旅游行业：奥运引领旅游业新投资故事

　　国泰君安 谭晓雨

　　我们认为，消费升级、人均收入提高、政府支持、休闲假日制度改革等积极因素将推动旅游行业未来继续保持两位数增长。

　　从结构来看，近年来农村居民出游人数在旅游总人数中的比重保持稳定，但农村居民旅游收入在旅游总收入的比重有所提高。因此，农村居民旅游需求的有效激发是未来国内旅游收入保持快速增长的重要途径。

　　我们发现，自1999年“十一”开始实施黄金周制度以来，旅游收入的增长对假期时间的长短更敏感。如果黄金周假日制度改革能够实施，我们认为对旅游业的发展将是实质性的推动。

　　从历年星级饭店出租率趋势来看，基本保持稳定，这从侧面可以说明目前我国酒店市场总体供给需求基本平衡。随着08年奥运会、2010年世博会、2010年广州亚运会的相继举行，重点城市酒店市场需求饱满，行业景气将延续。

　　在中国高星级酒店被国际品牌连锁酒店集团占据绝对优势后，资金能有所作为的就只剩下中低档酒店市场。经济型酒店业态顺应国内中低档酒店产业升级的发展趋势，采用品牌化、连锁化、标准化等现代酒店经营理念和操作模式，通过迅速复制来取得规模优势，因而具有良好的市场发展空间。

　　我们对经济型酒店行业发展前景看好，但就投资而言，还需对行业内竞争者进行甄别，因为随着行业内竞争者的增多，品牌、预定系统、管理能力、地理位置、融资能力将成为弱势品牌发展的瓶颈。

　　07年投资策略。首先，坚持投资具有自然垄断经营优势、成长性良好的景点类公司，如黄山旅游、桂林旅游、丽江旅游。其次，酒店类龙头企业和投资经济型酒店的公司将享有较高的估值溢价，如锦江股份。第三，随着08奥运的日益临近，关注具备奥运概念的公司，如首旅股份，中青旅。

　　重点公司分析

　　黄山旅游(600054)：增持

　　公司今年前三季度实现主营收入6.31亿元，同比增加27.3%；净利润为10666万元，同比增加28.5%，前三季度EPS达到0.24元。公司定向增发方案已经获得股东大会通过，投资项目中索道项目发展前景最为看好，两个酒店项目定位于五星级高端市场，有助于增强公司经营实力，但其回收期就相对较长，对公司的盈利贡献占比将相对较小。

　　06年是公司业绩高峰年，07年支撑业绩继续增长的主要驱动因素是游客接待人数增长乐观及成本费用控制得力，这将依赖即将出炉的高管激励计划来保障。08年在索道提价效应、游客接待人数稳健增长的前提下，估计业绩有可能迈上新台阶。

　　在不考虑索道提价的前提下，我们预测06-08年的EPS分别为0.30、0.36、0.42元，维持增持建议。

　　桂林旅游(000978)：增持

　　公司06年前三季度主营收入与净利润分别为20683万元、3801万元，分别同比增长4.5%、43.4%。前三季度实现EPS0.21元。公司业绩增长主要依靠投资景区的逐渐成熟以及期间费用的有效控制。

　　三季度末，公司长短期借款合计为2.85亿元，资产负债率为43.9%，我们认为资产负债率尚在可控范围之内，同时也反映出公司在投资新项目过程中会面临一定的资金压力。公司未来将实施的增发无疑会缓解资金面上的压力，同时也符合公司积极拓展上游景区的发展战略，从主业突出及成长性考虑，我们维持“增持”建议。

　　丽江旅游(002033)：增持

　　2006年前三季度公司共实现主营收入9145万元，净利润3978万元，分别同比增长21.5%和28.4%。客流量的增长依然是公司业绩增长的主要驱动因素。预计公司于明年初启动云杉坪索道的改建，投入资金2000-3000万，影响云杉坪的正常运营期1个多月，建成后将提高运能至1200人次/小时(原来400人次/小时)，总体而言，新索道将缩短旺季游客等候时间，进而增加游客运量。我们认为，在在08年募集项目建成之前，公司凭借优质的索道资产可以保证公司业绩稳步增长，预测06-08年EPS 0.45、0.51、0.54元，维持“增持”建议。

