中金公司

　　孟晋红

　　事件

　　对3G牌照发放前景的乐观预期推高国内电信公司股价。四家国内电信公司股价单日涨幅在3.1%(中国移动)

　　到30.8%(中国网通)之间。中国联通A股收盘价上涨10%。

　　评论

　　我们认为，整个电信板块股价上涨的驱动因素包括对3G牌照早日发放的预期、对电信行业同时进行重组的预期、以及充裕的市场流动性。当前股价下，中国网通2007年市盈率和EV/EBITDA分别高于中国移动和中国联通。从基本面角度看，我们认为如此之高的估值并不合理，建议投资者减持。中国网通管理层无法证实公司能够在2007年获得3G牌照。与ITU2006年世界电信大会媒体报道的普遍观点相反，我们仍然认为3G牌照发放的时间最有可能在2007年下半年。固网运营商在通过重组联通获得2G/2.5G移动网络前(我们认为近期内可能性不大)，其基本面前景十分黯淡。网通尤为如此，因为其业务转型较晚，移动业务替代固网业务对网通的负面影响更为严重。即使考虑非基本面因素，我们依然认为网通估值倍数高于两家移动运营商并无充分理由。

　　我们预计随着07年1月中旬(即许多投资者预期的中国政府发放3G牌照时间)的临近，市场将出现波动。因此，我们建议投资者专注于基本面并开始减持头寸。移动运营商面临的风险之一是未来十二个月内旨在重新平衡行业结构的监管措施所带来的不利影响。对固网运营商来说，在2007年晚些时候乃至2008实现行业重组之前，其基本面恶化的速度可能超过我们预期，其原因在于中国移动和中国联通正力图在未来不可避免的新竞争者加入之前，通过加大降价与促销力度占领更多的市场份额。