纺织服装：07年整体平平 个股精彩纷呈

　　国金证券

　　张斌

　　06年纺织行业效益仍持续增长，1-10月规模以上企业实现收入19061亿元，利润总额663.58亿元，分别同比增长24.4%和36.2%；1-10月累计出口1204亿美元，同比增长23.97%；1-10月平均毛利率10.42%，较05年降低0.09个百分点。出口增长和内需提高是行业效益保持增长的主要原因。..从三大子行业情况看，纺织业效益增速下滑，是全行业效益增速下滑的主要原因；服装行业效益增速变化不大，化纤行业则由于产品价格反弹，效益增速明显提高。

　　从3季度开始，一直居高不下的行业固定资产投资完成额增速开始降低；而纺机进口额尽管增速回升，但只是在05年较低水平的回升，金额仍低于04年，我们认为随着竞争加剧，固定资产投资和纺机进口将维持在一个合理水平，该水平应该与行业效益增速匹配，大致在20%左右。

　　今年以来，涤纶、粘胶和氨纶价格有所上涨，成本上升、企业大面积亏损是推动价格上涨的主要原因。我们认为此次价格波动只是反弹，不是反转，行业整体情况堪忧以及产能过大仍是制约化纤发展的主要原因。

　　我们预计07年行业效益仍将保持06年的发展态势，即效益增速缓慢回落。这主要是由于有利于行业效益提高的基本要素，如行业世界竞争力第一、内销增长、原料价格相对平稳，以及不利于行业效益提高的基本因素，如供过于求、

人民币升值、出口退税率降低等都依然存在。在行业供过于求是常态的情况下，我们认为目前的市场状况也可能成为常态。

　　我们预期07年一季度行业效益，特别是出口增速偏低，一直居高不下的化纤(如粘胶、氨纶)价格将回落，这主要是因为4季度以来企业为完成06年出口配额和获得更高出口退税而透支了部分07年一季度的订单。

　　尽管行业整体效益保持增长，但对于企业而言，由于供过于求，竞争却在加剧。我们看好细分子行业的绝对龙头、发展模式的创新者以及品牌经营企业，如七匹狼、众和股份、伟星股份、瑞贝卡等。

　　考虑到未来行业状况继续恶化的可能性不大，而随着越来越多优质纺织企业上市，个股精彩纷呈，我们上调行业评级，由“减持”上调为“持有”。我们上调评级并不意味着行业复苏，主要是因为真正具有竞争力的个股不断上市所致。

　　行业内重点公司简析

　　七匹狼：买入

　　公司从事品牌建设已有十几年的历史，符合国外成熟的品评经营模式，在品牌建设的诸多方面领先于国内其它品牌服装企业，被评为2004年和2005年度,“中国500最具价值品牌”。我们认为品牌经营模式是投资公司的最大理由。

　　公司“还以颜色”等新营销手段见效明显，我们认为公司对市场流行的把握能力进一步提高，品牌形象有所提高，销售收入增幅有望提高。我们认为公司管理水平和品牌建设有质的改变，未来业绩增速可能进一步提高，，业绩预期也相应提高，我们预计06年年EPS为0.418元，07年后年业绩增速有望提高到30%以上。

　　我们认为公司的品牌建设走在国内服装企业前列，我们强烈看好公司发展前景。

　　众和股份：买入

　　公司主要从事棉机织物面料的生产，目前拥有4000万米产能，以自营面料为主，占比超过80%，加工比例较低，不足20%。

　　目前纺织行业现状要求企业改变发展模式。我们预计由于公司领先于行业的发展战略和经营模式，未来公司业绩将以30%的速度持续高速增长：

　　公司是行业发展模式的创新者，采取选择目标企业进行行业内兼并收购的办法，快速增强企业竞争力，使得业绩持续高速增长；

　　公司先进的经营思路符合行业发展趋势，在棉机织物印染领域推行的“小批量、多品种”生产，以及面对服装生产企业的直销模式，为公司未来的长远发展奠定基础；..先进的管理机制，充足的人才储备，是公司发展的内在核心要素；

　　未来棉花价格窄幅波动，生产成本将相对稳定，有利于业绩提高。..我们预计公司06年、07年和08年分别实现净利润54.1百万元、72.4百万元和93.3百万元，同比增幅分别为29.84%、33.95%和28.81%，摊薄后EPS分别为0.501元、0.671元和0.864元。

