钢铁行业：07年年度报告平平淡淡又一年

　　金元证券

　　欧文沛

　　中国经济增长自2000年恢复上升趋势以来，GDP增速呈逐年递增态势。本轮经济恢复快速增长，主要是我国经济进入新的重化工业化阶段。我国经济2006-2020年间的潜在增长率估计为9.2%。但从短期看，2007年我国经济增长速度有可能会出现回调，预计GDP增长率会回落到9.5%左右。

　　今年1-11月国产铁矿石产量继续大幅增长，生产铁矿石5.21亿吨，同比增长38.2%。国产铁矿石产量的大幅增长，发挥了重要的替代进口的作用，前十一个月进口累计增幅创今年新低。我们预计全年铁矿石进口有望达到3.26亿吨，同比增长18.5%，增幅比2005年增幅回落6.8个点；2007年预计增幅在15%左右，进口量超过3.7亿吨。宝钢已同巴西CVRD就2007年度国际铁矿石基准价格达成了上涨9.5%协议，涨价幅度在预期之内，对钢企影响不大。

　　国内焦炭生产保持旺盛的增长态势，前10个月国内累计市场焦炭2.26亿吨，同比增长17%。在产量持续放大的同时，焦炭生产价格也出现了回落，最近几个月一直保持在1120-1150元/吨之间。预计全年出口焦炭将达到1400万吨，同比增长8.9%。预计2007年受出口加征关税的影响，国内焦炭产量增速和市场价格都将会有所回落。

　　中国2006年钢产量持续增长，1-11月，全国产粗钢38153.85万吨，同比增长18.4%；产生铁36744.28万吨，同比增长19.80%；产钢材42493.04万吨，同比增长24.80%。据测算，2006年中国累计粗钢产量于12月15日前后历史性地突破4亿吨，实现了又一次跨越，预计全年钢产量达到4.2万吨以上。今年高附加值的板管材产量比重进一步增加，钢材产品结构得到了不断的优化。2006年1-11月板管材产量占钢材总产量的比重已达到49.0%，较2005年提高了3.4个百分点。预计2007年钢产量达到4.69万吨，增速从今年的19%左右下滑到11%左右。钢材产量有望突破5亿吨大关，又创历史新纪录。

　　今年我国钢材进出口贸易上，实现了数量和贸易额上的顺差。1-11月份累计净出口钢坯、钢材共计2864万吨，折合成粗钢为2995万吨。但出口的钢铁产品多为低端、低附加值产品，调整产品结构，提高出口产品附加值是当务之急。中国最近开始执行新的出口退税政策，预计2007年中国出口钢材增幅会有所放缓。

　　今年我国钢铁消费增长率与GDP增长率之比、钢铁消费增长率和固定资产投资增长率之比继续下降，表明中国钢铁产品需求低速增长的时代很可能已经来临。预计2006年粗钢消费量4.1亿吨、2007年4.5亿吨左右，增速分别在16%与10%左右。增速的下降，预示着2007年结构性和阶段性供大于求的矛盾将更加突出。

　　2006年钢价呈现“两头低、中间高”的走势，波动幅度相对较小。国内八大钢材品种价格2006年整体钢价平均水平低于2005年。与年初比较，板材价格涨幅相对较好。而普线与螺纹钢价格基本持平，无缝管则下跌了7.33%。2007年钢价仍然难以有所表现，预计较为平稳，均价与今年略为持平。

　　2006年钢铁板块二级市场走势一直弱于上证指数。10月份以来，钢铁公司在以宝钢、武钢、鞍钢、太钢和济钢等为代表的公司带动下大幅上涨。钢铁板块整体市盈率由上半年8-9倍上升到目前的13倍左右，市净率由1.07倍左右上升到1.5倍左右。说明钢铁板块的上涨，并非业绩突然出现大幅增长引起，而是由于二级市场市场整体估值中枢的上移，带动钢铁板块二级市场定位有所上升。

　　我们对2007年钢铁行业的投资评级依然维持中性。我们建议2007年重点关注：宝钢、鞍钢、武钢等行业龙头公司的投资机会；邯钢、华菱管线等公司由于产能扩张所带来的投资机会；行业内可能出现的并购整合及整体上市的投资机会。