　　首旅股份(600258)：增持

　　公司06年前三季度实现主营收入10.2亿元，同比增长5.9%；实现净利润4503万元，同比下降6.1%。前三季度实现EPS0.19元。业绩有所下滑主要是受到京伦饭店

装修改造以及南山景区游客量下降(主要是受到海南整体旅游环境负面影响)所致。

　　总体而言，我们认为06年是公司业绩的一个低潮，随着民族饭店、京伦饭店的装修完成以及海南旅游市场的逐步规范、公司酒店业务、景区业务等主要利润支柱未来将进入良性发展空间。公司具备资产注入和股改含权预期，同时也是旅游行业中奥运受益最直接的公司，我们维持“增持”建议。

　　锦江股份(600754)：谨慎增持

　　公司06年前三季度实现主营收入6.93亿元，同比增加5.3%，净利润1.72亿元，同比增加15.6%，前三季度EPS0.29元。酒店业务方面，酒店投资业务稳步增长，酒店管理已被确定为公司今后主要的发展方向，而且发展速度较快，但由于基数较低，因此对公司整体的净利润增速提升贡献有限。餐饮方面，参股的上海肯德基发展势头良好，但新亚大家乐短期内仍难以扭转亏损的局面。

　　需要关注的是，公司持有长江证券7.5%的股份，如果长江证券借壳上市成功，公司持有的股权按照公允价值核算将提升净资产值。

　　此外，公司大股东锦江酒店集团本月香港上市，由于集团上市的资产中包含对公司的股权投资，因此集团在香港的市值将间接影响公司在A股的表现，同时集团借助香港资本平台加速发展也将自然提升A股公司价值。我们认为，公司未来业绩将保持稳定增长，但发展速度难以超越预期，维持“谨慎增持”建议。

　　峨眉山(000888)：中性

　　今年1-9月，公司共实现主营收入2.9亿元，同比增长33.4%，净利润4152万元，同比仅增长4.7%。1-9月公司实现EPS0.18元。期间费用大增是净利润增速远落后于主营收入增速的主要原因。我们认为在公司股权激励方案明朗化之前业绩难以得到有效释放，在不考虑未来门票提价、索道提价的假设前提下，我们预测公司06-08年EPS分别为0.18、0.20、0.23元，并维持“中性”评级。目前股价已经部分反映了股权激励预期及提价预期，投资者应密切关注公司股权激励的进展。

　　中青旅(600138)：中性

　　公司06年前三季度实现主营收入20.8亿元，同比增长33.9%，净利润6455万元，同比增长78.3%。前三季度实现EPS0.24元。今年前三季度业绩同比增幅较大主要是因为：1)风采科技和山水酒店去年四季度才纳入合并报表；2)今年前三季度分别转让了中青旅胜腾公司20%股权和杭州千岛湖绿城投资置业公司51%股权，分别获得投资收益1524万元和307万元，这两项投资收益合计EPS约0.07元。

　　明年公司利润增长来源主要将依靠浙江中青旅绿城

房地产项目的首期结算、中青旅大厦出租收益、山水酒店新增店数的利润贡献。总体而言，公司在巩固旅行社主业的同时，积极拓展其他产业以丰富公司利润来源，目前投资的酒店、彩票业务都具有良好的成长性，并且从公司以前投资项目的效果可知其具备较强的风险控制能力。但我们认为公司投资的产业并不能与旅行社主业形成协同效应，

房地产业务是否能延续亦存在一定的不确定性，维持“中性”的投资评级。不考虑房地产项目业绩，我们维持06-08年EPS0.30、0.36、0.40的预测，由于房地产业务业绩预测尚存不确定性，我们暂且估算07-09年EPS贡献0.33、0.20、0.13元。

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