中信证券：电力行业明年投资策略

http://finance.sina.com.cn 2005年12月07日 11:48 证券日报

　　火电浴火炽水电泛微澜

　　投资要点

　　电力需求：预计全社会用电量将达到24662亿千瓦时增长13.09%。06年、07年需求增长分别为12.07%、11.47%

　　电力供给：预计05年新投产的发电机组在6840万至7100万千瓦之间。06年、07年每年装机增长在7100万千瓦左右，装机增长为13.68%，12.63%

　　年机组利用小时数下降必然出现，成为最大的负面因素，并且要持续2年以上。

　　困扰电力行业两年的电煤价格——06年成为火电行业利好因素。预计2006年市场电煤价格下降7%，为286元/吨，而合同煤价格持平或微降2%，

　　清洁能源的水电上市公司的机组利用小时比较平稳，业绩增长主要取决于装机容量的增长。

　　煤价回落正面影响要大于机组利用小时数回落对行业净利润的影响。2006年火电企业可能在二季度盈利水平开始进一步提高。水电行业有望增长平稳。

　　□ 中信

证券(资讯行情论坛) 王野王晓辉皮舜

　　 火电浴火日炽 

　　(1)2005年燃料成本上涨影响行业利润，但预计2006年电煤价格回落，将成为火电行业的利好因素之一。

　　电力行业2004年合同煤价为226元/吨，市场电煤价格为302元/吨；2005年16月合同煤价格为308元/吨，市场电煤价格为308元/吨。预计2006年市场电煤价格下降7%，为286元/吨，而合同煤价格持平或微降2%，如果按此测算，电煤均价将下降3.8%4.8%。按电煤占主营业务成本70%推算，电煤下降3.8%4.8%，将提高行业利润19.57%20.6%。(煤价下降1%，提高火电行业净利润5.15%)。

　　(2)年机组利用小时数下降必然出现，成为最大的负面因素，并且要持续2年以上。

　　2004年机组年利用小时5988小时，2005年由于装机增长和需求回落，下降为5901小时，不考虑电价影响行业收入-14%；其中火电机组年利用小时将从6661小时下降为6065小时，不考虑电价影响收入-8.9%。同理，06、07年机组利用小时将再次回落-5.5%、-3.7%，将影响火电存量资产收入-5.5%、-3.7%。

　　根据火电类公司现阶段的净利润率水平推算，06、07年机组利用小时数下降将影响火电-10.6%、-7.2%.。机组利用时数下降1%降低行业净利润1.93%　。

　　(3)基于对电煤价格小幅回落的判断，煤电二次联动的可能性不大

　　距第一次“煤电联动”已过6 个月之时，行业内企盼已久的“煤热联动”政策由国家发改委、建设部于2005年11月7日联合颁布，触动煤电联动的条件是：(1)到厂煤价超10%；(2)联动周期不少于1年。一时第二次煤电联动的风声乍起，不少人士认为今年年底最迟到明年年初，煤电可能第二次联动。我们认为电煤价格未来将会小幅回落，煤电二次联动的可能性不大。

　　(4)预计在2006年各区域电网实行的竞价上网，由于是部分电力电量竞价上网，对整体电价的影响不大。但对各公司上网电量具有一定的影响。

　　2005年新出台的《销售电价管理暂行办法》规定，农业电价与居民电价实行定期校核和调整，工商业及其他电价与上网电价实行联动。虽然东北电力市场的竞价上网试点开始启动，但是我们认为全国范围的电量竞价上网电量在2006年有限，竞价上网对整体电价影响不大，但还是对各公司上网电量具有一定的影响。

　　(5)由于煤炭下降可能会抵消机组利用效率的下降，初步判断火电行业，2006年二季度经营业绩将逐渐向好。

　　煤价下降提高行业业绩：2005年16月合同煤价格为308元/吨，市场电煤价格为308元/吨。

　　机组利用效率回落：预计 06、07 机组利用小时将回落-5.5%、-3.7%，将影响火电存量资产收入-5.5%、-3.7%。

　　结论：煤价回落正面影响要大于机组利用小时数回落对行业净利润的影响。2006年火电企业可能在二季度盈利水平开始进一步提高。

　　 水电波澜不惊 

　　(1) 清洁能源仍是政策支持重点

　　目前国内水电公司运行成本一般是0.04-0.09元/度，而目前火电运行成本是0.19元/度左右；资源可再生，可永续利用；无污染，生态上较清洁，具有调峰能力。但是开发这些水力发电工程的投资，水电比火电单位千瓦造价高40%，历史上正是高成本投资和较长的建设期限制了国内水电开发的进度。随着国家对环保控制要求的提高，若考虑到火电厂脱硫、脱硝、除尘等环保要求的所需资金(约占总投资的1/3)，环保成本的提高将降低水电与火电建设成本差距。

　　(2) 水电装机容量平稳增长

　　虽然2005-2006年供需形势相比2004年有所缓和，但旺季缺电仍将是中国的普遍现象，2007-2010年整体上趋于平衡，但如果按照每年7000万千瓦的建设速度，电力需求保持10%增长率，2013年可能再次面临紧张局面。

　　(3) 竞价上网成为水电行业利好

　　从短期″煤电联动″政策对水电电价的扶持以及长期明显的低成本竞争优势来看，水电是值得长期看好的行业。在水电与火电单位千瓦造价方面相比较，水电大约为7000-10000元，30-60万千瓦国产机组的火电为5400-6300元，进口66万千瓦机组为7200-8200元，水电比火电高约40%。尽管水电的建设成本高于火电，但国内水电企业的运行成本却远低于火电企业，当前，水电平均运营成本为0.04-0.09元/千瓦时，而火电则高达0.19元/千瓦时左右。所以，未来在发电公司实行竞价上网时，如果放开水电竞价上网，则水电公司的优势非常明显。其次，″直供″也将会使低成本的水电公司掌握部分终端客户。

　　投资策略各异 

　　火电投资策略

　　对于电力行业的火电子行业，虽然年机组利用小时数下降必然出现，成为最大的负面因素，并且要持续2年以上；困扰电力行业两年的电煤价格——06年成为火电行业利好因素。在电煤价格下跌与火电利用机组小时下降的博奕中，我们预测火电行业将经历浴火重生的过程，尤其需要关注毛利率对煤价更为敏感的火电上市公司。因此，2006年火电行业投资策略是：一、关注电煤价格最高区域火电类上市公司，申能股份(资讯行情论坛)、深能源(资讯行情论坛)等；二、坑口电力上市公司可能孕育特殊的投资机遇，关注漳泽电力(资讯行情论坛)、内蒙华电(资讯行情论坛)。

　　水电投资策略

　　清洁能源的水电行业仍然是国家十一五的政策引导方向，水电行业的机组利用小时比较平稳，业绩主要受装机容量增长的影响；水电企业作为一次能源企业应当享有溢价，尽管溢价需要电价的提升才能体现收益的增长，但较长周期看来水电的成本优势有可能进一步扩大，竞价上网对水电尽管短期内虽然没有直接好处，但对较低上网电价的水电公司公司来说，仍然是个长期利好。2006年水电行业投资策略：继续重点关注增长明确的水电类公司，长江电力(资讯行情论坛)、桂冠电力(资讯行情论坛)、黔源电力(资讯行情论坛)。

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