　　2007年宏观经济走势分析

　　中国经济增长自2000年恢复上升趋势以来，GDP增速呈逐年递增态势。从2001年的8.3%递增到2005年的10.2%，2006年前三季度达到了10.7%的新高。本轮经济恢复快速增长，主要是我国经济进入新的重化工业化阶段。从各国经济工业化的发展经验看，重化工业化阶段是经济快速增长时期，这一时期一般要持续10-20年。我国经济的重化工业化至少能够持续到2020年，2006-2020年间，我国经济的潜在增长率估计为9.2%。但从短期看，2007年我国经济增长速度有可能会出现回调，预计GDP增长率会回落到9.5%左右。

　　主要判断依据是：

　　(1)经济已进入周期性收缩阶段。2004年12月份以后工业企业生产能力过剩的问题日渐突出，企业的生产活动已进入收缩调整状态。从平均波长为12年的GDP中长期波动看，2006年应是周期性波动的波峰，2007年GDP增长率将进入回落状态。

　　(2)投资增速的大幅度下降，预示未来GDP增速将回落。我国经济增长存在明显的投资拉动现象，2006年6月份以后，投资增速开始大幅度回落，城镇固定资产投资增速从2006年上半年的31.3%回落到1-10月份的26.8%，10月份当月增速只有16.8%。在投资增速回落的影响下，工业增加值的增速已出现持续回落，当月增速从2006年2月份的20.1%下降到10月份的14.7%。在我国宏观调控政策的影响下，预计2007年固定资产的投资增长会在25%左右。

　　(3)国际经济形势不容乐观，外需对2007年经济增长的拉动作用下降。从目前我国主要贸易伙伴的经济增长状况看，2006年前三季度，美国、日本和韩国的GDP增速均呈逐季度回落态势，欧元区GDP增速在2006年上半年有所提高，但增速也只有2.6%，随着美国、日本经济增速的回落，欧元区经济增速也必将回落。从进出口贸易看，2006年前三季度，美、日、欧元区的进口增速已出现较大幅度回落，未来进口增速将随着经济增速的回落而进一步下降，这对2007年我国出口会形成硬性需求不足的约束。因此，从国际经济形势看，2007年出口对我国经济增长的拉动作用将会下降。

　　中国钢铁表观需求量继续回落

　　(一)原材料价格波幅不大

　　(1)铁矿石价格小幅上涨据钢协统计，今年1-11月国产铁矿石产量继续大幅增长，生产铁矿石5.21亿吨，同比增长38.2%。其中，11月份产量达到5927.35万吨，同比增长50.32%，创出月度历史新高。国产铁矿石产量的大幅增长，发挥了重要的替代进口的作用，使进口铁矿石增幅继续呈下降趋势。海关总署最新统计数据显示，11月份我国进口铁矿石2856万吨，环比增加30.0%；1-11月份累计进口铁矿石2.98亿吨，同比增长19.8%。而前9个月共进口铁矿石2.47万吨，同比增长24.2%。前十一个月进口累计增幅创今年新低。我们预计全年铁矿石进口有望达到3.26亿吨，同比增长18.5%，增幅比2005年增幅回落6.8个点；2007年预计增幅在15%左右，进口量超过3.7亿吨。

　　国产铁矿石增加，增强了国内的供应能力，在新增加的生铁产量中间，国内矿的贡献率大于国际矿，国内矿正在形成替代效应。另外，中国为打破三大巨头对铁矿石市场的垄断，还在广泛寻求与其他国家的铁矿石合作。预计今年我国将实现进口印度铁矿石7300万吨，与从巴西进口量相差无几。目前，2007年度铁矿石价格谈判已经开始，最新消息表明，中国钢企一改去年的被动局面，率先掌握主动权。宝钢已同巴西CVRD就2007年度国际铁矿石基准价格达成了一致，CVRD北部和南部生产的粉矿价格将在2006年基础上均上涨9.5%。新的2007矿石年度的卡拉加斯粉矿和标准粉矿的基准价格分别为0.7320美元/干吨度和0.7211美元/干吨度。铁矿石涨价幅度在预期之内，对钢企影响不大。

　　(2)焦炭价格有望回落国内焦炭生产保持旺盛的增长态势，至10月份，国内生产焦炭单月产量达2490万吨，10月份单月产量增速由年初的9.9%上升到21.3%，比同期粗钢产量增速高3.3个百分点。前10个月国内累计市场焦炭2.26亿吨，同比增长17%。

