钢铁股价上涨：是权证带动还是基本面支撑

　　新疆证券研究所 周德昕

　　提要：

　　尽管05年三季度钢铁行业运行状况明显趋恶，大部分钢铁公司第三季度钢铁公司的净利润环比第二季度下降达到40%以上，同比下滑达到33%，第四季度的下滑将更加明显。

　　但在这种形势下为何钢铁股仍然能够屡屡为大盘止跌反弹立下汗马功劳呢？武钢权证的上涨带动了武钢正股价格的上涨，从而波及到拥有权证的宝钢股份和权证即将上市的新钢钒，备兑权证的创设也增加了正股的需求量。但如果简单的认为权证上涨是主要的功劳，我们认为这种观点有点片面。

　　上涨因素：权证、基本面各占一半

　　实际上钢铁股上涨可以分两个阶段，11月16日-22日，主要是宝钢、新钢钒等品种拉动的，11月16日上涨之前，武钢2.50元的股价、2005年-2006年EPS分别为0.68元、0.50元、每股净资产为2.51元，宝钢3.80元的价格、2005年-2006年EPS分别 0.74元、0.53元，两者的股息率均在8%以上，并且得到QFII的认可，不能不说是过度恐慌带来的股价修正性反弹；在唤醒市场对钢铁股麻木已久的感觉后，23日-25日武钢权证才能如此走红，并起了较大加油作用。相对照的,长江电力也拥有认股权证，行权价格为5.5元，目前股价为7.28元，如果是权证的功劳，又如何解释长江电力正股价格涨幅远远小于钢铁股呢？还有，大家知道，尽管炒作权证的资金较少的顾及基本面因素，但却不能否认这些资金在选择权证品种时也是参考了基本面因素，是对武钢、宝钢投资价值的一定程度上的认可。否则难以解释武钢认股权证走势好于认沽权证，因此我们认为，认股权证的疯狂炒作一半的因素可以从正股的投资价值来解释。

　　基本面方面造成本次钢铁股上涨，原因如下：季报利空在10月份钢铁股的恐慌下跌中得到较大地释放，而从前三季度的盈利总和来看，钢铁上市公司的平均每股盈利在0.44元，名列各行业的第二，也就是“瘦死的骆驼仍比马大”。加上随着每股净资产的增加，武钢、新钢钒复牌后的严重贴权，使得市净率进一步下降，股价过度反应明显。钢材价格在10月底以来反弹，但在11月中旬受到宝钢下调出厂价格的影响重新回归原位，随着22日宝钢出厂价格的出台，钢价止跌起稳的预期增强，为钢铁股的反弹作了较大铺垫。

　　对于未来两年的盈利预期，我们认为，在景气下滑时期按线性关系来计算成本、费用是会犯经验主义错误，因为利润表内部的成本费用在紧缩期可以作较大的压缩，最明显的如工资奖金这一块就将大幅度下降，部分在盈利高峰期高度计提的成本费用率将有所下降。

　　年前钢价趋势判断：宝钢降价有望实现软着陆

　　宝钢22日开出明年第1季内销盘价，平均调降16%。总的来看,略低于市场预期,原本钢铁市场预期降幅在18%左右，如以热卷产品为例，宝钢主力产品热轧盘价3.0mm的ss400，调降后为人民币3500元/吨，比目前宝钢同级产品的市场价高出人民币200元/吨。留有余地的降价说明,宝钢对后市的行情报有一定信心。但如果市场价格继续维持目前水平，内高外低的情况也将使宝钢内销热轧价格向下修正，同时也将促使其他钢厂出厂价格的下调。截至11月24日，国内热轧3.0mm的市场行情分别为，宝钢人民币3300元/吨，热轧卷 3*1250m/m*C Q215-235 (采集自武钢、本钢、鞍钢、涟钢、邯钢)成交价格为3177元/吨，从产品质量和品牌来看，这个价差是合理的。而鞍钢、马钢、唐钢、邯钢及包钢等公司的薄板出厂价格和市场价格相差不大，马钢等公司的出厂价格基本半月内调整一次，使得两者价差不大，因此宝钢本次调价对他们的冲击存在，但并不是要按照同比例来下调出厂价格，只要市场价格不再继续下滑，我们预计鞍钢等公司的12月或明年一季度的出厂价格无需进一步大幅下调。23日-24日有众多钢厂出台12月份或12月上旬的出厂价格，调整幅度均不是很大。但也有个例外，本钢的出厂价格定价依靠补贴政策，也就是之前的实际出厂价格需要名义出厂价格剪除补贴，本钢出台了10月追补及12月份价格政策，其中10月份合同对华东地区补贴1120元/吨，出厂为3485元/吨，12月冷板出厂价格普遍下调500元/吨，调整后的价格为4100元/吨，因此要仔细分析，切不可“见风就是雨”。

