。