　　在产量持续放大的同时，焦炭生产价格也出现了回落。如华北地区前11个月的焦炭价格始终处于上升态势，价格由年初的900元/吨，上升到11月份的1150元/吨。但从价格运行的区间分析，价格上涨主要集中在前8个月，最近几个月一直保持在1120-1150元/吨之间，平稳运行。前10个月国内累计出口焦炭1202万吨，预计全年出口焦炭将达到1400万吨，同比增长8.9%。预计2007年受出口加征关税的影响，国内焦炭产量增速和市场价格都将会有所回落。

　　(二)中国钢铁产量增速预计开始放缓

　　中国2006年钢产量持续增长，1-11月，全国产粗钢38153.85万吨，同比增长18.4%；产生铁36744.28万吨，同比增长19.80%；产钢材42493.04万吨，同比增长24.80%。其中，11月份我国粗钢和钢材的产量分别为3795.73万吨和4174.70万吨，创出历史月度新高。据测算，2006年中国累计粗钢产量于12月15日前后历史性地突破4亿吨，这是继1996年、2003年、2005年粗钢产量相继突破1亿吨、2亿吨、3亿吨之后，我国钢铁行业仅用一年的时间实现的又一次跨越，预计全年钢产量达到4.2万吨以上。

　　从具体钢材品种的产量来看，有以下几个特点：

　　(1)薄规格热轧板产量继续保持超高速增长。11月我国热轧薄板产量为57.32万吨，同比增长190.1%；1-11月热轧薄板累计产量为505.9万吨，同比增长83.5%，增幅均居所有钢材中首位。热轧薄板产量大幅增加的根本原因是我国对热轧薄板需求的不断增加。

　　(2)随着冷轧生产线的陆续投产，冷轧板卷的产量同样保持了超高速增长。11月我国冷轧薄板产量为124.59万吨，同比增长60.5%；1-11月累计产量为1168万吨，同比增长53.2%，增速仅居热轧薄板之后。前11个月冷轧板卷产量占总钢材产量的比重已经从2005年全年的4.22%提高到5.39%。

　　(3)热轧板材整体继续保持高速增长势头。冷轧生产线的陆续投产，增大了对热轧板卷的需求。11月份热轧板材继续保持高速的增长势头，热轧薄宽钢带产量为146.78万吨，同比增长40.4%；1-11月累计产量为1572万吨，同比增长50.2%。11月中厚宽钢带产量为432.58万吨，同比增长33.2%；1-11月累计产量为4089.5万吨，同比增长21.1%。前11个月热轧板(卷)产量占总钢材产量的比重已经从2005年全年的13.99%提高到14.5%。

　　(4)钢筋、盘条等建筑钢材产量增幅进一步放缓。与冷、热轧板材产量保持高速增长相反，钢筋、盘条等建筑用材产量开始回落。11月我国钢筋(螺纹钢)产量为728万吨，同比增长14.2%，较前10个月累计增幅回落了4.1个百分点。1-11累计产量为7588万吨，同比累计增幅为17.9%。11月我国盘条(线材)产量为612万吨，同比增长14.5%，较前10个月累计增幅回落了5.1个百分点。1-11累计产量为6494万吨，同比累计增幅为19.1%。

　　(5)高附加值的管带材产量占钢材总产量的比重进一步得到提高。板材与管材2006年1-11月的产量比重均较2005年有较大增加。2006年1-11月板管材产量占钢材总产量的比重已达到49.0%，较2005年提高了3.4个百分点。说明高附加值的板管材产量比重进一步增加，钢材产品结构正在得到不断的优化。

　　我国钢铁行业近年来高速发展，造成产能过剩矛盾较为突出。2005年年底已形成炼钢能力4.7亿吨，还有在建、拟建能力1.5亿吨。据国务院发展研究中心报告称，2006年中国钢铁产能过剩可能达到1.165亿吨，相当于2005年全年钢铁产量的三分之一，产能扩张已经达到一个峰值。根据“十一五”期间，我国2007年前淘汰5500万吨落后炼钢产能的目标，国家淘汰落后钢铁产能力度明显加大。在这种情形下，考虑到明年的宏观经济形势，预计2007年钢产量达到4.69万吨，但增速有望放缓，从今年的19%左右下滑到11%左右。钢材产量有望突破5亿吨大关，又创历史新纪录。