　　伟星股份：买入

　　公司作为服装辅料生产企业，需求随纺织行业特别是服装行业收入增长而增长，作为细分子行业的绝对龙头，业绩增长有保障。

　　我们认为公司未来业绩将持续增长：

　　服装行业整体产量和收入是决定公司业绩发展的关键因素，行业不景气对公司影响不大；

　　作为细分子行业的绝对龙头，其它企业难以企及；

　　完善的销售网络、齐全的品种、稳定的产品质量是公司致胜的法宝；

　　纽扣和拉链的特性再加上公司的行业龙头地位使得议价能力较强，产品毛利率受原料涨价影响较小；

　　公司拉链和水晶钻产能扩大是公司业绩增长的直接因素。

　　公司定向增发1500万股，用于水晶钻和拉链产能的扩张，进一步扩大产品品种，增强拉链业务竞争力，保证业绩持续增长。

　　瑞贝卡：买入

　　我们仍然维持年初的判断：公司未来业绩将持续高速增长；

　　公司是世界最大发制品生产企业，产品齐全，竞争优势明显；

　　美国发制品市场需求稳步增长是公司业绩增长的外在基础；

　　公司稳步开拓非洲和欧洲市场

　　公司增发项目于10月部分投产，保证业绩增长。

　　公司决定进入发制品零售行业，以“瑞贝卡”为品牌名，定位高端市场，主要针对高收入白领阶层。我们认为公司介入零售渠道的战略是符合发制品行业历史发展规律的。但我们也应该清醒认识介入零售领域的艰巨性，公司能否以品牌建设的思路经营，并建立与品牌经营想适应的管理体制和流程才是核心和关键。我们认为08年之前专卖店难见明显效益。

　　我们仍维持年初的业绩预测，预计公司06年、07年、08年分别实现99.9百万元、121.8百万元、148.7百万元，EPS分别为0.647元、0.789元、0.963元，分别同比增长34.21%、21.9%和22.1%。

　　江南高纤：买入

　　公司是国内最大的涤纶毛条生产企业，市场占有率超过50%，涤纶毛条细分行业龙头地位难以动摇。主要生产涤纶毛条、差别化短纤以及复合短纤维，目前三类产品产能分别为1.2万吨、2.5万吨和1.5万吨。

　　1.5万吨复合短纤维项目是公司03年上市时的最主要募股项目，05年底开始设备调试，06年6月正式投产。主要生产海岛纤维、ES纤维和并列中空纤维三大类产品，目前市场反应良好，毛利率较高，是公司未来主要利润增长点。

　　复合短纤近年市场比较热销，由于统计数据缺失，我们无法得到复合短纤的产能变化情况。但根据行业惯例，一个主要依靠设备的新产品，其热销期难以持久，产能高速扩张将导致未来市场热销程度和产品毛利率在短期内降低。02年前后的复合长丝即是前车之鉴。

　　常山股份：买入

　　公司是国有大型棉纺企业，主要从事棉纱和棉布的生产和销售，其中棉布是主要产品。目前拥有棉纱锭78万锭，织机1.2万台，可年产12万吨棉纱和3.3亿米布。

　　公司地处石家庄市区，占地1239亩，即将实施整体搬迁。公司计划通过此次搬迁，进行产业升级、推进内部整合并介入房地产业务，大大提高公司竞争力，打造常山股份崭新的未来。

　　为鼓励公司搬迁，政府将土地拍卖所得的大部分归还企业。今年石家庄土地拍卖价格不断上涨，半年时间内土地拍卖价格上涨近50%。公司土地潜在价值不断增加。公司土地拍卖收入不进入损益表，作为专项应付款列支。新的会计制度更加强调净资产增加的重要性，这无疑有利于公司股价在二级市场的表现。

　　公司子公司恒新纺织主要从事高档棉纱的生产，05年下半年投产，是公司主要利润来源。06年3月认定为高新技术企业，享受所得税两免三减半的优惠政策，这是我们调增公司业绩预期的主要原因，06-08年EPS分别调增0.035元、0.038元和0.042元。

　　孚日股份：买入

　　公司主要从事毛巾和装饰布的生产和销售，是巾被行业的绝对龙头企业，是我国最大的巾被系列产品生产基地。公司产品大部分出口，05年出口比例占比达到85%，目前具有4.5万吨巾被系列产品和2,500万米装饰布系列产品的生产能力。公司以6.67元/股发行7900万股，募股项目已经全部投产，募集资金将全部用于归还银行贷款。