　　薄板市场价格持续杀跌存在非理性。

　　因此，后期市场价格的走势才是更为关键的因素，从宝钢出厂价格出台后的这两天市场走势来看，板材品种有小幅下跌，我们认为市场对宝钢调价过份恐慌。从周边市场情况来看，欧美地区钢价进一步上涨，美国经济成长力道强劲，随着库存调整完成，又适逢飓风带来重建需求，带动热轧现货价格自550美元/吨持续上扬到617美元/吨。欧洲由于钢厂落实减产，加上欧元贬值，抑制进口，反映煤铁及

能源等成本上涨，主要钢厂已宣布明年第1季平板类价格再度调涨15~20欧元。欧美地区和我国的同类板材价格目前相差在120美金／吨，这是历史没有过的价差，也进一步说明了国内板材价格在成本高位状态下，单边大幅度下跌的非理性。即使与同在亚洲的台湾中钢比较，其出厂价格下降幅度也仅在11%，远小于宝钢的降价幅度，也足以说明国内钢材市场价格存在过低的现象。国内钢材市场的分散和中间流通渠道过多形成的炒作较浓，使得对新增产能陆续投产的过度恐惧，而实际上目前国内30%以上冷板仍需要国外进口，热轧薄板则基本国内自给，2005前10个月的数据看，供求基本均衡，供给过剩到2006年才会比较明显，因此不能说“中板过剩”就意味着“薄板过剩”，而且中板的过剩主要也是大量薄板轧机用于轧中板形成的。建材产品毛利率目前基本处于较低水平，大部分原燃料外部采购的普通建材产品目前处于亏损境界，实际上本次宝钢建材品种的降价幅度也很小，对其他钢厂的影响不大，从这两天的市场价格来看，也没有与板材一样出现下跌。

　　基于上述分析，我们认为，宝钢降价实现软着陆的可能性较大，薄板将可能带动钢价止跌企稳，甚至出现反弹。

　　投资机会：关注高净资产折价股和准权证拥有股

　　过度对钢铁股恐慌已经使得厌恶钢铁股的投资者感叹错过了11月16日以来的机会，应该牢记，投资钢铁股应该像做生意一样，“没有不好的公司，只有不好的价格”。当然行业面继续下滑至2007年的因素决定钢铁股的反弹不会形成反转，而仅仅是作价格的修正，因此波段性操作仍是最佳的选择。

　　过度投机的东西肯定是要价值回归的，仅仅是时间的问题，我们认为随着备兑权证的创新和权证产品的扩容，权证疯狂炒作将会告一段落，权证对正股的拉动效应将逐渐消失。而我们认为那些在股改方案中可能发行权证的钢铁股是值得重点关注的，因其还没有经过大幅炒作。拥有已经上市权证的钢铁股武钢、宝钢，我们认为武钢3.00元、宝钢4.20元是年前应该谨慎的价格。

　　对权证即将上市的鞍钢、新钢钒，我们认为仍还有一定投资机会，尤其是停牌的鞍钢新轧，补涨的可能性较大。

　　对有能力发行权证和将实现集团上市的太钢不锈，绝对股价较低、PB、PE较低、送股比例较高的

包钢股份，较有条件发行权证的华菱管线、邯郸钢铁，我们建议重点关注。

　　对其他钢铁股仍然要保持清醒的头脑，毕竟钢铁股已经涨了有一段时间了。