“并购新政”在股改中破茧

http://finance.sina.com.cn 2006年01月09日 14:11 证券日报

　　中央财经大学副教授杨晓波

　　最近，商务部、中国证监会、国家税务总局、国家工商总局、国家外汇局制定并发布了《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，按照法规“自发布之日起30日后施行”的规定，本法规将会在1月31日开始施行。这一新政将会对中国并购市场带来划时代意义的影响。

　　外资并购“路”越来越宽

　　虽然对上市公司的并购行为在国际市场随处可见，但在中国，外资并购上市公司的十年发展历程却是一波三折。不论是于1995年第一个被并购上市公司北旅汽车现在的“航天长峰”　协议转让给日本投资者的非上市流通法人股4002万股，日本五十铃自动车株式会社和伊藤忠商社成为公司第一大股东的破冰之旅，还是证监会随后对广华化纤的违规外资收购行为进行查处的案例都说明了并购中国内地股票市场上的上市公司绝非易事。

　　2001年11月，原外经贸部和证监会联合发布《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》，为叫停了长达6年之久的证券市场外资并购解禁。2002年11月，证监会和财政部、国家经贸委联合发布《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》，再度为外资并购松了缰绳。以上两部法规的明显特征是：外商投资企业包括外商投资股份有限公司　可以受让境内上市公司非流通股，外商投资性企业被排除在外，但却没有给外资受让上市公司流通股的权力。

　　我们相信，未来几个月内股权分置的问题将基本上得到解决。根据股权分置改革的精神，在支付对价后，非流通股股东将获取流通权，传统意义上的非流通股将彻底退出历史舞台。曾经以非流通股尤其是国有股和法人股为收购目标的外资并购也将逐渐退出历史舞台，因为非流通股消失了。一旦股权分置改革完成，两部2001年和2002年的两部法规也将会随即被废止。

　　最近出台的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》将会适应股权分置改革完成之后的新股市，外资并购中国内地股票市场上市公司逐渐走上了市场化的发展轨道。

　　股改改出的市场化并购

　　自从股权分置改革以来，股改的热火朝天似乎掩盖了市场对上市公司并购的需求。但是，作为股票市场资源配置的一个基本途径——并购上市公司将是一个健全、完整和真正市场化的股票市场非常重要的功能。

　　首先，对于国内投资者来说，如果计划并购一家已经上市的A股公司，在股权分置改革完成后，所有的上市公司均可以进入被并购的范围，其过程也可以完全市场化，不论是直接大宗交易从控股股东手中收购股份还是从二级市场上获得股票都可以收购一家A股上市公司。

　　但是，对于外外国投资者收购A股股份来说，最近公布的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》对外国投资者来说不仅仅解决了法律障碍，更为外国投资者直接在市场上收购A股上市公司铺平了道路。但是，这条道路是建立在股权分置改革完成的基础之上的。股权分置改革为所有投资者的并购行动都创造了良好的条件。

　　对于股权转让方而言，在股权分置状态下，如何定义非流通股的合理价格一直是一个很具有争议性的问题；股权分置改革后，为外资并购设立了一个价格标准：二级市场交易价格。外资并购交易双方对并购的价格更容易达成一致，可以大大减少外资并购的时间，这有利于促进外资并购的发展。

　　二级市场交易价格要高于每股净资产，同时也能较为客观地反映上市公司的价值，对于股权转让方而言，出售股份的交易也可以更加公平。而对于外国投资者而言，虽然收购成本可能会有所提高，但是流通股的高流动性也能给其提供相应的保障，风险比收购非流通股时显然相对小了很多，也公平很多，不会有什么争议。

　　其次，在股份全流通的情况下，外资并购的方式会更加多样化，这也有利于繁荣外资并购市场。根据《上市公司收购管理办法》，上市公司并购可以采用换股的方式，而且并没有禁止外资并购采用这种行为。未来的并购市场应该会呈现并购方式多样化的特征，外资并购也不会单一地通过二级市场收购股票来运作，换股并购也会纳入并购方的考虑之中，尤其是在规模较大的外资并购中。

　　新法规提供了制度保障

　　其实，目前QFII只能通过委托境内证券公司办理在境内的证券交易活动即买卖A股，且持有单只A股的数量也有限制，并不能通过买入流通股取得控制权。上市公司是中国经济中最有利可图的部分，外资并购者具有浓厚的投资兴趣，此次五部委公布的《办法》为外资直接投资上市公司A股提供了更便利的途径，更提供了明确的制度保障。

　　不过，《办法》也对外国投资者的甄选设置了较高的条件，规定投资A股的外国投资者或其母公司的境外实有资产总额不低于1亿美元，或管理的境外实有资产总额不低于5亿美元，且近3年内未受到境内外监管机构的重大处罚。并且对他们开放的是已完成股改的上市公司即G股或新老划断后的新上市公司。这样做既有利于推动股权分置的改革也有利于防止外国投资者对上市公司的恶意收购。

　　相较以往A股市场的封闭状态而言，该办法无疑是一个积极信号，预示着中国A股正逐渐步入开面全放的时代。管理层在新年第一天抛出的这一大礼，既是搞活G股的高招，又是盘活中国股市的关键一步棋，其利好作用将在中长期的市场走势中显露出来。中国股市的大门因该项政策向外资敞开，继银行之后，A股上市公司也走向外向型改革之路，看来，藉助外力倒逼国内经济改革已是大势所趋。

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