　　我们预计公司未来业绩将持续增长：

　　作为巾被行业的绝对龙头企业能够享受到行业增长带来增长空间；

　　未来棉价稳定，有利于公司成本控制。

　　未来公司一方面充分挖掘已有先进设备的能力，提高产品档次和附加值，另一方面利用作为奥运会毛巾唯一指定供货商的优势，逐步扩大内销收入，保证公司业绩持续增长。

　　我们预计06-08年净利润分别为120.6百万元、162.9百万元和208.7百万元，分别同比增长111%、35%和28.1%，EPS分别为0.298元、0.403元和0.516元。

　　鲁泰A：持有

　　公司是色织布行业的龙头企业，目前具有8000万米色织布、700万件衬衫和2000万米匹染布的生产能力。

　　目前已开始5000万米色织布项目一期工程建设，一期约1000万米产能06年7月投产。

　　自05年4季度以来，公司色织布毛利率连续4个季度降低，是特种后整理色织布销量有所降低所致，另一方面国内色织布产能不断扩大也导致毛利率降低，我们对高档色织布的市场前景持谨慎态度。

　　华联控股：持有

　　尽管涤纶行业不景气，但目前涤纶产量和PTA进口量仍保持增长，公司PTA的市场前景较好。

　　公司第二期PTA项目(45万吨)已经于10月开始试运行，这样07年业绩将继续保持增长。

　　公司主业包括PTA和房地产两大业务，由于06年深圳房地产市场火爆，06年应该能够完成1.8亿元净利润承诺。我们认为目前股价已基本反映近2年业绩的高速增长，建议“持有”。

　　雅戈尔：持有

　　我们认为公司06年房地产业务业绩与05年相比变化不大；纺织服装业务增长主要依靠出口，出口业务增速在20%左右；服装内销方面尽管品牌规划不足，但营销渠道整理有所效果，业绩增幅在10%左右，再加上认沽权证的收入以及投资收益的增长，20%的业绩增速承诺肯定能够完成；对于07年，我们认为完成20%业绩增长承诺的难度加大，需要通过出售中信证券股权完成业绩承诺。

　　我们认为公司的投资价值主要在于公司持有的183.67百万股中信证券股权，06年合理价位在5.85元左右。

　　黑牡丹：持有

　　公司是国内牛仔布行业的龙头企业，目前具有6800万米牛仔布、500万件牛仔服装和800万米色织布的生产能力。

　　自4月以来，由于行业不景气和配额限制导致的订单流失，牛仔布销售放缓，我们认为下半年销售复苏的可能性不大，牛仔布无论收入还是毛利率都将低于我们原有预期。

　　宜科科技：持有

　　公司是国内最大的衬布生产企业，目前具有700万米黑炭衬和1200万米粘合衬的产能，国内中高档市场占有率在30%左右。

　　公司近日与法国霞日签订合作意向书，计划全方位合作，即在生产、销售方面全面合作，如果合作成功，公司的技术水平和销售领域都将提高和扩展，最重要的是管理体制将与国际接轨，成为世界性的纺织企业。我们认为这是投资公司的最大理由。

　　公司还与日本旭化成合作进行铜氨里布的合作开发，目前第一期500万米即将进入试生产阶段，如生产顺利，第二期700万米功能性里布项目也将随之启动，公司从而进入里布生产领域，产品品种进一步丰富。

　　公司与法国霞日谈判基本结束，双方已就出售股权价格达成一致。如果合作开始，双方的磨合将产生新的矛盾，因而，我们在乐观的同时应保持清醒的头脑。

　　新乡化纤：持有

　　公司是粘胶行业的龙头企业，目前具有长短丝各5.5万吨产能。公司长丝竞争力很强，处于国内一流水平，短纤竞争力相对较弱。

　　公司效益随粘胶价格涨跌而波动，影响公司未来业绩的最主要因素是粘胶价格走势。我们认为粘胶行业最困难的时候已经过去，但目前粘胶价格上涨只是反弹行情，难言反转。我们预计：

　　未来粘胶长丝价格相对稳定，在30000-32000元/吨之间波动的可能性最大，继续上涨或者大幅下跌的可能性不大，公司07年长丝效益将好于06年；..目前粘胶短纤价格为14400元/吨，未来将降低，价格在13000-14000元之间波动的可能性较大，公司07年短纤业绩将低于06年。

　　我们预计公司06年、07年和08年分别实现净利润55.5、77.2和90百万元，EPS分别为0.113、0.158和0.184元，分别同比增长578.86%、39.26%和16.61%。

　　未来粘胶行业产能过剩是常态，我们不应对粘胶价格走势希望太高；当然，由于需求保持增长，价格大跌的可能性也很小。对于这种公司，我们认为估值不能太高。

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