钢铁行业：投资暗潮开始涌动

　　展望四季度，我们预期国际钢材价格将逐步企稳，而国内价格将平稳回升，2007年中国钢铁供需形势和价格前景相对乐观。同时具有国际竞争力的中国钢铁企业目前估值远远低于国际可比公司，因此现在是买入钢铁股的较好时机。

　　中金公司 罗炜

　　阶段性调整结束

　　今年三季度，国内及国际钢材价格经历了一个阶段性的调整，回落幅度在15%左右，目前看来这一调整已接近尾声。展望四季度，我们认为国内钢材价格将平稳回升，2007年中国钢铁供需形势和价格前景相对乐观。

　　过去3个月国际市场热轧板卷价格已经下跌了50-100美元，并导致钢厂产量迅速下降，如果钢铁生产在今年后几个月仍维持7-8月份水平，至年底全球钢铁产量将会低于实际需求，导致价格上涨。国际权威研究机构WSD(世界钢铁动态)对未来国际市场板材的价格预测已趋向乐观，最新认为热轧板材价格保持平稳或上涨的几率在55%。

　　9月份国际钢材价格继续小幅回落，9月底全球钢材价格指数157.4，比8月底回落了4.6点。但是前期最先下跌的中国市场价格9月份已开始回升；美国市场尽管面临需求放缓威胁，但当地钢厂仍将价格维持在600美元/吨以上的高位，预计价格的下跌趋势将逐步放缓；欧洲市场钢铁需求依然旺盛，钢厂接到的订单增加，价格稳定。在以下有利因素的促进下，我们预期四季度国际钢材价格将逐步企稳，而中国价格将首先回升。

　　1)四季度是钢铁消费旺季，需求开始恢复。

　　2)由于钢铁消费强度提高(世界大部分地区固定资产投资占GDP的比重上升)，今年全球钢铁需求量高于预期。2007年全球钢铁需求将继续保持增长，中国固定资产投资增长率将继续保持20%左右，尽管美国经济增长可能放缓，但全球经济增长率仍然比较乐观，IMF最新对世界2006-2007年GDP增长的预测分别为5.1%和4.9%。

　　3)全球钢产量于三季度大幅回落。

　　4)针对美国需求的疲弱，美国钢厂在未来几个月将继续减少产量，而不会降低钢材价格。

　　全球钢产量大幅回落

　　根据国际钢铁协会的统计，8月份全球粗钢产量1.02亿吨，为今年4月份以来的最低点；除中国以外的世界粗钢产量环比7月份下降4.1%，接近今年年初的水平；而8月份中国粗钢产量3670万吨，增幅比7月下降3个百分点。

　　全球钢铁生产将在四季度维持三季度水平，因为前期无论是国际市场还是国内市场钢材价格均出现下跌。预计2006年中国粗钢产量将达到4.14亿吨，同比增长18.6%，全球钢铁产量将达到12.3亿吨，同比增长8.6%。相比之下四季度钢产量增长将明显放缓，其中中国粗钢产量仅同比增长13%，全球粗钢产量增长6.5-7%。

　　中国钢材出口维持高位

　　三季度中国钢材出口继续创出新高，8月份中国出口钢材386万吨，环比7月份增长7.8%，钢材净出口223万吨，环比增长8.8%，今年1-8月中国钢材净出口1195万吨，而去年同期为净进口306万吨。我们认为近期中国政府下调钢铁产品退税率(从11%降至8%)对利润率较低的长材出口有一定影响，但难以限制中国板材产品出口。中国板材价格与国际市场的差距在拉大，目前国内市场热轧板卷价格480美元/吨(含税)，美国市场655美元/吨，欧盟609美元/吨，巴西市场604美元/吨，俄罗斯市场550美元/吨。

　　出口持续增长缓解国内供应压力，使国内钢铁供应量增速继续放缓，根据测算，2006年1-8月中国钢材资源供应量(产量＋进口量-出口量)2.87亿吨，同比增长18.2%，增速比去年同期下降0.8个百分点，其中8月份钢材供应量同比仅增长9.6%，月增幅创2005年4月以来新低。

