从交行H股IPO说起 估值水平值得思量

　　□西南证券 周兴政

　　继神华能源之后，交通银行的H股招股上市计划也已提上日程。市场消息称，交通银行已将首次公开募股发行价区间定为每股1.95至2.55港元，通过发行58.6亿股，筹集资金114亿-149亿港元。预计将于6月17日确定最终招股价格，23日正式挂牌上市。

　　凸现多种看点

　　和内地最大的煤炭生产企业神华能源相比，无论从集资规模或是从行业地位而言，作为中国第五大银行的交通银行都稍显逊色。但交通银行的优势也是不言而喻的：

　　首先，交通银行将成为第一只银行类H股。截至目前在联交所上市的109只H股已经涵盖

能源、石化、电力、公路、钢铁、汽车、通信、制药、金属、保险、零售等绝大多数主要的行业，这为国际资金投资于优质中国企业，分享

中国经济高速发展成果，提供了一个绝佳的窗口和途径。然而，并无一家内地银行在H股市场挂牌，却是多年来H股市场的一大缺憾。交通银行的上市弥补了这一空白。

　　从历史情况来看，内地某一重要行业的第一批来港上市的企业通常是能够受到较多关注的，比如，2003年年底上市的两只保险类H股中国财险(资讯 行情 论坛)和中国人寿(行情 论坛)(资讯 行情 论坛)等。这种规律性对于交通银行的招股及挂牌后的表现，都是非常有利的。

　　其次，交通银行获得了汇丰控股(资讯 行情 论坛)的战略性持股。去年8月，汇丰控股斥资17.46亿美元收购交通银行77.75亿股股权，19.9%的持股比例逼近内地银行监管部门允许单一外资银行持有国内商业银行股份20%的上限。这一事件在业内被传作佳话美谈。而在交通银行此次IPO之前，汇丰控股的管理层早已明确表示，将认购1/5的新股以确保其持股比例和第二大股东的位置不变。

　　汇控的大比例战略持股，将令交通银行更易被其它投资者接受：一方面，汇丰控股在业内具有良好的声誉和强大的实力，被其唯一看好的内地银行自然也应该实力不凡；另一方面，帐目的可信性是海外投资者放心介入H股公司的一大障碍，汇控的重磅持股在一定程度上令交通银行会计帐目的可信程度大为增加。

　　第三，交通银行的盈利增长性被普遍看好。尽管交通银行目前尚未公开其招股文件及最新的盈利纪录，但根据其上市保荐人之一的汇丰证券预计，交通银行今明两年盈利将可分别达到78.77亿元人民币及94.15亿元人民币，分别增长3.36倍及19.5%。而交通银行旗下附属公司交通证券则预计，交行今年的纯利将大升4倍，至人民币80.44亿元，相当于每股盈利0.179元；而股本回报率则将高达10.36%。如此来看，若非保荐人和关联券商冒天下之大不韪故意散布虚假报告误导公众，至少，交通银行今年的盈利增长水平应该是非常不错的。

　　不利因素犹存

　　尽管拥有极其优良的概念和基本面，但和中国人寿上市时H股市场遇到的疯狂追捧相比，目前较为冷清的H股行情，对于交行的招股及其上市后的市场表现却是较为不利的。除此之外，交通银行面临的不利因素还在于：

　　一方面，近期内地企业集中赴港上市的招股规模空前之大，令近期一级市场和二级市场的资金面都显得有些捉襟见肘。资金面的匮乏对于交通银行的IPO显然是极其不利的。同时，交通银行虽然成为首家来港上市的内地银行，但另一家内地银行企业民生银行(资讯 行情 论坛)的A＋H计划亦已近在咫尺。另有消息显示，中国银行和中国建设银行也将于今年年底或者明年年初来港上市。关注内地银行企业的资金，在最近半年可有更多的选择。

　　另一方面，按照2004年的盈利数据计算，交通银行的招股市盈率可能将达到50倍之上。而即使交通银行的2005年盈利同比增加4倍，其每股盈利也只有0.168港元，由此计算，交通银行的招股市盈率将达到11.6倍至15.2倍。这一估价区间和香港本地银行股相比，是不具备明显的低价优势的。由此而导致的结果是：其一，交通银行可能需将其最终的招股价格确定于接近原定招股价区间的下限，以确保其股份顺利售出；其二，交通银行上市之后，其股价继续上升的空间将非常有限。

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