白酒上市公司频繁提价 近喜远忧理性斟酌

　　东方证券研究所　任美江

　　近日，从经销商和媒体等渠道获悉，五粮液(资讯 行情 论坛)计划再次提价，其中核心品种52度五粮液提价20元。如果这一提价政策成真，这将是五粮液今年的第三次提价。结合今年茅台、国窖1573、水井坊、剑南春等名白酒此起彼伏的提价，今年可谓整个高端白酒市场的提价之年。

　　对证券市场投资者来说，如何准确判断白酒企业频繁提价对股价的影响呢？首先，投资者要对提价的财务效应有清楚的认识，因为这是影响股价的最本质因素。先考虑提价的绝对财务效应。在假设销量既定的前提下，提价对企业的利润是直接的增量，仅需扣除必要的流转税和所得税。据此，我们可对今年52度五粮液共提价30元的财务效应予以分析。假设五粮液2007年销量8800吨，每吨2020瓶，这样提价30元共可增加利润21936万元，折合每股0.08分。当然上述计算中我们忽略了提价可能增加的一些固定费用，在税收假设上也更加严格。

　　此外，对于提价的相对财务效应，也需要避免一个误区：即提价幅度等同于利润增加幅度。事实上，由于除税收外的大部分成本并不随提价增加，利润增加的幅度往往高于提价幅度。例如52度五粮液原出厂价338元，提价20元，提价幅度为5.92%。我们假设提价前每瓶五粮液的利润率为28.5%(采用茅台2005年的数据)，即338元的售价可产生96.33元的利润，于是提价20元导致的利润增加幅度就是8.42%，比提价幅度高2.5个百分点。

　　其次，要充分考虑高端白酒提价对销量的影响。提价会抑制需求，这是浅显的道理。高端白酒并不是生活的必需品，因此也不能逃脱供求规律的约束，提价对销量的负面作用是显而易见的。相反，高档白酒是一种准奢侈品，而且是依赖特定的饮食文化才得以存在的，最近《新食品》杂志上刊登了一篇《白酒文化的本质是强暴》，准确的描述了这一点。既然是奢侈品的定位，就不能变成满大街都是的“大路货”，就必须严格的控量，维持坚挺的终端价格，要让市场需求时时有一种“饥饿”的感觉，即供应要略小于潜在需求，这样才能长期维持其“奢侈”的价格，进而逐步提价。我们称这种战略为高端白酒的“限量提价”战略。因此，在高端白酒企业的估值模型中，正确的量价假设就是“限量提价”，量价齐飞的假设虽然能得出令人激动的估值结果，但是违背了基本的行业逻辑。

　　最后，从中长期的角度看，提价终有尽头。

资本市场是一个容易激动放大的市场，大部分投资者没有耐心考虑中长期的东西，高端白酒的提价就是如此。因为白酒企业在一定时期内可以自主的提价，拥有市场艳羡的“定价能力”，资本市场就会为这种定价能力以很高的价格。

　　我们认为，过量饮用任何白酒都不利于健康，渲染并不能改变这一点。白酒的消费依赖于特定的文化传承，且现在看来，未来这种文化传承存在断裂的可能，当前的80后或90后消费者对白酒缺乏白酒企业期待的认同感。因此，从长期来看，白酒企业的定价能力终有尽头，基于中长期的视角，甚至会发生逆转的情形，对此我们希望每一个投资者都有清楚的认识。基于G五粮液在市场营销和创新能力上的领先优势，以及公司消除关联交易和进行管理层激励带来的业绩增长，我们继续维持对其的买入评级。对于其它三家白酒企业，我们均持“中性”的投资评级。