　　分品种来看，2006年1-8月中国板材、长材资源供应量分别同比增长13.5%和20.2%，其中8月份板材、长材资源供应量同比分别增长4.2%和11.8%，供应量放缓将促使价格回升。比较而言，由于过剩产能的存在，长材的供求状况远远不如板材乐观。

　　中国钢材价格四季度可能上涨

　　尽管未来国内钢铁需求可能放缓，但钢材资源供应量更大程度的放缓，将使国内钢材价格呈平稳上涨态势。9月份以来，国内冷轧板卷价格已经上涨了280元/吨，如果四季度中国钢材产量仍维持7-8月份水平，由于钢材出口仍将维持高水平，四季度国内钢材供应量将低于实际需求的增长，中国钢材库存将继续下降，钢材价格尤其是板材价格将上涨。

　　冷热板卷：

　　国内冷轧、热轧板卷价格三季度经历了下跌并企稳的过程，9月份受市场库存下降和需求逐步恢复的影响，国内板材价格小幅上涨。预计四季度国内冷热板卷价格将平稳回升：1)目前国内主要市场冷热板卷库存均降至年内最低水平；2)从钢厂方面了解的信息，10月份国内主要钢厂冷轧、热轧板卷订货情况较好，部分钢厂出现供不应求的现象；3)板材出口保持旺盛，目前大型钢厂国内销售价格低于出口价格，出口价格低于国际市场价格，据统计国内主要钢厂10月份出口计划与9月份持平。

　　建筑钢材：

　　三季度国内建筑钢材价格下跌后企稳，四季度建筑工程施工旺季的到来将对建筑钢材价格形成支撑，但受以下因素影响，价格回升幅度有限。1)政府对

　　不锈钢：

　　三季度国际镍价上涨并高位振荡，国内不锈钢板材产量增长有限，而出口又持续增加，这使得不锈钢板材价格持续大幅攀升，9月底无锡市场2.0mm304/2B冷轧不锈钢卷价格32500元/吨，比6月底上涨26%。10月份国内外主要不锈钢厂继续大幅上调出厂价，304冷轧和热轧价格比9月份上调了2500元/吨，此举将进一步推动不锈钢价格上涨，预计四季度不锈钢供不应求的局面仍将持续。

　　1)虽然不锈钢价格高涨，但目前下游采购力度并未因此削弱；

　　2)国内主要钢厂能够控制不锈钢产量以抬高价格，同时青岛浦项、上海克虏伯等外资企业由于热轧原料供应不足预计将减产；

　　3)在国际市场不锈钢需求旺盛的情况下，中国不锈钢出口大幅增长、进口下降。统计结果显示2006年1-8月国内冷轧不锈钢资源供应量(产量+进口量-出口量)与去年同期基本没有增长；

　　4)LME期镍价格在低库存等因素支撑下继续高位振荡。

　　重点公司点评

　　尽管国内钢材市场价格在7-8月份出现下跌，但重点钢铁上市公司的三季度盈利环比二季度并未出现下降，其中高端钢铁生产商如宝钢、太钢、武钢的盈利反而出现上升，主要原因是：1)高端钢铁生产商的产品需求状况良好，销售价格回落幅度相对较小，如宝钢产品三季度提高价格而销售状况甚至好于二季度；2)二季度价格从低至高，三季度虽有下降但钢厂销售均价与二季度持平或略有上升。

　　值得注意的是，随着大量新建产能投产，钢铁行业进入供需平衡阶段，普通钢材产品市场竞争激烈、价格波动大、盈利能力下降，但高附加值钢材仍供不应求，我们预期未来两年产品附加值将导致钢厂盈利出现分化。

　　宝钢股份(600019，推荐)

