国际银行业估值 确立中国大银行估值水平

　　 第1页:国际银行业估值：确立中国大银行估值水平 第2页:国际银行业估值：确立中国大银行估值水平(2) 第3页:国际银行业估值：确立中国大银行估值水平(3) 第4页:国际银行业估值：确立中国大银行估值水平(4) 第5页:国际银行业估值：确立中国大银行估值水平(5)

　　——招商、交行、建行、中行、全球银行对比

　　中信证券 杨青丽

　　中国大银行估值应向国际大银行的高水平看齐。中国银行业与中国经济一样，具有高成长的特别吸引力。在中国银行业不良资产比率大大下降后，银行公司治理 开始有实质转变，中国银行业将正式开始混业之时，中国银行股的估值水平完全可以向高估值水平的 国际大银行看齐，而未必非要向中低水平看齐。中国银行的低资本充足率可以国家信用作后盾，中外 发展阶段不同，不应将国际成熟银行业的指标硬加在我国银行业身上。

　　如何看待国内大银行上市的冲击？选最好的与即将上市大银行比一比？招商高零售业务占比、低风险的贷款组合、低贷款利率足以傲视群雄。真正的好银行是不愿出让股份给外资以换取些微信任的。即使与重组后的国内大银行比，招商银行(资讯 行情 论坛)也依然具有优势，

　　招商银行资产质量最高。在国内银行中招行贷款不良率最低、计提准备覆盖率最高；贷款利 率不高；风险加权资产占比不高；非盈利资产占比最低；逾期贷款仍小于次级以下贷款；贷款行业中 房地产及建筑业占比最低。

　　招商仍具备明显的低存款成本特征。招行的低存款成本与其活期存款占比最高有关，这虽然 导致了其流动性负缺口，但该缺口与交行基本一致。

　　招商盈利能力不低。低存款成本带来的是高毛利率和较高的准备前利润率。招商准备前利润 与平均总资产及平均净资产的比率也不低。

　　招商呈稳定增长特征。招商银行存款、贷款、总资产增长率最高，利息收入、利息净收入、 非利息净收入、准备前利润增长较高而且稳定。

　　招商仍具估值优势. 招商银行以04年业绩计的市盈率为18.95，市净率为3.20，在国际大银行 (指BLOOMBERG数据来源中，5000亿以上人民币总资产银行)分别处于较低和最高区间。招商银行市净 率似乎高一些，但如果考虑可转债转股则市净率只有2 倍5， 如上所述，如果考虑中国银行业的特别优势， 则招商银行目前估值水平也不算太高。

　　如果市净率随着不断增资将迅速下降，其参考意义不大，而以市盈率作参考的话，则招商的 市盈率仅有20倍不到，也仍属于国际银行的较低区间，应该说市盈率不高。

　　国际银行业估值—确立中国大银行估值水平

　　这里谈的中国大银行即交行、建行、中行，其估值并不是指IPO 定价，而是指其上市后应有 的估值水平。

　　一味追求各项指标与国际银行一样，是国际化的误区

　　中国银行业与中国经济一样，具有高成长的特别吸引力。为什么市净率不能定得高一些？在 中国银行业解决了历史包袱，不良资产比率大大下降后，在银行公司治理开始有实质转变之时，在中 国银行业将正式开始混业之时，中国银行股的估值水平完全可以向高估值水平的国际大银行看齐，而 未必非要向中低水平看齐。资本充足率好象是中国银行业的硬伤，但应注意到中国银行业目前面临的 是国家信用作后盾，并不是存款保险制度下的完全市场化的环境，以国家信用作担保 ，应不比存款保险制度更不安全吧？

　　一个有趣的逻辑是随着中国银行业不断增资，资本充足率不断提高，市净率水平自然迅速下 降。由于中外发展阶段不同，不应将国际成熟银行业的指标硬加在我国银行业身上。一味机械地追求 各项指标与国际银行一样是国际化的误区。

　　国际银行与中国银行基本面对比

　　中国银行业具有突出的高成长特征，中国银行业的盈利能力虽然有分业及税负重、计提准备 多等问题，依然位居全球大银行中上水平。资产质量位居中低水平。综合而言，中国银行并不比国际 大银行差多少。

　　1、全球大银行净资产收益率：低于12%的银行有31%

　　招商银行2003 年净资产收益率为12.21%，2004 年将在16%以上，处于国际银行业的中高水平 。样本中55 家银行净资产收益率低于16%，占87 家总数的63%。样本中27 家银行净资产收益率低于 12%，占87 家总数的31%。

　　图1 全球87 家5000 亿元人民币总资产以上银行净资产收益率

　

　　2、全球大银行总资产收益率：也有37%的银行低于0.4%

　　招商银行2003 年总资产收益率为0.51%，2004 年将为0.62%，处于国际银行业的中间水平。 样本中38家银行总资产收益率低于0.5%，占87 家总数的44%。样本中32 家银行总资产收益率低于 0.4%，占87 家总数的37%。

　　要知道，中国银行仍是分业经营，非息收入较少，税收负担重，这样的总资产收益率并不低 。中国银行业非息收入基本上10%以下，而国际大银行基本上在10%以上。

　　图2 全球87 家5000 亿元人民币总资产以上银行总资产收益率

　　3、全球大银行收入利润率：多数低于15%

　　招商银行2003 年收入利润率为13.73%，2004 年将为15.34%，处于国际银行业的中高水平。 样本中50家银行收入利润率低于15%，占87 家总数的59%。样本中41 家银行收入利润率低于13%，占 87 家总数的48%。中国银行业税负较重，准备计提较多，取得这样的收入利润率应是不易。

　　图3 全球86 家5000 亿元人民币总资产以上银行收入利润率

　　4、全球大银行不良贷款率：高于4%的银行占21%

　　招商银行2004 年半年末不良率为2.79%，处于国际银行业的中低水平。样本中19 家银行不良 贷款率高于2.7%，占67 家总数的28%。全球大银行中不良率高于4%有14 家，占总数的21%。

　　图4 全球67 家5000 亿元人民币总资产以上银行不良贷款率

　　5、全球大银行增长率：一半以上为负增长

　　中国间接融资为主，加上经济持续增长，银行业资产及收入不断稳定增长，增长率平均在10% 以上，其中招商银行2002 年、2003 年、2004 年上半年收入增长率分别为10.64%、42%、58%。这是 令全球银行不可企及的速度。样本中只有10 家银行收入增长率高于10%，仅占87 家总数的11%。全球 大银行中还有48 家55%的银行为负增长。

　　图5 全球87家5000亿元人民币总资产以上银行收入增长率

  [1]  [2]  [3]  [4]  [5]  [下一页]