　　(三)出口增速将有所下滑

　　今年我国钢材进出口贸易上，实现了数量和贸易额上的顺差。1-11月份，我国累计出口和进口钢材分别为3746万吨和1701万吨，同比分别增长100.3%和下降29.1%；累计出口和进口钢坯分别为854万吨和35万吨，同比分别增长30.7%和下降71.4%。进出口相抵后，1-11月份累计净出口钢材2045万吨，累计净出口钢坯819万吨；累计净出口钢坯、钢材共计2864万吨，折合成粗钢为2995万吨。进出口总额顺差34亿美元，按吨材综合平均价格计算，进口钢材平均价格为1047美元/吨，出口钢材平均价格为599美元/吨，中国出口钢材的价格仅为进口钢材价格的57.22%。从单位贸易值来看，我们出口的钢铁产品多为低端、低附加值产品，而进口的多为高端、高附加值产品。因此，调整产品结构，提高出口产品附加值是当务之急。

　　中国最近开始执行新的出口退税政策，一方面将会加重国内钢铁产品市场的供应压力，一方面对国内钢铁产业加快结构调整和提高集中度将会产生一定的促进作用。在新的出口环境下，预计2007年中国出口钢材增幅会有所放缓。

　　(4)表观消费量将继续下降统计资料显示，在2001年我国钢铁工业出现爆炸式增长之前，我国粗钢消费量同比增速曾长期在10%上下波动。2001-2005年，我国粗钢表观消费量同比增速除2004年降至10.7%外，其余4年均在20%以上，其中最高的2003年达到25.7%，均居世界前列。

　　从今年的情况来看，我国钢铁消费增长率与GDP增长率之比，已经从前几年的远大于1下降为今年上半年的1左右。同时，钢铁消费增长率和固定资产投资增长率之比延续了自2001年以来的下滑态势(2004年有小幅反弹)，今年上半年已降至1/2以下，9月份更是下降到了1/10左右，表明中国钢铁产品需求低速增长的时代很可能已经来临。考虑到中国未来几年的经济走势和出口环境，国内钢铁需求增长很可能会进入年增长率低于10%乃至更低的低速增长期。预计2006年粗钢消费量4.1亿吨、2007年4.5亿吨左右，增速分别在16%与10%左右。增速的下降，预示着2007年结构性和阶段性供大于求的矛盾将更加突出。

　　(5)钢价走势预计较为平稳2006年钢价呈现“两头低、中间高”的走势，波动幅度相对较小。

　　中国钢价指数与CRU指数走势基本同步，反映了在全球经济一体化背景下，国内外钢价已经逐步接轨。

　　从钢协统计的国内八大钢材品种价格来看，2006年整体钢价平均水平低于2005年。前十一个月，普线与螺纹钢价格平均下降了6.60%和9.44%；中厚板、热轧薄板、热轧卷板、冷轧薄板、镀锌板与无缝管等价格分别下降了16.07%、13.75%、10.14%、20.07%、17.43%和10.14%，均出现了不同幅度的下跌。今年1月份钢价为全年最低点，6月份前后钢价达到今年高点，然后又开始回落，11月末的八大钢材品种价格相对最高点跌幅在5%以上。与年初比较，板材价格涨幅相对较好。其中，11月份末热轧卷板价格上涨了27.66%，中厚板上涨了22.12%，镀锌板上涨26.10%。热轧薄板与冷轧薄板涨幅分别为10.12%和16.81%。而普线与螺纹钢价格基本持平，涨幅分别为2.26%和1.28%；无缝管则下跌了7.33%。

　　如前文分析，预计2007年国内经济增速略有下降，钢铁原材料价格波幅不大，钢铁产量增速下降，中国对钢铁的需求增速有望放缓。在这种背景下，钢价在2007年仍然难以有所表现，预计较为平稳，均价与今年略为持平。

　　投资建议：中性评级

　　2006年钢铁板块二级市场走势一直弱于上证指数，其中，10月份前基本上没有突出的表现，走势较弱；10月份以来，钢铁公司在以宝钢、武钢、鞍钢、太钢和济钢等为代表的公司带动下，开始大幅上涨，表现比较突出。据wind数据，钢铁板块整体市盈率由上半年8-9倍上升到目前的13倍左右，市净率由1.07倍左右上升到1.5倍左右。说明钢铁板块的上涨，并非业绩突然出现大幅增长引起，而是由于二级市场市场整体估值中枢的上移，带动钢铁板块二级市场定位有所上升。

　　基于上文的判断，我们对2007年钢铁行业的投资评级依然维持中性。我们建议2007年重点关注：宝钢、鞍钢、武钢等行业龙头公司的投资机会；邯钢、华菱管线等公司由于产能扩张所带来的投资机会；行业内可能出现的并购整合及整体上市的投资机会。