　　预计宝钢股份三季度每股收益0.205元，环比二季度增长20%。与其它钢厂不同的是，宝钢三季度碳钢产品销售价格比二季度平均提高了200元/吨，我们了解到，由于下游造船、汽车、机械等行业需求旺盛，公司三季度需求状况好于二季度，与国内普通钢材市场价格下跌形成鲜明对比。

　　我们预计宝钢股份四季度盈利将基本维持三季度水平。根据公司四季度价格政策，普通冷轧、热轧产品价格小幅下调，高端产品价格小幅上调，公司4号高炉9月份开始大修，我们预计将影响四季度产量约100万吨。我们将宝钢股份2006年每股收益由0.55元上调至0.65元，以反映我们对四季度国内钢材市场前景以及公司高端产品盈利能力的看法。

　　太钢不锈(000825，推荐)

　　预计太钢不锈三季度每股收益0.24元，环比二季度增长20%，盈利增长的主要原因是新收购资产今年5月份开始合并报表，三季度将完整贡献盈利。尽管镍价涨幅巨大，但不锈钢价格的不断上调使公司利润率维持稳定，碳钢盈利受价格下跌略有下降。

　　公司新建150万吨不锈钢项目于9月份开始试生产，预计2007年上半年达产。由于试生产期产量有限、成品率低，2006年基本不会产生盈利贡献，我们预计2007年该项目将生产不锈钢120万吨，碳钢热轧200万吨，新项目投产是我们看好太钢不锈2007年增长的主要原因。我们将太钢不锈2006年每股收益由0.60元上调至0.70元，以反映四季度国内碳钢、不锈钢市场良好的前景。

　　鞍钢股份(000898,推荐)

　　预计鞍钢股份三季度每股收益0.32元，与二季度基本持平，今年1-3季度每股收益0.83元，同比大幅增长44%。得益于产品附加值不断提高及出口的增长，公司三季度钢材价格下调幅度较小，冷热板卷价格仅在9月份下调200-300元/吨，最新的10月份调价又小幅上调。目前公司国内销售及出口保持良好趋势。

　　我们看好公司规模持续扩张前景，西区500万吨板材项目已于今年5月底全面投产，预计今明两年将分别增加250万吨和200万吨板材产量，使公司今明两年钢材产量分别达到1400万吨和1600万吨。拟投资建设的营口鲅鱼圈港500万吨高端板材项目将于2008年投产，使公司生产能力达到2100万吨，同时产品附加值提高。我们将公司2006年每股收益由1.00元上调至1.07元。

　　武钢股份(600005,审慎推荐)

　　预计武钢股份三季度每股收益0.16元，环比二季度增长18%。由于产品附加值较高，公司三季度产品价格下调幅度小于市场，三季度均价高于二季度。

　　公司二硅钢项目于9月底全面投产，拥有16万吨取向和66万吨无取向硅钢生产能力，215万吨二冷轧项目已开始部分试生产，由于计划生产汽车、家电板等高端产品，尚需较长的试生产期。

　　我们预计以上项目2006年盈利贡献有限，但2007年如果顺利达产将使公司产品附加值进一步提高。我们将公司2006年每股收益由0.39元上调至0.48元。

　　马钢股份(600808,中性)

　　预计马钢股份三季度每股收益0.12元，与二季度基本持平，由于产品附加值相对较低，公司三季度销售价格波动较大。公司目前盈利能力最强的火车轮业务增长较快，预计2006年和2007年产量分别为28万吨和32万吨，成为公司重要的利润贡献点，但由于仅占到销售收入的7%，毛利的20%左右，尚不能对盈利产生决定影响。

　　公司正在建设的新区500万吨薄板项目预计将于2007年中期建成投产，2007年产量预计100万吨，但当年盈利贡献有限，2008年达产后，公司的产能规模和产品档次将获得较大提升。但在此之前，公司建筑钢材、普通中厚板等附加值较低的产品仍占到55%，盈利能力较低，对价格波动的敏感性较高。我们将公司2006年每股收益由0.33元上调至0.40元，以反映四季度钢材价格良好前景。