人民币升值背景下地产业价值如何重估

　　尹中立

　　可能许多经济界或投资界人士都注意到了一个奇特现象，就是地产股的表现。尽管近年来管理层对房地产的调控政策出台最为频繁，房地产市场价格有受冻的征兆，但是在证券市场中，投资者对地产股的追捧仍旧是热情不减，什么原因呢？一言以蔽之，人民币升值。

　　人民币升值是国际资本流向中国的结果和原因，当资本向一个国家和地区积聚时，必然会导致该国家和地区物价的上升。在中国经济已经高度国际化的背景下，可贸易商品的价格决定已经由国际市场决定，因此，当前中国的货币过多只反映到不可贸易的商品上和股票市场上，不可贸易的商品最主要的有两类：一类是不动产，即土地和房产；二是劳动力。在中国，劳动力几乎是可以无限供给的资源，劳动力的价格上涨受到了约束，不动产价格和股票价格的上涨成为中国在货币供给过度情况下的最主要的特征。

　　日本股市在上个世纪的大牛市中，表现最抢眼的同样是金融、地产类公司。在过去的两年中，日本股市重拾升势，值得关注的板块仍属于经历10余年休息之后准备再展身手的金融、地产等行业。香港股市和台湾股市中地产类股票都曾经独领风骚。

　　而过去10年中，美国股市中表现最抢眼的股票是房屋建造类股(即房地产类公司股票)，在低利率、税务优惠与建筑材料价格调高的荣景下，该类股票高涨近6倍(见表)。

　　在流动性过剩的情况下，老百姓倾向于购买不动产与东方文化和消费偏好有直接关系。在儒家文化的影响下，东南亚日本、韩国、香港、台湾等国家和地区的国民有强烈的“家”意识，而住房是“家”的有型载体，因此，这些国家的老百姓普遍有购买不动产的偏好，这种偏好和这些国家的高储蓄率是一脉相传的。在政府的住房保障制度不健全的情况下，购买不动产的偏好被进一步强化，住房几乎吸收了全社会的所有财富，换句话说，房地产行业几乎掠夺了国民的所有财富(笔者一直建议中国应该像抓计划生育一样来抓房地产市场的工作，否则，房地产市场的发展会使一般老百姓的买房越来越难)。

　　中国的经济高速增长、人口的城市化、住房制度改革和住房保障制度的缺乏以及汇率的改革等因素交织在一起，房地产行业成为中国社会财富的再分配场所。毫无疑问，地产类公司是当前最赚钱的行业，在未来相当长的时间里很可能还是最赚钱的行业，地产类上市公司的股票一定会演绎出比上述四国股票市场地产类股票更精彩的财富故事。万科已经充分展示了地产类公司的魅力，该公司的股票在2001年至2005年熊市期间上涨了数倍。我相信，未来的5到10年中，中国的上市公司中还会有比万科等更优秀的房地产类公司出现。

　　但需要注意的是，并不是所有的房地产类公司的股票都值得投资，更不是所有的房地产类公司的股票都需要价值重估。笔者认为，有两类地产类公司最值得关注：一是拥有大量存量土地或房产的公司，二是在房地产行业有丰富阅历和经验的公司。对第一类公司进行价值重估的依据是存量资产的价格上涨，而第二类公司的价值重估的依据是它创造价值的能力。在第二类公司中，万科是一个典型的代表，但笔者并不认为万科的股价存在较大的重估空间，真正值得关注的是那些最近两年借壳上市的老牌地产类公司的股票，这些公司拥有和万科一样的经验和能力，而它们的市值只是万科的十分之一或更少，它们是五年前的万科，未来有较大的升值空间。也有不少所谓的房地产类公司，而实际只是拥有一、二块土地而已，并不拥有持续从事房地产开发的能力，这些公司不存在价值重估的问题。

　　过去10年美国股票市场表现最好与最差前五名类股

　　最好前五名类股 平均涨幅(%)

　　房屋建造 575.6

　　赌场及游戏 509.4

　　农产品 372.8

　　原油及

　　生化 338.6

　　最差前五名类股 平均跌幅(%)

　　应用软件 -74.1

　　影像照片 -66.1

　　轮胎橡胶 -64.0

　　信息科技服务 -47.4

　　汽车制造 -36.5