原料涨价等不利因素蚕食企业利润 港股疲态已显

　　□ 薛澜/文

　　近期香港市场面临的外部环境似乎不太妙。

　　美国市场4月13日-4月15日连续三天走低，特别是15日道琼指数跌幅超过190点，成为两年来单日跌幅之最。对于在加息阴影下已很脆弱的香港市场，这无疑是雪上加霜。而在“ 宏观调控”进一步加强的不安定因素以及新股上市(上海电气正在招股集资)的影响下，H股也在一周内跌去4%之多。

　　除了周围大环境的影响，另一个让市场担心的因素，则在于一些在2004年业绩亮丽的股票在对2005年业绩作出预测时，已经露出疲态。最主要的原因是原材料价格大幅上涨、能源持续紧张、市场竞争的继续激化。这些不利因素都已开始严重蚕食企业的利润。

　　首先是化工、炼油行业。本来，在产能如此紧张、需求持续旺盛的情况下，应该很有几年的好日子过。但是在国际油价大幅波动而国内成品油价格又受到严格控制的前提下，利润的不确定性和不可测性大大加强。

　　原因很简单——原材料价格受国际原油价格持续大幅上扬拉动，不断上涨；而国内当局因为对通货膨胀的恐惧实施了价格管制，致使成品油价格和原油价格出现严重倒挂现象，迟迟得不到上调；国家的补贴也尚未落实。

　　在这种情况下，能够做到不亏钱已是公司规模和实力的体现，遑论保持2004年增长的势头。我们认为，大部分中小型的化工、炼油企业应该都到了亏损的边缘，能否继续生产都存在疑问。

　　比如吉林化工，2004年的利润和2003年相比增长了将近5倍。但是2005年一季度，公司加工原油量较上年同期增长了11.2%，主营业务收入增长了32%，净利润却一下子下降了43%。在吉林化工报出一季度业绩的当天，其H股价就跌了将近16%。即使对于炼油行业的“龙头企业”镇海炼油，我们也认为2005年的每股盈利增长最多在10%左右，大大逊色于2004年140%的涨幅。

　　另一个深受原材料价格大幅上涨影响的行业是电力公司。

　　亚洲最大的IPP(独立发电厂)公司华能国际今年一季度的利润在收入增加将近50%的情况下，较上年同期下跌了44%。这是华能上市七八年来第一次业绩出现如此倒退。

　　投资者尽管对电力公司2005年业绩已作出负面估计，但利润跌幅之大，仍让他们感到惊讶。

　　煤价的大幅上涨，使华能的单位成本上升超过4%，毛利率也随之下降，从2004年一季度的30%跌到了2005年一季度的18%。

　　华能的盈利(及其所代表的板块)是否能在未来的八个月中扭转2005年劣势，基本上取决于政府能否贯彻落实电价随着煤价上涨幅度得到调整的政策。

　　煤价在仍受运量制约的前提下很难有大幅度下调，这一政策的落实又取决于政府对通货膨胀能否被控制的判断。

　　可能让投资者最吃惊的退步行业，则可能是中国的乳品业。当很多分析员及投资者还沉浸在对中国乳品消费前途光明的假设中时，“龙头企业”蒙牛已经为人们敲响了警钟。

　　蒙牛虽然整个2004年的利润增长幅度达到了94%，但若看细一点就不难发现，去年下半年其经营情况倒退之巨，不免触目惊心：毛利率从上半年的23.8%跌到下半年的20.8%，税前利润率则从7%跌到4.5%，下半年的利润已远低于上半年的利润。

　　虽然蒙牛在液体奶的市场占有率从2003年的17%上升到2004年的22%，但市场竞争的白热化，仍使它的产品平均售价下降幅度超过3%。

　　蒙牛在资本市场中也难独善其身，策略投资者已经表现出想尽早套现的意图，这更让小投资者们战战兢兢，如履薄冰。蒙牛的股价从年初到现在已跌了将近20%。

　　更让我们担心的是，所有的乳制品企业，不管伊利、蒙牛还是光明，或是比它们规模小得多的公司，仍在拼命扩张，增加产能。而过去几年乳制品消费最大的驱动力——城镇消费已开始有迅速放缓的迹象。

　　从有关的统计数据判断，2004年中国城镇人均乳制品消费增长同2003年相比只有3%，而1998年到2003年的这一消费的年平均增长率达到18%的势头。在消费开始放缓、供给继续高速增加的情况下，我们对整个乳品行业的盈利前景看淡。

　　综上所述，我们认为，2005年企业盈利的前景会对H股后期的走势有极大的影响。-

　　作者为花旗美邦董事总经理、中国研究部主管