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□ 新疆证券研究所 王怀震
本文要点：
●在固定资产投资增速下滑预期下，2005年冶金和水泥行业用煤增长率同比将分别下降8和6个百分点左右。电力供需平衡预期将电煤需求增长率下降至13.63%。煤炭出口下降
预期将使得化工耗煤与煤炭出口需求合计量小幅下降。综合来看，2004-2006年煤炭需求增长率分别为13.90%、11.23%、9.24%，出现明显下降趋势。
●区域煤炭运输条件的改善，改变了区域煤炭供需平衡：2005年1季度山西候月线改造完成和7月份大秦线改造即将完成，将使得大量煤炭涌向山东日照港和河北秦皇岛港，预计2005年华东地区煤炭供需紧张将有较大的缓解。
●目前煤炭行业成本费用利润率远高于下游电力、炼铁和炼焦行业的成本费用利润率水平，下游行业承受煤炭价格上涨能力减弱，煤炭价格基本步入顶部区域。预计今年下半年煤炭出厂价格涨幅较上半年下降12个百分点，预计2005年煤炭价格涨幅为30%左右。2006年煤炭出厂价格回落5%左右。
●由于煤炭成本、费用固有的刚性特征，煤炭行业成本费用变化滞后于价格变化，2005年1-3月吨煤价格为279元，吨煤利润总额为27元，在煤炭成本费用滞后变化前提下，若吨煤价格下调10%，则煤炭行业利润降为零。因此，目前煤炭行业利润回调风险较高，预计2006年行业利润总额同比下降15%-20%左右。
●在煤炭行业利润回调风险较高预期下，国内煤炭上市公司合理市盈率为9-12倍左右。从2003年10月开始到2005年6月17日，上证指数下跌20.59%。同期所有行业中只有煤炭指数和石化指数涨幅为正，分别为9.49%、0.81%。在煤炭行业利润回调风险较高预期下，我们认为未来一年内煤炭行业指数将弱于大盘，给予“回避”评级。
●鉴于短期内煤炭行业供给压力较大、近三个月煤炭指数跌幅较深，仍可积极关注该板块的短期反弹机会，并及时减持。可主要关注2005年销量增幅最大、非煤业务抗风险能力较强的兰花科创。
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